SpaceXが上場以来初めて下落。年間損失は49億に達するものの時価総額はアマゾンを上回り、市場はバリュエーションバブルが引き起こすシステムリスクを懸念している

TradingKey - 米株式市場序盤の取引で、SpaceX（ SPCX）は上昇分を消して下落に転じた。本稿執筆時点では3.85%安の194.03ドルで取引されており、直近の時価総額は2.57兆ドルと、一時的に米国で第6位の企業となった。

前日の日中取引で、SpaceXの時価総額は一時3兆ドルを突破し、マイクロソフト（ MSFT）やアマゾン（ AMZN）を抜いて一時米国で第4位の企業となった。その後、上げ幅は縮小し、公開価格の135ドルを約50%上回る201.80ドルで引け、マイクロソフトを下回るものの、アマゾンを上回る米国第5位の企業として正式に位置付けられた。

史上最大のIPOとなったこの宇宙航空企業のバリュエーションを巡る議論は、絶えることがない。

しかし、ファンダメンタルズ（基礎的条件）データから判断すると、SpaceXは市場から明らかに過大評価されており、これほどの価値はない。マイクロソフトは年間数千億ドルの売上高を計上し、年間利益は1000億ドルを超えている。アマゾンの年間売上高は7000億ドルを超え、利益も数百億ドルに達する。

これに対し、SpaceXの2025年度の売上高は186億7400万ドル、調整後EBITDA（利払い・税引き・償却前利益）は65億8400万ドル、通期純損失は約49億ドルだった。総時価総額2兆6600億ドルを基準にすると、同社の現在のPSR（株価売上高倍率）は約142倍に達する。

しかし、市場には別の見方もある。それは、株価は将来への期待を反映しているというものだ。ゴールドマン・サックスの予測モデルによると、SpaceXの売上高は2025年の187億ドルから2030年には4740億ドルに急増し、AI事業がそのうち3220億ドルを占めて同社の中心的な成長エンジンになるという。一方、同期間におけるモルガン・スタンレーの売上高予測は比較的慎重で、約3300億ドルにとどまる。

全体として、3大事業のうち黒字化を達成しているのはわずか1事業のみであり、SpaceXが黒字化の転換点を迎えるかどうかは、ひとえにAI分野における資金燃焼（キャッシュバーン）のペースにかかっている。現在、SpaceXの3つの主要事業部門のうち、利益を上げているのはStarlinkだけであり、AI部門は依然として最大の赤字要因として同社の全体的な利益を押し下げ続けている。

もっとも、Starlinkの黒字化は、SpaceX自体に収益力があることを証明している。グループ全体として持続的な純利益をいつ達成できるかは、AI事業に対する設備投資をどのようにコントロールできるかに大きく依存する。経営陣が拡大ペースを抑える方針をとれば、全体での黒字化は難しくない。しかし、現在の投資規模を勘案すると、今後数年間はGAAP（一般に公正妥当と認められた会計原則）基準で純損失の計上が続くことが十分に予想される。

市場の過熱感が強まる楽観的な投資環境において、潜在的なリスクを見落としてはならない点には注意が必要だ。

バリュエーションとファンダメンタルズの乖離こそが、バブル形成の核心的な要因である。確かな裏付けのないバリュエーションに数兆ドル規模の富が結びついている場合、わずかな調整であっても、この個別銘柄の枠をはるかに超えた連鎖反応を引き起こすリスクがある。