楊德龍：上市公司三季報密集揭露 揭露了科技牛行情的形成原因

近期，A股上市公司進入三季報密集揭露期。從已公佈三季報的公司來看，部分企業業績成長較快，如化工、新材料、券商及有色金屬等板塊，均出現了較大幅度的成長。有些上市公司成長速度甚至超過數倍，這也與去年同期基數較低有關。整體來看，三季報顯示上市公司業績普遍回升。一方面，經濟成長出現一定回升，特別是新興產業在資金投入和市場需求的雙重推動下，許多科技創新企業的經營明顯改善，經濟轉型的趨勢愈發明顯；另一方面，去年三季度基數較低，今年在一攬子增量政策逐步落地後，很多上市公司的經營狀況得到顯著改善，業績增長能力明顯提升。

從產業分佈來看，新質生產力相關產業成長率較高；而房地產產業鏈相關產業，如建築、建材、水泥、化學、工程機械等傳統產業的上市公司獲利成長不佳。這現象體現經濟轉型帶來的變化，也契合了今年以來「科技牛」的行情。在傳統產業成長放緩、產能過剩的背景下，一些科技創新產業表現欣欣向榮。在二級市場上，開年以來科技股出現了大幅上漲，特別是人形機器人、晶片半導體、算力演算法、智慧駕駛以及創新藥等板塊表現突出，與三季報業績成長趨勢一致。

從揭露情況來看，新興產業帶動的產業，如化工、新材料、有色金屬，以及黃金、白銀等貴金屬，表現較為亮眼。預計上市公司全年及明年業績走勢將延續此一趨勢。此外，受益於市場成交量的放大，券商板塊業績較去年同期成長顯著。券商是行情的風向標，當資本市場走強、成交量持續放大時，券商經紀業務收入會明顯改善。今年三季度，滬深兩市及北交所日成交量往往達到2兆元左右，有時甚至達到3兆元，較去年同期大幅成長，為券商業績帶來機會。券商股行情與市場走勢密切相關，目前股價尚未充分反映業績改善，如果後市結束調整、進入新一輪上攻階段，券商股可能有較好表現。

判斷上市公司股價與業績關係，不能只看絕對值，要看是否超出市場預期。所謂“預期”，往往與行業研究員的分析有關。機構投資人通常依據研究報告判斷公司業績，研究員會預測上市公司三季報或年報的業績，進而形成一致預期。若公司公佈的實際業績高於一致預期，即為「超預期」；反之，則對股價不利。因此，業績揭露後股價漲跌，很大程度取決於是否超預期。同時，也要關註三季報公佈前股價是否有提前反應，若部分投資人預判超預期業績並提前買入，業績公佈時反而可能出現「利好出盡即利空」的情況。

投資者在具體配置時，可重點關註三季報中揭露的重要財務指標，如收入、淨利成長、毛利率、淨利率以及淨資產收益率等指標與去年同期、今年半年報揭露數據相比的變化。此外，投資人也要關注流動性指標，如經營現金流是否足夠。一般而言，經營現金流應大於淨利潤，這表示企業現金流良好且主要來自主要業務。若經營現金流為負，應警惕資金鏈斷裂風險。許多公司業績預警並非因虧損，而是因現金流這項企業運作的「血液」中斷。 同時，要注意負債風險指標，如資產負債率是否明顯上升。若大幅上升，可能表示企業舉債經營、債務風險加大。再者，也可關注短期償債能力，如流動比率和速動比率。流動比率為流動資產與流動負債的比率，相對安全的指標數值應大於2；考慮到流動資產中包含相對較難變現的存貨，速動比率則透過已剔除存貨的速動資產指標除以流動負債，以更好體現企業短期償債能力，若比率異常，則應高度警覺。業績超預期的優質公司往往難逃機構法眼。券商、公募基金等機構擁有大量產業研究員，他們透過分析和調查提前了解公司經營狀況，使得許多績優公司獲機構提前佈局。一般投資人可將其作為參考，結合自身判斷做出決策，不宜盲目跟風。目前公募基金也進入三季報揭露期，投資人可聚焦於基金持股中的前十大重倉股。

根據科創板公司的三季報，半導體企業表現突出。半導體是我國「卡脖子」產業，也是資本密集投入的重點領域，更是「十四五」規劃中的核心項目。透過加大研發投入推動技術突破，或將帶來業績成長。從半導體全產業鏈看，與去年同期相比，半導體產業整體業績明顯改善，與今年晶片、半導體板塊突出表現相吻合。除了半導體產業，還可關注已在三季報中驗證的高景氣賽道，如人形機器人、低空經濟、智慧駕駛、創新藥、固態電池等。這些產業部分尚未完全釋放業績，但隨著經濟轉型和科技發展，未來成長潛力巨大，也有望成為「十五五」規劃的重點支持方向，可持續發展能力較強。

經過大幅上漲後，部分科技股估值偏高，短期可能面臨調整壓力，但從中長期來看，科技牛仍是本輪多頭市場的主要特徵。當前市場在成長股調整的背景下，銀行等低估值、高股息類股逆勢上漲，部分銀行股甚至創下歷史新高。這符合市場法則：上漲階段成長股突出，而下跌階段則是防禦型板塊追捧。市場風格在第四季度可能會切換，前期漲幅較大的科技股或將震盪，傳統白馬股有望迎來反彈。投資人可關注階段性機會，對前期漲幅較大的科技股適當獲利了結，待調整充分後再行佈局。展望明年，科技牛行情仍值得持續關注。

（作者為前海開源基金首席經濟學家、基金經理）