ความผันผวนของราคาทองคำในรอบ 30 วันพุ่งแตะระดับ 44% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดใหม่นับตั้งแต่วิกฤตการณ์ทางการเงิน ทองคำยังคงเป็นสินทรัพย์ปลอดภัยได้หรือไม่?

TradingKey - ราคาทองคำ ( XAUUSD) กำลังเผชิญกับความผันผวนของราคาอย่างรุนแรงเป็นพิเศษ โดยหลังจากที่ราคาพุ่งสูงขึ้นในช่วงสั้นๆ ราคาทองคำสปอตได้ดิ่งลงเกือบ 1,000 ดอลลาร์ภายในเวลาเพียงสองวันทำการ และร่วงลงต่ำกว่าระดับ 4,400 ดอลลาร์ชั่วคราว ส่งผลให้ความเชื่อมั่นของตลาดผันผวนอย่างหนัก และในขณะนี้ยังไม่มีสัญญาณที่ชัดเจนว่าแนวโน้มขาลงจะเริ่มทรงตัว

ในฐานะ "สินทรัพย์ปลอดภัย" แบบดั้งเดิม ทองคำถูกนักลงทุนมองว่าเป็นสินทรัพย์หลักในการป้องกันความเสี่ยงจากความขัดแย้งทางภูมิรัฐศาสตร์และความเสี่ยงจากเงินเฟ้อมาอย่างยาวนาน อย่างไรก็ตาม ท่ามกลางความตึงเครียดทางการเมืองและเศรษฐกิจโลกที่ทวีความรุนแรงขึ้น ผลการดำเนินงานของทองคำกลับแสดงให้เห็นถึงความผิดปกติที่สำคัญ

จากข้อมูลของ Bloomberg ความผันผวนย้อนหลัง 30 วันของทองคำได้พุ่งสูงเกิน 44% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่เกิดวิกฤตการณ์ทางการเงินในปี 2008 และยังสูงกว่าความผันผวนของ Bitcoin ที่อยู่ที่ 39% ซึ่งเกิดขึ้นได้ยากมาก การพลิกกลับของความสัมพันธ์ด้านความผันวระหว่าง "ทองคำดิจิทัล" และ "ทองคำกายภาพ" ในครั้งนี้เป็นเรื่องที่น่าตกตะลึงอย่างยิ่ง

เบื้องหลังความผันผวนที่รุนแรงของตลาดคือความไม่สอดคล้องกันอย่างมากระหว่างตรรกะของการปรับตัวขึ้นของราคาทองคำและรากฐานเชิงโครงสร้าง โดยสถาบันการเงินยักษ์ใหญ่อย่าง Citi และ JPMorgan Chase ได้ให้การตีความสถานการณ์นี้ที่แตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง

Citi เตือนถึงความเปราะบางเชิงโครงสร้างที่ขับเคลื่อนโดยเงินทุน

Citigroup ( C) ระบุในรายงานวิจัยที่เผยแพร่เมื่อวันที่ 30 มกราคมว่า การพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วของราคาทองคำในครั้งนี้ไม่ได้ขับเคลื่อนโดยการซื้อของธนาคารกลาง แต่เกิดจากเม็ดเงินไหลเข้ามหาศาลจากภาคเอกชน ซึ่งรวมถึงกองทุนต่างๆ ETF และนักลงทุนรายใหญ่ (High-net-worth) โดยคาดว่าเม็ดเงินจำนวนนี้มีมูลค่ารวมประมาณ 1 ล้านล้านดอลลาร์ และเป็นแรงขับเคลื่อนที่แข็งแกร่งที่สุดสำหรับตลาดทองคำในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา

อย่างไรก็ตาม "การพุ่งทะยาน (super rally)" ที่ขับเคลื่อนโดยตลาดเช่นนี้นี่เองที่ก่อให้เกิดความกังวลเชิงโครงสร้างต่อราคาทองคำ โดย Citi ชี้ให้เห็นว่าในช่วงสามปีที่ผ่านมา นักลงทุนทองคำมีกำไรที่ยังไม่รับรู้ (unrealized gains) สะสมรวมประมาณ 20 ล้านล้านดอลลาร์ หากความเชื่อมั่นพลิกกลับ การขายทำกำไรเพียง 5% (ประมาณ 1 ล้านล้านดอลลาร์) ก็เพียงพอที่จะชดเชยความต้องการทองคำกายภาพทั่วโลกต่อปีในปัจจุบัน ซึ่งจะส่งผลกระทบอย่างรุนแรงต่อราคาตลาด

