轉型陣痛中的千紅製藥：肝素原料藥週期衝擊一季度業績，創新藥遠水難解近渴

證券之星 劉鳳茹

作爲國內少數涵蓋肝素全產業鏈的生化藥企，千紅製藥(002550.SZ)在經歷了2022年的營收峯值後，連續兩年下滑，2025年借低基數實現微弱反彈，卻遠未恢復至歷史高點。進入2026年一季度，出口肝素原料藥遭遇全球需求疲軟與合同發貨週期的雙重打擊，公司營收與歸屬淨利潤再度雙雙大幅下挫。

證券之星注意到，被千紅製藥寄予厚望的創新藥“第二曲線”仍處於臨牀階段，距離商業化貢獻業績尚需時日。一邊是肝素週期性波動帶來的經營擾動，一邊是推進多款核心管線研發暫無法兌現回報，千紅製藥正陷入轉型陣痛期。面對股價持續低迷、市值大幅縮水的市場困局，如何在穩住基本盤的同時加快創新兌現，成爲千紅製藥破局的關鍵。

肝素原料藥週期性拖累再現，一季報營利雙降

千紅製藥於2011年在深交所上市，深耕於國內生物醫藥行業多糖和動物源性蛋白酶類藥物細分領域，是目前國內爲數不多的涵蓋肝素全產業鏈的藥品生產經營企業。公司主要產品爲藥用酶和多糖類兩大系列生化藥物，前者主要有胰激肽原酶系列、複方消化酶膠囊 (Ⅱ)、門冬酰胺酶系列和彈性酶系列；後者主要有肝素鈉及低分子肝素類系列品種。

從歷年財報看，千紅製藥業績波動劇烈：2022年營收達到23.04億元的歷史高點後，2023年、2024年營收連續兩年雙位數下滑。2025年，公司實現營業收入15.71億元，同比微增2.95%；歸屬淨利潤3.99億元，同比增長12.01%；扣非後淨利潤2.83億元，同比增長5.33%。然而，這一營收增長建立在上一年的低基數效應之上，整體營收不僅未恢復至2022年高點，甚至不及2019年水平。

從具體產品結構看，2025年兩大產線表現分化：佔比68.44%的製劑系列收入約10.76億元，同比微降0.35%；原料藥系列收入4.56億元，同比增長2.95%，佔比29.05%。製劑系列成本下降22.76%，毛利率提升8.59個百分點至70.41%；原料藥系列毛利率則爲32.82%，同比下降4.85個百分點。

證券之星注意到，進入2026年一季度，千紅製藥業績壓力加大。單季實現營收3.58億元，同比下降20.58%；歸屬淨利潤8505.51萬元，同比下降47.16%；扣非後淨利潤7740.74萬元，同比下降27.6%。千紅製藥在季報中解釋稱，營業下降主要原因是出口肝素原料藥銷售收入受全球市場需求疲軟及客戶合同發貨週期影響，出口價格與數量同比下降所致；歸屬淨利潤下降系去年同期收回建元信託前期部分逾期款形成較高同期基數及肝素原料藥銷售收入同比下降所致。

事實上，肝素行業週期性擾動早已成爲公司業績波動的變量。2023年財報中，千紅製藥曾坦言，肝素原料藥面臨下游企業去庫存、需求大幅下滑導致出口價格與數量均顯著下降，行業整體受到較大沖擊。

值得注意的是，在近期業績說明會上，千紅製藥強調“原料藥業務在業績中權重已較低，製劑板塊銷售佔比已達70%以上，肝素原料藥業務目前佔比不足30%”。但從一季度業績的下滑中可以發現，原料藥業務的週期性波動，仍對公司經營形成實質性衝擊。

創新藥仍在路上，“第二曲線”培育尚需時日

爲擺脫傳統原料藥週期的掣肘，千紅製藥近年來積極佈局創新藥，試圖培育業績增長的“第二曲線”。然而，創新藥從研發到上市週期漫長，短期內難以厚增業績。

根據最新披露的可轉債募集說明書修訂稿顯示，千紅製藥募資10億元，用於創新藥研發項目、湖北鍾祥原料藥生產基地一期建設項目及補充流動資金。其中，創新藥研發項目投入最大，擬使用募集資金4.1億元。

創新藥研發的具體投向上，資金用於急性缺血性腦卒中新藥QHRD106注射液III期臨牀研究及上市註冊項目、急性髓系白血病新藥QHRD107膠囊的IIb期臨牀研究及上市註冊項目，以及內源性生長激素缺乏所引起的兒童生長緩慢新藥QHRD211注射液的III期臨牀研究及上市註冊項目。

分析人士指出，若可轉債發行順利落地，充足資金有望爲上述管線的研發提供有力支撐，加速千紅製藥的創新轉型步伐。但“第二增長曲線”能否真正形成，關鍵仍在於管線本身的臨牀價值與商業化前景。

在近日的業績說明會上，千紅製藥披露了核心創新藥管線的最新進展：QHRD107膠囊處於Ⅱa期臨牀試驗階段，QHRD106注射液處於Ⅱb期臨牀試驗階段，QHRD211已完成Ⅱ期臨牀所有患者入組，目前各管線均按預設進度正常推進。公司表示，新藥臨牀需求較大，大部分爲治療重大疾病的一線用藥，具備較強的市場應用前景和競爭力。

對於肝素主業與創新藥業務之間的戰略重心如何平衡，千紅製藥回應稱，未來將加大重大創新藥物的研發與上市節奏，使之成爲公司業務增長的新的戰略核心。

然而，創新藥的研發具有投入大、技術難度高、試驗週期長等特點，且易受不可預測因素影響，從實驗室到最終產品上市的每個階段都充滿挑戰。短期內，創新藥尚無法對沖傳統主業週期性波動帶來的業績壓力。

證券之星注意到，創新藥轉型的預期尚未轉化爲市場信心，千紅製藥的股價走勢低迷。自2025年7月21日盤中創下階段性高點後，公司股價持續回落。截至2026年5月20日收盤，累計跌幅達45%，當前84億元的總市值距離公司此前提出的250億元目標相距甚遠。面對投資者關於“有無提振股價、維護股東利益措施”的詢問，公司管理層表示“目前暫無增持計劃”。(本文首發證券之星，作者|劉鳳茹)