英伦集团：若日政府不干预，日圆料往161发展，极端或看168-170？

本周日圆跌至10个月低位，一如预期达到英伦在9月提出的技术目标水平，美元兑日圆的汇率目前介156到157的水平。这波日圆偏软是结合日本货币政策、政治及外交的因素。目前，如果日本政府不介入干预，日圆较大机会继续贬值，美日汇率若突破157.5，理论上可以看160到161，突破可以看168-170。这会让美元更强势，对金价带来负面影响。为什么日圆会这样走弱？它又怎么影响金价？日本政府如果干预，又会带来什么变化？这些亦目前投资者需要关注的重项，因为日圆的变化，以及日本政府或干预日圆偏软的手段，亦有机会同时左右美元及金价表现。

日圆主体偏软的三大原因

日圆暂时依然是亚洲地区流通量最高的货币，基于其逾十年以上低息至负利率的特质，投资市场己习惯借入或卖出日圆，买入高息货币进行利差操作，因此，日圆的表现深受市场特别关注，同时对美元的表现有较大影响，亦左右跟美元关连性较高的资产，例如黄金。早在7月底举行参议院选举，自民党历史性失利，当时首相石破茂预期下台，日本政局的动荡开启了日圆的贬值周期。而然，目前的日圆贬值周期，续有三大基本面支持：

第一，日本新首相高市早苗的新政策。高市作为延续安培晋三政策的代表人物，自从月10月上台后即加速了日圆贬值的势头，因为高市政纲上以推动增加政府开支刺激经济为重心，这一方面会让日本的债务增加。而债务上扬了，政府较大机会让日圆贬值，因为贬值能帮助日本出口商品变得更便宜，卖到国外更容易，推动出口，这与过去安培在任的周期手段一致。背景来看，日本的政府债务已经超过国内生产总值（GDP）的200%，这是全球最高水平之一。专业上，这叫「财政赤字扩大」，会让投资者对日圆失去信心。

第二，日本央行没办法持续加息。加息是提高借钱的利息，让货币更值钱。但日本债务太高，如果加息，政府还债的成本会爆增，可能导致经济崩溃。加上日本经济最近出现放缓迹象，像工厂生产减少、消费变少，央行更不敢乱动。历史例子：在2022年，日圆大贬值时，日本央行就因为债务问题，只敢小幅加息，从负0.1%调到0.1%，但还是赶不上美国的加息步伐，导致日圆从110跌到150左右。那时，日本经济成长率只有1.8%，远低于预期，证明经济放缓让央行手脚绑住。

第三，中日和美日贸易纠纷升级。日本是出口大国，卖电子产品和汽车至农产品到中国和美国。但最近贸易纠纷加剧，日本的供应链受影响，出口预期减少之余，亦有机会打击旅游业收入。同时，日本国内物价上涨（通胀），企业成本高，经济面对双重打击。这叫「贸易逆差扩大」，让日圆更弱。

除了这些，还有个长期问题：美日利率差。美国的利率现在中性，联邦储备局（Fed）计划今年到明年减息2到3次，明年维持在3%左右。日本利率只有0.5%到0.75%。这差异大，投资者会借低息日圆，换成高息美元赚钱，这叫「套利交易」。结果，日圆被卖得多进一步跌。从2022到2025年，这利率差让日圆贬值近30%。专业分析显示，如果美国不减息太多，这差异会持续不利日圆。

日圆表现对金价的影响

如前文所述，日圆贬值对美元及金价亦有影响，金价通常用美元计价，所以美元强，日圆弱，就会压低金价。简单解释：当日圆贬值，美元变强，因为投资者买美元避险。这时，用美元买金子变贵，金价就跌。反之，日圆升值，美元弱，金价可能涨。

过去例子：2022年，日圆从115贬到150，贬值近30%。那时，美元强势，金价从每盎司2000美元跌到1600美元左右，跌幅20%。原因是Fed加息到5.25%，利率差拉大，投资者卖日圆买美元，金价受压。另一例子：2011年，日圆强势（升值到75），美元弱，金价从1400涨到1900美元，涨35%。这证明日圆表现直接影响金价波动。

现在，2025年11月，如果日圆继续贬到160或甚至170水平，美元较大机会回到102至104区间，若期间避险情绪没有升温，这对金价绝不是利好的状况。

日本政府干预对日圆、美元及金价的影响关注

基于政治压力，日本政府或在个别时间表现不期望日圆太弱，因为进口物价上扬拉升通胀，打击民意。所以，日本政府过去亦会姿态上作出干预。干预是政府用钱买卖货币，改变日圆汇率。若以目前价格表现看，若现在日本政府入市，不排除美日汇率会快速回到154.5到155，这接近5周线及近期的价格区间顶部，若手段激烈则有机会下试5月线。虽然干预或造成美日急挫，但只要以上的底层逻辑不变，美日在干预负面情绪及资金消化后，再次反弹并回156或更高水平的机会不低。

不可以忽视日本政府干预的手段及影响：

第一种手段：卖美元买日圆

日本政府用外汇储备卖美元，买回日圆。这会让美元短期弱，日圆升。对金价好，因为美元弱，金价涨。例子：2022年9月，日本干预卖美元买日圆，花了约2.8兆日圆，日圆从144升到140，美元弱0.5%，金价从1620涨到1680美元，涨3.7%。

由于这种真接卖出美元的干预效果较短，成本高及消耗外汇储备，打击货币政策的稳定性，所以延续性较低，若日本政府采用这手段，反而加强了市场认为日本政府只是姿态上作出行动，美日的回调深度十分有限，反弹的力量预期会更强。

第二种：卖美债买日圆

日本持有大量美国国债（美债），如果卖美债换钱买日圆，美债供应多，利息（债息）涨。债息高，美元可能强（因为美国借钱贵），日圆升但美元不弱太多。对金价则不太利好，一方面黄金没有利率回报，美国国债利率上扬，吸引资金离开金子，金价受压机会增加。例子：1998年亚洲金融危机，日本卖美债干预，日圆升5%，但美债息从5.5%涨到6%，金价从300跌到270美元，跌10%。2024年4月，日本又干预，类似卖债，债息微涨，金价短期跌2%。

近周期，日本政府较多采用卖出美债，买入日圆的手段进行干预，因为日本的美债存量大，可以有较长时间的调整，若日本政府采用这手段，市场会忧虑日本政府持续作出干预行动，美日先有较深度回调，随后或进入整理阶段，待市场信心回归才开始有反弹，而反弹的力量亦会较保守，待未来政府及数据推动行情。

关注日本外交政治及经济的变化

英伦研究部认为，目前日本与中国与美国的政治外交变化，将大大左右日圆表现，若目前的环境没有重大改变，日本经济困局恶化机会为大概率事件，亦有机会触发新一轮日本政府的稳定性危机，若此，日圆偏软依然是主体格局。反之，若日本成功改变与中国与美国贸易及政治关注，为经济带来改善信心，相信日圆跌势可以有所放缓，为反弹提供基础，所以，未来左右美元及金价的格局焦点，日本的动向亦成为棋局中的关键。

作者：黎永达