楊德龍：2026年A股投資性價比佔優 美股見頂回落風險加大

近日，國家統計局公布了2025年我國宏觀經濟運行數據。2025年，我國GDP實現了5%的增長，完成了年初預定目標。從季度數據來看，一至四季度GDP增速呈現逐級回落態勢，分別是5.4%、5.2%、4.8%和4.5%。當前，我國經濟整體上運行在合理區間，保持了穩定增長。

外需方面，出口表現較為突出。2025年，我國貿易順差歷史性地突破1.1兆美元，逼近1.2兆美元大關，創出歷史新高。在關稅摩擦的背景之下，我國出口依然保持了較好的增長態勢，體現出我國出口產品具有較強的國際競爭力。

當前，制約經濟增長的主要因素是內需不足。2025年12月，社會消費品零售總額年增率降至0.9%。消費增速不高可能導致部分行業產能過剩，進而引發行業內價格競爭的現象。為此，去年年底召開的中央金融工作會議將「提振內需」作為重要方向。如何提升居民收入水準、提振居民消費信心，對未來經濟增長至關重要。

從資本市場看，當前我國資本市場正走出一輪慢牛長牛的走勢，大盤在經歷跨年度行情後出現階段性調整，市場後續可能會迎來「春季攻勢」。投資者應努力把握本輪慢牛長牛行情的機會，實現財富的穩健增長。這輪行情被定位為「慢牛長牛」，而非「快牛瘋牛」，因為慢牛長牛行情才能真正實現財富效應，讓更多的投資者可以從中獲得良好回報。

回顧去年，我國經濟實現了平穩增長。展望下一步，預計政策層面將繼續發力：貨幣政策方面，可能繼續通過降息、降準等方式保持流動性合理充裕；財政政策方面，也將會更加積極有為。一方面，通過為地方政府化債來緩解其財政壓力，從而騰出更多資金和精力用於民生領域；另一方面，通過推動消費品「以舊換新」等一系列有效措施來提振消費增速。去年，我國新開立股票帳戶數達2700萬戶，股票帳戶總數逼近4億戶大關，加上約7億戶的基金帳戶，當前這輪慢牛長牛行情有望惠及億萬家庭，從而產生較為顯著的財富效應，這對於提振居民消費具有重大意義。

2025年，有色金屬類股迎來歷史性突破，全年漲幅達到94.73%，首次登上A股行業漲幅榜榜首，領先通信行業約10個百分點。從黃金、白銀等貴金屬，到銅、鋁等工業金屬，從上游礦產資源到下游新材料，整個有色金屬類股呈現出全面爆發的態勢，有多達44隻個股實現年內股價翻倍，成為2025年A股市場最引人注目的主線之一。

在有色金屬各子類股中，貴金屬類股的漲幅最顯著，黃金、白銀價格持續走高。工業金屬方面，銅、鋁在供給約束與需求增長的雙重邏輯下表現堅挺，此外，部分小金屬和稀有金屬整體表現活躍，行業呈現出全面開花的格局。在過去兩年，我一直建議投資者在投資組合中配置約20%的黃金類資產。從當前結果看，這一策略取得了顯著成效，許多投資者也因此獲得了較好的回報。

黃金、白銀價格大幅上漲背後的核心邏輯在於美元信用受到質疑。美元的「超發」，以及在「去美元化」趨勢的背景下，國際金價呈現出持續走高的走勢。多國央行持續購金行為，加上川普上台後一些被認為「倒行逆施」的政策引發全球地緣政治緊張，這些因素均為黃金價格上漲提供了動力。

在國際金價為每盎司2000美元時，我便提出未來國際金價的目標位是每盎司5000美元，甚至每盎司1萬美元。目前，金價已實現了第一目標位，正在向更高價位邁進。過去幾年黃金價格的大幅上漲，本質上是對美元這一法定貨幣貶值的反應。與此同時，美元指數也出現了持續回落，近期再次下行。在美元信用受疑、美元指數不斷回落的情況下，黃金、白銀價格長期上漲的趨勢沒有改變。投資者可以通過配置紙黃金、黃金ETF、黃金主題基金或黃金股等方式，來把握本輪黃金的投資機會。

短期來看，國際金價在突破每盎司5000美元後，確實存在一定的獲利回吐壓力，可能出現一定的階段性回調。投資者如要佈局黃金類資產，可以等待回調時機再介入。長期來看，黃金、白銀的上漲趨勢依然明確。隨著時間推移，美元的超發會繼續為金價提供堅實的上漲邏輯。因此，雖然短期內國際金價快速上升後可能有一定的震盪回調，但其長期上漲的趨勢不變，回調也可能成為新的佈局機會。

前段時期，當國際金價突破每盎司4500美元時，市場上部分人，包括一些知名經濟學家開始看空金價，我則始終堅定看多。我認為，本輪金價上漲的原因與以往不同，既有美聯準連續降息帶來的流動性充裕的推動，也有美元信用受疑促使資本重回金本位的投資思路。因此，此輪黃金價格上漲不能單純地以美元貶值來解釋，它實際反映了國際貨幣體系的深刻變化。前段時間，我在上海參加中國首席經濟學家論壇年會時，參與了「美元的未來與全球貨幣體系」的圓桌論壇，並在會上闡述了上述觀點。我認為，美元未來在國際支付和國際儲備貨幣中的占比將不斷下降，儘管這個過程較為緩慢。而隨著美元信用變化，黃金價格將持續上漲。目前來看，這一趨勢正越來越明顯。

近日，美股市場整體出現較大幅度調整，甚至呈現出股、債、匯「三殺」局面。川普近期拋出的關稅威脅言論，以及其他對國際格局產生重大影響的行為，大大提升了市場的避險情緒，也導致估值本就「高高在上」的美股出現高位回落。川普這些舉措對世界格局產生了深遠影響，甚至改變了全球政治經濟秩序，對美股的估值體系形成了較大衝擊。

我在去年年底發布的「2026年十大預言」中曾提及，美股今年的見頂風險將加大，可能出現見頂回落。特別是連續上漲十多年的美國科技股，其泡沫化程度越來越高，引發眾多投資者的擔憂。前段時間我與羅傑斯連線時，羅傑森就明確表示看空美股，並表明已清空美股持倉，同時明確看多A股和港股。巴菲特也在過去兩年大幅減倉美股，以防範泡沫破裂的風險。儘管本輪美國AI科技革命有基本面支撐，相關龍頭企業也公布了良好業績，但股價層面出現的泡沫化現象，確實使其有一定的回調風險。因此，今年美股走勢可能出現大幅度的震盪調整。目前來看，出現系統性崩盤的可能性不大，但繼續連續上攻將面臨較大阻力。整體而言，今年美股預計將呈現反覆震盪的格局。

最後，從風險收益比的角度分析，A股當前更具優勢，其次是港股，美股則相對靠後。這也是我們在2026年將面對的新情況。

（作者為前海開源基金首席經濟學家、基金經理人）