【首席視野】連平：“十五五”開局之年內需如何穩中有進？

連平、劉濤、王運金（連平系廣開首席產業研究院院長兼首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事長）

本文首發於《金融時報》

2025年，中國經濟展現出了強大韌性，較好地完成了年初提出的既定增長目標，順利實現了“十四五”收官。2026年，全球經濟增長動能預期減弱，美以與伊朗之間爆發軍事衝突，地緣政治風險高發，我國面臨較大外部不確定性。 “十五五”開局之年，我國內需能否在財政、貨幣等政策的協同發力支持下，繼續交出穩健運行的成績單？對此，本文擬進行前瞻分析和趨勢研判。

1.財政擴張力度不降反增

根據中央經濟工作會議安排與全國“兩會”審議，2026年我國將繼續實施更加積極有爲的宏觀政策，注重增強政策前瞻性、針對性與協同性，持續擴大內需、優化供給，做優增量、盤活存量，充分發揮好存量政策和增量政策集成效應，加大逆週期和跨週期調節力度，着力提升宏觀經濟治理效能，爲內需向好提供堅實基礎。

2026年將繼續實施更加積極的財政政策，着重提高精準度和有效性,將保持必要的財政赤字、債務總規模和支出總量，優化財政支出結構，持續規範稅收優惠、財政補貼等各項政策。全年安排財政赤字率在4.0%左右，赤字規模增至5.89萬億元,比2025年增加2300億元，將爲財政支出提供穩定資金來源，彌補可能因土地出讓收入和稅收增長乏力導致的財政缺口，大幅提升中央與地方政府財力，加大對政府投資、基本民生、消費和外貿的財政支持力度。全年安排1.3萬億元超長期特別國債發行額度，與去年相同，其中安排了8000億元持續支持“兩重”建設項目，分別安排了2500億元支持大規模設備更新和消費品以舊換新，持續支持技術更新與促消費政策落地實施。中央財政安排發行3000億元特別國債用於支持國有大型商業銀行補充資本，進一步增強其穩定資本市場、服務實體經濟的能力與作用。全年安排地方政府專項債額度4.4萬億元，持續支持基建投資、民生保障等重要領域；部分專項債資金仍將繼續收購存量商品房用作保障性住房、收購閒置土地，以調節房地產市場供給、對沖市場下行風險。據此測算，2026年可能會新增政府債務總規模約11.89萬億元，廣義財政赤字率在8.1%左右。

“十五五”開局之年，更加積極的財政政策將加力支持穩就業、穩企業、穩市場、穩預期，從四個方面重點發力：一是全力擴大內需，以激發民間投資和促進居民消費爲施策重點，通過中小微企業貸款貼息、民間投資專項擔保等政策激活投資活力，同時優化個人消費貸款貼息政策，提高貼息上限、擴大覆蓋領域，助力消費市場回暖。二是強化科技創新與產業升級的政策支撐，支持國家創業投資引導基金“投早、投小、投硬科技”，落實結構性減稅降費，推動製造業智能化改造與中小企業數字化轉型，加快重大科技成果轉化應用。三是精準防控地方債務風險。根據2024年末制定的“6+4+2”化債方案，2026年將啓動第三批2萬億元置換債發行，搭配8000億元新增專項債補充地方財力，於上半年前置發行完成，降低地方債務利息成本，進一步緩釋地方債務風險。不在化債方案之內的2.3萬億元隱債已在過去兩年內實現部分償還，2026年地方政府化債工作持續展開，債務壓力將持續下降。同時還將嚴格規範財政補貼在各地的落實情況，整治各地的“內卷式”競爭。四是持續優化民生與發展保障，強調“投資於人”與“投資於物”並重，打破支出固化格局，將更多資金投向提振消費、民生保障等領域，完善中央與地方財政關係，優化政府採購秩序，通過深化財稅改革增強地方發展動能，爲經濟高質量發展築牢根基。

2.貨幣金融環境持續寬鬆

2026年，我國將繼續實施適度寬鬆的貨幣政策，把促進經濟穩定增長、物價合理回升作爲貨幣政策的重要考量，靈活高效運用降準降息等多種政策工具，保持流動性充裕；暢通貨幣政策傳導機制，引導金融機構加力支持擴大內需、科技創新、民營企業等重點領域，着力營造良好、寬鬆的貨幣金融環境。總體來看，央行開展降息降準操作仍存在一定空間，而結構性政策工具的操作空間較大。

