高通：人工智慧「熱」世界中的「冷」晶片

高通公司（NASDAQ：QCOM）是全球領先的行動裝置處理器生產商。但其本益比卻非常低，僅15-16倍。在全球人工智慧蓬勃發展的背景下，以及其他科技業的本益比有時高達100倍的背景下，這一估值顯得非常奇怪。

或許對很多人來說，現在這樣的價格會讓他們覺得很便宜，應該買。但分析師提醒投資人不要輕易下結論。

事實是，他們最大、最重要的客戶蘋果計劃未來不再依賴它。

多年來，蘋果一直致力於打造自主晶片，以取代高通的晶片，從而完全掌控 iPhone 的所有關鍵部件。目前，蘋果與高通的數據機供應合約將於 2027 年到期，業內人士普遍預計蘋果將在此日期之後轉向自主晶片。摩根大通分析師表示，失去蘋果這個客戶將對高通的營收造成重大影響。失去這樣的客戶對公司來說將是重大打擊。

更危險的是，這種情況會開創先例，類似地，其他客戶可能會繼蘋果之後離開。例如，三星本身就是一家晶片製造商，並且已經生產自己的Exynos處理器。如果事實證明蘋果的退出對經濟有利，那麼三星也可能徹底放棄在其旗艦機型中使用驍龍晶片。這將徹底摧毀高通的業務。科技發展反而成了高通的 「陷阱」：現在客戶們都有能力自研晶片了。

這種情況使得高通股價的低迷完全合理。該公司市值1720億美元，市盈率在科技公司中屬於最低之一。預計到2025年底，其營收和利潤分別為430億美元和115億美元，在這種情況下，根本毫無意義。

當然，高通管理層在這種情況下也不能袖手旁觀，因此，在克里斯蒂亞諾·阿蒙的領導下，他們決定實施積極的多元化策略，擺脫對智慧型手機市場的依賴。他們決定征服三個新市場。

第一個市場是汽車市場。他們創建了一個數位平台——驍龍數位底盤，旨在成為汽車的大腦，負責從多媒體系統、儀表板到駕駛輔助系統（ADAS）的所有功能。這個領域正以每年超過20%的爆炸式增長，高通已經與包括寶馬和梅賽德斯-奔馳在內的數十家領先汽車製造商簽訂了合約。

該公司還希望征服物聯網 (IoT) 領域。這包括用於各種設備的專用晶片，例如 VR/AR 眼鏡，甚至用於工業自動化和智慧家庭系統的晶片。該領域也呈現兩位數的成長率，並致力於人工智慧的發展。

第三個市場是筆記型電腦市場。高通希望透過其驍龍 X Elite 處理器來衝擊其他處理器製造商。

高通的問題在於，他們的策略完全專注於消費市場。但當前人工智慧領域的爆炸性成長，正催生出以資料中心為代表的生產資料的投資熱潮。微軟、Google和Meta正在為資料中心投入數千億美元，而英偉達也正是從這裡賺取了巨額利潤。高通並沒有參與這場如今的主流競爭，他們甚至沒有參與的計畫。

他們押注的消費級AI熱潮尚未到來。最重要的是，目前尚無人知曉這股熱潮將以何種形式呈現。打造真正革命性的自主AI設備（機器人、智慧眼鏡），並可能帶來爆炸性發展和成長，仍是遙遠的未來。畢竟，AI需要大量記憶體。但現代技術尚無法為自主設備提供與資料中心相當的內存，從而為AI提供足夠的內存。

此外，他們想要進入的三個市場根本不是新市場，而且規模遠不及他們主要的智慧型手機市場。全球汽車市場每年的銷售量約為9,000萬至1億輛，比智慧型手機市場（約12億輛/年）小10倍以上。即使在汽車市場上取得全面成功，也無法彌補失去蘋果這個客戶的損失。至於筆記型電腦市場，競爭非常激烈，利潤微薄。

高通為什麼看到資料中心市場的爆炸性成長，卻忽略了它，而去投資數十億美元在消費品市場呢？

在半導體領域，有兩種不同的晶片設計工程概念。第一種是面向大型結構（例如資料中心）的「熱」晶片。在這裡，主要且唯一的目標是實現效能最大化。功耗和散熱是次要問題，它們由大型冷卻系統和工業電網來解決。

另一個世界是面向依靠電池供電的自主設備的「冷」晶片的世界。而這正是高通努力的方向。他們的整個工程文化都致力於打造最強大、同時又最節能、最緊湊的晶片。

高通不能只是一時興起就與英偉達競爭。這需要他們徹底改變晶片設計的工程理念。需要雇用其他工程師，並投入大量時間重組。

因此，高通的策略專注於自身優勢。他們希望做好自己能做的事情，而這正是他們務實的舉動。因此，他們沒有被普遍的炒作所迷惑，也沒有急於製造用於資料中心的AI晶片。他們決定最大限度地擴大其冷晶片需求市場的覆蓋範圍。

但不幸的是，目前這項現實戰略尚無任何進展。

因此，高通可以說是其專業化程度的犧牲品。而其目前的地位是由外部條件決定的主要問題在於，該公司還不能指望一款全新的、革命性的消費級自主人工智慧設備的出現，從而創造一個全新的銷售市場。

原因在於，現在存在著一道根本的技術壁壘。現代晶片儘管極其複雜，但仍然過於脆弱，無法容納成熟人工智慧所需的資料中心級「大腦」。例如，特斯拉機器人必須背負整個伺服器機櫃才能容納自主人工智慧。

這使得該公司依賴舊的、現有的市場。但新的消費熱潮不可能在舊的市場中出現。這並非高通的錯；這是一個客觀現實，它告訴我們，未來幾年，例如3-5年的爆炸性成長，並不值得等待。

在缺乏技術突破的情況下，該公司將陷入泥淖。他們的業務嚴重依賴消費者需求。然而，由於高利率，消費目前陷入低迷。為了重啟美國信貸市場，聯準會必須大幅降息。然而，降息的步伐可能會非常緩慢。

未來該公司可能會面臨財務指標下滑的困境。但透過三個新的發展方向，該公司或許能部分彌補蘋果等客戶的損失。不過，我們這裡說的是部分補償。

高通目前無疑是一家優質、高利潤、技術先進的公司。他們在智慧型手機晶片製造領域的業務規模龐大，即使考慮到一些客戶的流失，也能產生現金流。

然而，這一流量可能會減少。同時，該公司缺乏明確而強勁的成長動力。

公司陷入了核心市場停滯不前、競爭日益激烈、老客戶變成競爭對手的困境。

因此，分析師的建議是持有。15-16倍的低本益比充分反映了所有這些風險以及缺乏快速成長前景。而且該價格已經包含了未來的損失，因為該公司的本益比不僅低於科技公司，而且遠低於美國市場的平均值。在這樣的價格下，賣出建議是錯誤的。

也許未來公司還會有成長空間，會出現新一輪的成長，但這將是完全不同的故事，不會在今天發生。

但高通仍有可能避免困境，股價大幅上漲。如果蘋果未能自主研發出能夠取代高通晶片的晶片，這種情況就有可能發生。也就是說，如果高通晶片的效能遠超競爭對手，蘋果將無法放棄這些晶片。這種情況發生的可能性很小，但確實存在！