สิ่งนี้สะท้อนถึงความเปราะบางเชิงโครงสร้างที่มีอยู่เดิมของตลาดทองคำ รายงานเน้นย้ำว่าสินทรัพย์ทองคำมีสัดส่วนที่ต่ำมากในการจัดสรรความมั่งคั่งของครัวเรือนทั่วโลก โดยอยู่ที่ประมาณ 0.1% เท่านั้น ซึ่งหมายความว่าแม้จะมีการปรับเพิ่มสัดส่วนการจัดสรรเพียงเล็กน้อย เช่น จาก 4.1% ในปัจจุบันเป็น 5% ก็จะทำให้เกิดความไม่สมดุลระหว่างอุปสงค์และอุปทานอย่างมหาศาล ปริมาณทองคำที่จำเป็นสำหรับการปรับเปลี่ยนดังกล่าวจะเทียบเท่ากับผลผลิตจากเหมืองทั่วโลกเป็นเวลาถึง 11 ปี หรือมากกว่าครึ่งหนึ่งของสต็อกเครื่องประดับและทองคำแท่งทั่วโลกที่สะสมมานานหลายพันปี

กล่าวอีกนัยหนึ่งคือ ตลาดในปัจจุบันไม่สามารถรองรับการโอนย้ายความมั่งคั่งในระดับนี้ได้โดยไม่ผลักดันให้ราคาพุ่งสูงขึ้นอย่างรุนแรง เนื่องจากทองคำเป็นสินทรัพย์ทางกายภาพที่ค่อนข้างหายาก ราคาจึงต้องปรับตัวขึ้นอย่างมากเพื่อให้เกิดความสมดุลระหว่างอุปสงค์และอุปทานอีกครั้ง

สิ่งที่น่ากังวลยิ่งกว่าคือเมื่อแนวโน้มพลิกกลับ แรงเทขายทำกำไรอาจปะทุขึ้นได้ทุกเมื่อ โดย Citi ได้เปรียบเทียบอย่างเห็นภาพว่า กำไรมหาศาลที่ยังไม่ได้รับรู้นี้แขวนอยู่เหนือราคาทองคำเหมือน "ดาบแห่งดาโมเคิลส์" (Sword of Damocles) ยิ่งราคาสูงขึ้น ความผันผวนและความเสี่ยงในระยะสั้นก็ยิ่งมากขึ้นตามไปด้วย

นอกจากนี้ อัตราการหมุนเวียนที่ต่ำในตลาดทองคำยังซ้ำเติมความเสี่ยงนี้ ในช่วงที่ราคาทะยานขึ้น เงินทุนส่วนใหญ่ถูกถือครองในลักษณะ "กระจุกตัวอย่างหนัก" ทำให้ตลาดขาดสภาพคล่องหรือกลไกการรองรับที่เพียงพอ ซึ่งหมายความว่าการขายทำกำไรในบางจุดเพื่อล็อกผลกำไรอาจลุกลามเป็นการเทขายทั่วทั้งตลาดอย่างรวดเร็ว และกระตุ้นให้เกิดความผันผวนของราคาที่รุนแรงและไม่เป็นเส้นตรง

JPMorgan ยังคงมีมุมมองเชิงบวก (Bullish) ต่อทองคำ

ในทางตรงกันข้ามกับการประเมินที่ค่อนข้างระมัดระวังของ Citi ทางด้าน JPMorgan Chase ( JPM) ยังคงเชื่อมั่นในขาขึ้นของทองคำอย่างเหนียวแน่น โดยในรายงานฉบับล่าสุดได้ปรับเพิ่มคาดการณ์ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2026 เป็น 6,300 ดอลลาร์ต่อออนซ์ จากเดิมที่คาดการณ์ไว้ที่ 5,400 ดอลลาร์ การปรับเพิ่มครั้งนี้อ้างอิงจากการประมาณการเชิงบวกต่ออุปสงค์ที่ยั่งยืนจากธนาคารกลางและนักลงทุน

