非农大幅下修后，如何评估你的投资组合？

TradingKey - 根据美国劳工统计局最新数据，过去两个月的非农就业增幅被下修了25.8万人。此前在关税实施背景中公布的“稳健”就业数据，是否只是统计误差下的虚假繁荣？

就业疲软叠加通胀高企，经济基本面传递何种信号？

从新增岗位的结构来看，7月新增就业为7.3万人，而这7.3万人，全部来自医疗保健和社会救助这两个领域。这两个部门普遍生产率较低，且由于人口老龄化基本上呈现每月“机械式”增加的趋势，并不能反映劳动力市场的真实活力。

至于其他行业，新增岗位则远不如人意。正如彭博社记者 Matt Boesler 指出：“如果剔除医疗保健行业，过去三个月的就业增幅分别是：5月为-5.3万，6月为-4.5万，而7月仅为-300个。”

表面上来看，科技行业风头正盛。例如在Meta财报公布当日，公司市值日内飙升约2000亿美元。但如果撇除极少数掌握AI技术红利的科技巨头，整个科技行业的就业并不乐观。微软作为当前AI最大赢家之一，其云业务实现爆发性增长的同时，也在持续裁员。

总体来看，我们并未观察到经济活动普遍扩张的景象。事实上，美联储在7月FOMC会议中，已经将对美国经济活动的描述从此前的“以稳健的速度扩张”，调整为“今年上半年经济活动增长放缓”，等于在官方层面承认经济正在降温的趋势。

与此同时，通胀问题并未得到缓解。美联储青睐的通胀指标——核心PCE物价指数6月录得环比上涨0.26%，对应年化通胀为3.2%，显著高于其长期政策目标的2%。

虽然美国在新一轮关税谈判中取得初步进展，长期来看有望提高国内制造业份额，但短期内关税带来的涨价压力仍将由美国消费者买单。在此基础上，通胀可能继续维持当前的上涨态势。

“滞涨”这一曾被反复提及的担忧，或将再次回到市场讨论的中心。

美股：降息交易热潮下，估值与预期错位风险加剧

随着市场对9月乃至后续时间点降息的预期急剧升温，“降息交易”再度成为风险资产的主要多头逻辑。但也应警惕的是，这一逻辑的支撑力或正在减弱。

从财报季来看，头部科技企业整体没有令人失望，甚至此前预期偏低的苹果，也交出了超预期的财报答卷。但值得注意的是，多数股票在财报发布后并未出现明显上涨。

这种“财报好→股价不涨”的现象，其实源于投资者早早将积极预期反映到了估值当中——“涨预期”阶段已完成，“兑现业绩”阶段反而成了获利了结的催化触发点，股价出现不涨反跌、疲弱调整的情况就不足为奇。

从整体来看，高盛数据显示，截至目前已有327家标普500指数成份公司披露业绩，占比达69%。其中63%的企业盈利超预期，这一比例创下25年来的高点。但令市场意外的是，股价并没有强烈的正向反应。

展望下半年，一方面关税压力可能进一步上升，另一方面企业为了维持利润，可能继续选择提价，这将进一步压制实际消费需求，成为影响企业端营收与利润的关键变量。

美债市场：收益率曲线陡峭化策略卷土重来

与股市不同的是，债市对利率预期的变化出现了更加剧烈的体现。在降息预期引导下，“收益率曲线陡峭化”交易再次成为主线策略：即押注长期利率上涨、短期利率快速回落，利差走阔。

上周五，美国国债期货盘初交易量约为平时的三倍，侧面反映出机构正在集中加码这一策略。得益于短端利率的加速调整，2年期与30年期美债之间的收益率利差创下自4月10日以来的最大单日涨幅。

与此同时，投资者正准备迎接本周规模庞大的季度国债再融资计划。美国财政部将在本周发行总计1250亿美元的美债——其中包括670亿美元的10年期及30年期国债。充沛的供给预计会抬高长端收益率，进而延续曲线“陡峭化”的趋势。

不过，也应注意，长债部分仍然承压。今年以来围绕政府财政赤字和债务可持续性的担忧持续发酵，而美债的中长期收益率仍受到上述结构性压力的制约。

该如何调整你的投资组合？

在“降息交易”全面复苏、滞涨疑云升温、关税冲击尚未完全体现的复杂环境中，资产配置策略的调整显得尤为重要。我们为您归纳了当前值得关注的六大类ETF投资方向。

1. 美国国债及高评级债券ETF

在降息预期推动下，债券价格上涨、收益率回落，高评级债券成为避险首选，适合追求资产保值及组合分散的稳健型投资者。相关ETF包括：

• Vanguard 全市场债券 ETF（BND）
• iShares 核心美国综合债券 ETF（AGG）
• iShares 20年期以上美国国债 ETF（TLT）

2. 黄金及黄金矿业ETF

黄金作为传统避险资产，在通胀高企与滞涨担忧加剧背景下的配置价值凸显。黄金矿业股因盈利杠杆效应，在黄金牛市中往往具备更高弹性。推荐关注：

• SPDR 黄金信托（GLD）
• iShares 黄金信托 ETF（IAU）
• VanEck 黄金矿业公司 ETF（GDX）
• VanEck 初级黄金矿商 ETF（GDXJ）

3. 防御型行业ETF

医疗、公用事业、必需消费品等行业具有盈利波动小、需求刚性的特点，是经济不确定时期配置的核心资产。涵盖ETF如下：

• 医疗保健板块：Health Care Select Sector SPDR（XLV）、Vanguard Health Care ETF（VHT）
• 公用事业板块：Utilities Select Sector SPDR Fund（XLU）
• 必需消费品板块：Consumer Staples Select Sector SPDR Fund（XLP）、Vanguard Consumer Staples ETF（VDC）

在具体逻辑上，医疗板块受益于人口结构变化与长期技术创新，吸引力持续增强；公用事业通常受监管保护、盈利稳健；必需消费品则因消费粘性强，在经济衰退期抗跌性突出。

4. 高流动性／短久期现金管理ETF

面对市场波动与不确定性，资金灵活调配成为关键。具备高安全性与流动性的短久期ETF是理想选择，包括：

• Neos 增强收益现金替代 ETF（CSHI）
• PIMCO 增强型短期债券 ETF（MINT）
• SPDR 彭博 1~3月期美债 ETF（BIL）

此类产品利率风险与信用敞口更低，有效兼顾流动性与波动控制。

5. 科技成长型ETF

科技股对利率变化更为敏感，降息带来的估值修复与融资成本下降有望释放更多成长动能。尤其AI与云计算等新一代科技基础设施正在重塑行业格局。可重点关注：

• Vanguard 信息科技 ETF（VGT）
• Technology Select Sector SPDR Fund（XLK）
• iShares 扩展科技行业 ETF（IGM）
• Invesco QQQ 信托（QQQ）

此类ETF适合拥有中长期成长视角、愿意承担一定波动的投资者。

6. 新兴市场与全球资产配置ETF

全球分散配置有助降低集中风险、提升组合整体韧性。当前美股估值已处高位，通过配置新兴市场ETF可寻找估值洼地与潜在增长点。建议关注：

• Vanguard 富时新兴市场 ETF（VWO）
• iShares MSCI 新兴市场 ETF（EEM）

在全球经济多极化趋势下，新兴市场有望复苏，具备中长期吸引力。