【特约大V】聂振邦：卡拉曼进行基本分析前　会考量的两个问题

金吾财讯 | 赛思·卡拉曼 (Seth Klarman) 提出《安全边际》的30个重要思想，现已来到最后阶段的撰文。前文关注成长股基本面分析时要留意事宜，本篇则着眼于进行分析时心态上的准备，会看两个思想，先是第二十六个“保守主义和成长性投资”，这是关于公司预测。就此思想，卡拉曼提出一个问题：“价投者该如何应对『预测不可知的未来』这分析的必要性呢？”按笔者理解，应是指向能量化的项目，例如未来收入、盈利或股价走势。而于回答此问题，卡拉曼表示唯一的答案就是“保守主义”(Conservatism)。


理由是所有的预测都有可能出错，乐观者倾向将预期摆到不稳定地高的位置，若几乎所有预测的事情都按预期发展故然是好；否则他们根本不晓得收入、盈利，甚至是股价走向不如预期时该怎么办，届时只会任由损失持续出现。至于若是做了保守的预期，则是很容易达到，甚至超额达标。因此价投者应被大力推荐只做保守预测，继而以极大的折让价入手价值远高于此价的股票。笔者想补充到，保守预测与经济前景挂鈎，所以一般会都量在经济平稳，甚或出现不景气时，分析公司的业绩并股价走势会如何。

接着看第二七七思想，是卡拉曼提出的另一个问题：“要做多少研究和分析才算足够呢？”他表示有些投资者对于将要投资的公司，巴不得自己完美掌握了相关的所有知识，为此他们进行研究，直到认为经已对该公司的一切了若指掌。他们研究行业和竞争情况、联络公司前雇员、行业顾问和分析师，为得着亲身面见公司高层的机会。他们分析公司过去十年，甚至更久之前的财务报表和股价走势。这份勤奋令人佩服，但有两个缺点。第一，不管你做了多少研究，有些资讯总是难以捉摸。


故此卡拉曼的看法是投资者要学会在资讯不完全的情况下进行分析。第二个缺点是就算可以掌握一间公司的所有资讯，也不代表该投资者一定能够获利。当然，这不是说基本面分析就没用了。这分析肯定有用；但要留意如此分析的局限性。资讯一般跟随著名的80/20法则：首80%的可用资讯是在首20%的时间内收集到的。深入基本面分析 (in-depth fundamental analysis) 的价值受制于边际回报递减法则 (law of diminishing marginal returns)。大部分投资者力求确定性和精准度，避免难以获得资讯的情况，殊不知都是徒劳无功。

究其原因，低价总会伴随极高的不确定性。笔者举个例子，若某大型上市公司将要公布最新业绩表现，如何公司通常在绩前会见多间券商或投行提供收入及盈利预测，看法往往是五花八门。不同的投资者对券商或投行的预测偏好不尽相同，自然在绩前部署各异，有的买入；有的沽售，形成股价较平日波幅大，正是业绩的不确定性，才存在公司价值被低估，并出现低价买进的的可能。当不确定性消失，普遍投资者对该股的评价变得相若，股价会被立时修复，以有利价格买进的机会稍瞬即逝。

卡拉曼认为成功的投资者往往受惠于能在知识不够完善的情况下做出投资决策，他们因能承担不确定性风险而获得丰厚回报。当其他投资者还在苦苦钻研公司之前根本无法找到答案的细节时，可能会让他们错失了以低价买入的机会，尽管资讯不完整，但这些低价却已提供了充足的安全边际呢！

【作者简介】聂振邦 (聂Sir)
毕业于香港理工大学金融服务系，
超过17年从事金融业和投资教学经验，
四本投资和理财书籍的作者。
香港证监会持牌人
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