雲英谷IPO：估值倒掛，四年累虧近9億，九成收入依賴前五大客戶

證券之星 李若菡

衝刺科創板、籌劃“賣身”匯頂科技未果後，雲英谷科技股份有限公司(以下簡稱雲英谷)赴港上市在即，公司已正式開啓全球招股，並預計將於5月27日在港交所主板掛牌上市。

證券之星注意到，公司估值在經歷暴漲後遭遇“剎車”，其發行市值更是低於其最後一輪融資估值。目前，公司核心產品AMOLED顯示驅動芯片正面臨收入及售價雙雙下滑的困境。疊加上下游客戶與供應商集中度居高不下，公司的議價能力受到雙向擠壓，公司至今尚未實現盈利。持續虧損之際，公司現金流亦處於“失血”狀態。

發行市值低於最後一輪融資估值

招股說明書顯示，雲英谷主要從事AMOLED顯示驅動芯片的研發與設計。公司現有兩大核心產品，分別是應用於智能手機的AMOLED顯示驅動芯片，以及適配 AR、VR頭戴設備的Micro-OLED顯示背板/驅動。

證券之星注意到，在此次赴港上市前，雲英谷曾向科創板發起衝擊，甚至一度籌劃“賣身”上市公司匯頂科技。2023年1月，公司簽署上市輔導協議，同年6月向交易所遞交上市申請，但於10月主動撤回了A股上市申請。

隨後，雲英谷試圖通過併購方式進入A股市場。2024年11月，觸控芯片領域的龍頭企業匯頂科技籌劃收購雲英谷100%股權。經過近四個月的協商，雙方未能就交易對價等關鍵商業條款達成一致，該收購計劃於2025年3月宣告終止。

兩次資本運作未果後，雲英谷轉向港股IPO。2025年6月首次遞表港交所，12 月申請到期失效；2026年1月二次遞表，同年5月通過港交所上市聆訊。目前，公司已正式開啓全球招股，發售價爲20.81港元/股，擬募資約11億港元，將主要用於AMOLED顯示驅動芯片和Micro-OLED顯示背板/驅動的研發等。

證券之星注意到，公司成立至今已完成12輪融資，吸引了紅杉資本、小米、華爲哈勃、高通等知名機構及產業資本入局。在前十一輪融資中，公司估值節節攀升，由2013年天使輪融資投後估值的1億元增至2022年的82.02億元，累計漲幅超82倍。

但增長勢頭在最後一輪明顯放緩，2024年8月，公司完成第十二輪融資，投後估值約爲83.32億元，較前一輪僅微增約1.3億元。

據悉，雲英谷科技預計於2026年5月27日在港交所主板掛牌交易，對應發行市值約‌89.02億港元‌(摺合人民幣約77.4億元)，低於公司最後一輪融資估值。

前五大客戶和供應商雙高

業績層面，雲英谷近年來收入雖呈逐年攀升的趨勢，但公司長期處於虧損狀態。2022年至2025年，公司收入分別爲5.51億元、7.2億元、8.91億元、11.06億元；年內虧損分別爲1.23億元、2.32億元、3.09億元、2.3億元，四年累計虧損金額近9億元。

對於持續虧損的原因，雲英谷解釋稱，公司於2018年開始AMOLED顯示驅動芯片業務，需要在研發和人才招募方面進行大量前期投資，以在該先進技術領域奠定基礎。同時，由於AMOLED顯示驅動芯片開發週期長且複雜度高，該業務仍處於成長階段，尚未充分實現其盈利潛力。

結合招股說明書來看，2023年-2025年，公司的研發開支分別爲1.77億元、2.42億元、2.66億元，研發開支的增長持續擠壓其利潤空間。

證券之星注意到，雲英谷當前正面臨上下游產業鏈雙向擠壓的困境。

2023年-2025年，公司來自前五大客戶的銷售額分別爲6.55億元、8.04億元、10.03億元，佔各期總銷售額的比例均在90%以上。其中2024年公司第一大客戶貢獻營收4.83億元，佔當期總收入比重達54.1%，佔比過半。

進一步研究發現，公司存在股東與大客戶身份重疊的情形。招股書顯示，京東方科技作爲公司的股東，持有其4.14%的股權。在2024年及2025年，京東方科技均爲公司貢獻了7%左右的收入。

同時，雲英谷在採購端依賴少數供應商。2023年-2025年，公司向五大供應商的採購額爲8.33億元、8.49億元、8.83億元，佔各期採購總額的比例均保持在95%以上。其中，臺積電作爲公司的第一大供應商，公司向其採購金額分別爲5.61億元、6.51億元、3.88億元，佔比分別爲65.8%、74.5%、42.3%。客戶與供應商集中度雙雙偏高，致使公司上下游議價能力受到雙重製約。

兩大產品價格齊跌

證券之星注意到，2025年，雲英谷AMOLED顯示驅動芯片和Micro-OLED顯示背板/驅動兩大產品收入出現分化。

其中，AMOLED顯示驅動芯片作爲公司的營收支柱，該業務去年實現收入爲8.02億元，佔總收入的比例爲72.6%，同比下滑了1.68%。同期，公司Micro-OLED顯示背板/驅動實現收入2.96億元，同比增長294%，進而拉動了整體收入。

值得注意的是，爲在競爭激烈的AMOLED顯示驅動芯片賽道搶佔、擴大市場份額，雲英谷採取策略性定價方法向客戶提供具有競爭力的價格，直接導致該產品平均售價持續走低。

2025年，公司AMOLED顯示驅動芯片平均售價爲15.3元/顆，同比下滑了3.77%，已連降三年。同期，公司Micro-OLED顯示背板/驅動平均售價同比下滑，爲1.8萬元/片，同比下滑了20.42%。

產品價格的下行直接影響了雲英谷的毛利率水平。儘管公司積極優化產品結構，向毛利率較高的產品傾斜，同時推動成本端的改善，但其毛利率修復緩慢，目前尚未迴歸正常水平。

2022年-2025年，公司銷售毛利率分別爲31.9%、0.4%、2.5%、12.9%。其中，AMOLED顯示驅動芯片的銷售毛利率分別爲32.6%、-1.4%、0.3%、6.4%，一度出現虧本賣的情況。

值得注意的是，雲英谷在招股說明書中提到，由於2025年年底存儲芯片漲價，品牌廠商爲保利潤而壓低採購價，疊加終端市場競爭激烈，公司產品售價走低，毛利率持續承壓，因此預計2026年淨虧損將擴大。

證券之星還注意到，公司的貿易應收款項隨着收入同步攀升，進而對其現金流造成影響。2023年-2025年，公司貿易應收款項分別爲0.65億元、1.03億元、2.92億元，逐年走高。同期，公司經營活動現金淨流出分別爲1.61億元、2.36億元、1.33億元，累計“失血”5.3億元。(本文首發證券之星，作者|李若菡)