ทีมวิเคราะห์ของ JPMorgan ระบุว่า แม้ในปัจจุบันตลาดโลหะมีค่าจะมีความตื่นตระหนกอยู่บ้าง แต่ปัจจัยพื้นฐานโดยรวมของทองคำยังคงแข็งแกร่ง โดยเชื่อว่าสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคยังคงให้การสนับสนุนที่ดี และแนวโน้มขาขึ้นในระยะยาวของทองคำจะยังคงดำเนินต่อไป นักวิเคราะห์เขียนในรายงานว่าทองคำกำลังได้รับประโยชน์จาก "แนวโน้มการจัดสรรสินทรัพย์ที่หลากหลายซึ่งมีความชัดเจน เป็นเชิงโครงสร้าง และยั่งยืน" พร้อมทั้งคงมุมมองเชิงบวกอย่างแข็งแกร่งในระยะกลาง

หนึ่งในเหตุผลหลักของการปรับคาดการณ์ครั้งนี้คือ การเข้าซื้อทองคำของธนาคารกลางที่สูงเกินกว่าที่คาดการณ์ไว้มาก ข้อมูลระบุว่าเฉพาะในไตรมาสที่ 4 ของปีที่แล้วเพียงไตรมาสเดียว ธนาคารกลางทั่วโลกได้ซื้อทองคำไปประมาณ 230 ตัน ส่งผลให้ยอดรวมทั้งปีอยู่ที่ประมาณ 863 ตัน ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในระยะหลัง ที่น่าสังเกตเป็นพิเศษคือ แม้ราคาทองคำจะพุ่งทะลุระดับ 4,000 ดอลลาร์ในไตรมาสที่ 4 แต่การซื้อของภาครัฐจากประเทศต่างๆ กลับเพิ่มขึ้นแทนที่จะลดลง ซึ่งสะท้อนถึงแนวโน้มการกระจายความเสี่ยงของเงินทุนสำรองระหว่างประเทศที่ยังคงดำเนินอยู่

JPMorgan คาดว่าการซื้อทองคำของธนาคารกลางจะยังคงอยู่ในระดับสูงในปี 2026 ที่ประมาณ 800 ตัน ซึ่งตอกย้ำการประเมินที่ว่าภาครัฐจะยังคงเพิ่มการถือครองทองคำสำรองต่อไป

ในขณะเดียวกัน เม็ดเงินจากนักลงทุนยังคงไหลเข้าสู่สินทรัพย์ทองคำอย่างต่อเนื่อง โดย JPMorgan ตั้งข้อสังเกตว่าการถือครองทองคำผ่าน ETF เพิ่มขึ้นเมื่อเร็วๆ นี้ และอุปสงค์ทองคำแท่งและเหรียญทองคำจากลูกค้ารายย่อยยังคงแข็งแกร่ง เนื่องจากทองคำถูกนำไปรวมไว้ในพอร์ตการลงทุนมากขึ้นเพื่อป้องกันความเสี่ยงระดับมหภาค เช่น เงินเฟ้อ ความผันผวนของอัตราดอกเบี้ย และความไม่แน่นอนทางภูมิรัฐศาสตร์

แม้ JPMorgan จะยอมรับว่าการพุ่งขึ้นของราคาทองคำในปัจจุบันนั้นรวดเร็วมากจริงๆ และตลาดดูเหมือนจะมีการซื้อที่หนาแน่นเกินไป (crowded) ในระยะสั้น แต่พวกเขาก็เชื่อว่าการปรับตัวขึ้นในครั้งนี้ยังไม่หมดศักยภาพ

ในรายงานฉบับนี้ นักวิเคราะห์ของ JPMorgan กล่าวเสริมว่า: "แม้ความกดดันจะเพิ่มมากขึ้นเมื่อราคาทองคำพุ่งสูงขึ้น แต่เรายังไม่ถึงจุดเปลี่ยนที่การพุ่งขึ้นเชิงโครงสร้างของราคาทองคำจะถล่มลงมาด้วยน้ำหนักของมันเอง"