什么对中国互联网高度乐观
AI播客
腾讯、阿里两大巨头财报显示，AI业务实现显著增长，非AI业务触底反弹。阿里云收入加速且利润率扩张，AI相关产品贡献已影响整体云估值。腾讯广告业务受益于AI模型升级，营销服务收入加速。尽管腾讯云增长受算力限制，国产算力适配有望缓解。腾讯国内游戏收入虽表面增长平缓，但流水实际增速强劲，且Q2有望受益于Q1收入确认后移。阿里电商集团利润受即时零售投入影响下降，但管理层预示价格战有望缓和。AI叙事正从概念走向实际财务表现，中国互联网板块或迎来新机遇。
与AI高度相关的中国互联网迎来拐点
在AI的催化下，纳指持续新高、中国创业板13日刚突破历史新高。唯独一个板块，与AI高度相关，但股价持续低迷、距离历史新高还要翻一倍，那就是美股的中概互联网（KWEB指数），港股的恒生科技。但昨天，行业出现了大的变化，指向了AI业务的大爆发，与非AI业务的触底反弹。正巧，资金面上，在创业板和纳斯达克获利的资金很可能要寻找一个新的风口，那处于低位，那又获得了AI加持的中国互联网板块，或许迎来最佳机会。
腾讯、阿里两大龙头财报，均指向“AI高速进步，非AI触底反弹”
首先，腾讯、阿里两大龙头同日发布财报，我们看到的是：AI相关业务进步显著，非AI业务也恰好触底反弹。
1. AI业务进步显著
i. 阿里：云业务增速、利润率扩张，并且做好归因，看出AI带动极大
阿里这次财报最核心的看点，是阿里云继续加速增长。阿里云本季度收入 416.26亿元，同比增长38%，而过去四个季度增速分别为18%、26%、34%、36%，可以说增速一路向上；外部客户收入同比增长 40%，主要由公有云和AI相关产品采用推动；阿里云调整EBITA达到 37.96亿元，同比增长57%，对应调整EBITA利润率约 9.1%，同比去年增加1.1个百分点。这说明阿里云现在已经不是靠降价、定制化、集成等低毛利手段换取拉收入，而是产品收到认可、规模化得到体现。(Business Wire)
更重要的是，阿里云的增速主要归因于AI。公司披露，AI相关产品已经占阿里云外部客户收入的 30%，AI相关产品收入连续第11个季度实现三位数增长；Model Studio客户数同比增长8倍。管理层在财报中说，阿里的全栈AI投入已经从孵化阶段进入规模化商业化阶段，覆盖模型、云基础设施和应用。(Business Wire)
同时，AI相关的指引也非常乐观。阿里表示未来三年AI投入可能超过此前3800亿元计划，并预计AI相关收入将在大约一年后超过云外部收入的50%。
一句话概括阿里AI：云收入在加速，利润率在扩张，AI收入占比已经达到可以影响整体云估值的程度。
ii. 腾讯：广告业务受AI提升显著，
腾讯这次AI最直接的兑现在于广告业务的加速。
腾讯营销服务收入 381.71亿元，同比增长20%，而去年同期增速也是20%，考虑到今年春节较晚，Q1淡季延长，这实际上意味着底层的加速。公司解释得很清楚：增长来自AI广告推荐模型升级，以及微信生态内闭环营销能力扩大，由此提升广告效果和定价。同样的广告收入加速也发生在META上，Q1广告增速达到了33%，而过去三年增速分别为16%、22%、22%。
腾讯广告和Meta广告的逻辑非常像：AI先提高内容分发效率，再提高广告点击率、转化率和eCPM，最后反映到广告收入增速和利润率上。但考虑到美国AI对中国AI有一定的领先，可以预见腾讯未来广告收入增速会继续保持。
腾讯还有两个细节强化了这个判断。
第一，AIM+自动化广告投放方案已经贡献了约 30% 的营销服务广告主花费，说明AI投放工具不是试点产品，而是进入了规模化使用阶段。第二，视频号推荐模型参数扩大、算法增强后，视频号总使用时长同比增长超过 20%，这意味着腾讯既有更大的广告库存，也有更强的广告匹配能力。
iii. 腾讯云和AI Agent：云增长慢于阿里，但方向也在改善
腾讯云的表现没有阿里云那么爆炸，这点要承认。腾讯把云放在“金融科技及企业服务”里披露，不能直接还原腾讯云单独的财务情况。公司披露的是：企业服务收入同比增长 20%，但云业务只是其中一部分。
但腾讯云收入增速受限主要是算力不足，且很快会得到缓解。腾讯本次财报会其实把原因讲得很清楚：当前AI算力资源仍然紧张，公司在资源受限的情况下，优先多个内部AI项目，并没有积极把GPU算力释放到腾讯云对外商业化。
这个瓶颈接下来可能出现变化。DeepSeek V4发布后，国产算力适配明显加速。Reuters报道，DeepSeek V4已经适配华为昇腾AI芯片，华为也确认其昇腾950超节点集群全面支持DeepSeek V4。Reuters援引消息人士称，DeepSeek V4发布后，包括字节、腾讯、阿里在内的中国科技大厂正在争取采购华为昇腾950PR AI芯片。国产算力方案可能大幅缓解这一矛盾。
b. 非AI业务也大幅改善，主要是腾讯的游戏、阿里的外卖
i. 腾讯：游戏收入看似增长不高，实际是收入确认问题，流水强于表观收入
腾讯本季国内游戏收入 454亿元，同比增长6%，国际游戏收入 188亿元，同比增长13%。如果只看收入增速，国内游戏似乎不算惊艳。但腾讯解释，2026年春节较晚，导致部分游戏流水的收入确认后移；国内游戏流水实际实现十几个百分点同比增长，明显高于收入端增速。
这点非常关键。腾讯的游戏收入在财报中是递延，也就是说你1月付费买的游戏道具，可能分为9个月确认收入，一直影响到三季度。所以这里我们可以推断，较晚的春节导致了Q1表观增速的弱势，却会带来Q2的强势。
ii. 阿里：最大拖累是外卖/闪购价格战，但管理层释放了价格战有望缓和的信号
阿里非AI业务最刺眼的地方，是利润被即时零售和用户体验投入大幅压低。阿里中国电商集团调整EBITA本季度为 240.10亿元，同比下降40%，公司明确说主要受即时零售、用户体验和技术投入影响。集团层面调整EBITA也同比下降84%，Non-GAAP净利润只剩 8600万元。这就是市场之前不喜欢阿里的核心原因之一：阿里云再好，集团利润表被闪购大幅拖累。
但这次财报也出现了底部信号。管理层首次释放UE改善信号。阿里财报提到，即时零售的单位经济模型和平均订单金额稳步改善，管理层表示有信心在27年3月前实现即时零售单位经济模型转正。
我们拭目以待
这次腾讯和阿里的财报，第一大核心信号是：中国互联网的AI叙事开始从PPT进入财报。而第二大信号是：非AI业务触底反弹。
代表中国互联网的KWEB指数，和恒生科技指数，会像纳斯达克、中国创业板一样，创历史新高吗？我们拭目以待。