一是央行將精準把握政策力度與節奏，靈活運用降準、降息、中期借貸便利（MLF）等工具，滿足季節性流動性需求與政府債券發行需求，實現社會融資規模、貨幣供應量增長與經濟增長、物價預期目標相匹配。2026年，在存款增速高於貸款增速、在買斷式逆回購與國債買賣等總量操作規模不降的情況下，央行再度大幅度降準的必要性下降，但仍可能會小幅度降準0.25-0.5個百分點，以補充銀行中長期流動性，配合財政發債。二是深化利率市場化改革，多舉措推動社會融資成本低位運行。今年地緣政治衝突升級，國際能源價格上漲明顯，將可能對我國形成較大的輸入性通脹壓力，暫不具備較好的降息條件。如未形成較高的輸入性通脹預期，則央行有可能分別在二季度、四季度實施降息。在銀行淨息差壓力較大的情況下，全年預計下調OMO和MLF利率10-30BP，帶動1年期LPR降至2.8%以下、5年期以上LPR降至3.3%以下, 繼續推動社會融資成本下行，刺激消費與投資需求增長。將可能會重點引導5年期以上LPR下行，降低房貸利率，以穩定房地產市場。2026年政府工作報告還提出要規範信貸市場行爲，降低中間費用，此舉也將有助於有效降低社會綜合融資成本。三是優化創新結構性貨幣政策工具，強化精準滴灌。2026年初，央行集中調降了再貸款利率0.25個百分點，分別增加支農支小再貸款、科技創新和技術改造再貸款額度5000億元與4000億元，單設了1萬億元的民營企業再貸款，並擴寬了碳減排支持工具等多項結構性工具的支持領域。央行將繼續完善結構性貨幣政策工具體系，充分運用各項結構性工具推動金融加大力度支持科技創新、普惠、民營經濟等重點領域與薄弱環節。四是穩妥化解重點風險，維護金融市場穩定。央行將持續支持融資平臺債務風險化解，推進重點機構與地區風險處置，多渠道加大中小金融機構資本補充力度。用好兩項資本市場支持工具，引導和支持匯金公司發揮好“類平準基金”作用。將強化匯率預期引導，防範匯率超調風險，保持人民幣在合理均衡水平上基本穩定。五是增強各項宏觀政策之間的協調配合，尤其是央行將安排8000億元新型政策性金融工具，比2025年增加3000億元，用於補充重大投資項目的資本金，持續支持財政發力，帶動更多社會資本參與投資。

2026年金融服務實體經濟質效將持續提升。全年信貸增速有望溫和回升，結構性改善的特徵較爲突出：一是居民部門房貸、消費貸需求有望邊際改善。二是企業部門繼續成爲信貸增長的主要領域。政府投資項目加快，政策性金融工具等相關政策支持持續發力，推動算力、新能源、新基建等領域企業中長期信貸需求合理增長。2026年出口形勢超預期好轉，將進一步推動我國製造業投資擴張，加快企業信貸需求恢復。全年社融有望保持較快增長，政府債券與企業債券仍是核心拉動項。政府債務新增規模將只增不減，實施時機上更加傾向靠前發力，上半年發債節奏將可能快於下半年，持續支撐社融增長。央、國企預計將加大債券發行力度，產業債供給持續放量，化債工作將持續限制城投債發行，金融債發行規模預計會穩步增長。在流動性充裕、政策呵護和推動、市場結構改善的情況下，股權融資將穩健擴容，半導體、人工智能、生物醫藥等硬科技領域或成核心增量來源，併購重組需求會進一步激活。預計全年新增信貸超過17萬億元，信貸餘額增速達到6.3%左右；社融增量38萬億元左右，存量增速升至8.6%左右；M2增速維持在8.4%左右。

3.投資增速有望止跌回升

2025年，拉動中國經濟的“三駕馬車”中，固定資產投資貢獻總體偏弱，全年累計增速-3.8%，資本形成對經濟增長的貢獻率爲15.3%，僅拉動GDP增長0.77個百分點。在固定資產投資三大構成中，除最大拖累項房地產投資（增速-17.2%）外，基建投資（增速-2.2%）和製造業投資增速（0.6%）的表現也不盡如人意。此外，固定資產投資領域存在一些結構性和深層次矛盾。分登記註冊類型看，外商投資降幅最大。2025年，外商企業固定資產投資大幅下降13.8%。分地區看，東部地區降幅較爲明顯。2025年，東部地區投資同比下降8.4%。從企業性質比較看，民間投資下降明顯。2025年，民間固定資產投資同比降幅達6.4%。值得注意的是，上述變化之間存在一定的關聯，外商投資下降可能是其中的重要牽引力量。外商投資在我國東部地區較爲集中，因爲東部地區依託高素質人才集聚、數字化基礎設施完善、產業集羣發達等優勢，對外資吸引力持續較強；外商投資的減少顯然會直接影響東部地區的投資規模。民營企業在外資企業供應鏈中佔據重要地位，外商投資降低和訂單減少，會導致其上游衆多民營企業的訂單量下降，甚至帶動零部件供應商企業被動跟隨遷徙海外，從而影響民營企業在國內的投資意願和投資規模。

爲此，2026年政府工作報告將“積極擴大有效投資”提法進一步細化爲“充分挖掘釋放有效投資潛力”的具體目標。推動投資增速止跌回升，成爲2026年擴大內需的重要支點。

2026年，製造業投資有望駛入“快車道”。在政策支持、科技創新與國內外需求等多重因素共振下，製造業投資有望築底回升。預計全年製造業投資增速將達3%-5%，並呈現出以下趨勢和特點：一是持續提升產業鏈韌性和質量。2026年，我國將深入實施新一輪十大重點行業穩增長工作方案，將鋼鐵、石化、汽車、電子信息製造業等十大行業列爲重點支持領域，通過重大項目建設、優供給與擴需求並重、創新驅動引領等措施，推動行業質的有效提升和量的合理增長。二是加快培育新興產業和未來產業。中央經濟工作會議明確將“堅持創新驅動，培育壯大新動能”列爲2026年排名第二的重點任務。建設北京（京津冀）、上海（長三角）、粵港澳大灣區三大科技創新中心，推動科技創新和產業創新融合發展；創建首批國家新興產業發展示範基地，建設一批創新型產業集羣；重點打造集成電路、新型顯示、新材料、航空航天、低空經濟、生物醫藥等新興支柱產業，推動集成電路、新能源汽車等萬億級集羣形成，顯著提升投資的區域集聚效應。三是“人工智能+製造”的乘數效應顯現。實施“人工智能+製造”專項行動，不但將帶動高端芯片、算力設備、工業機器人等領域的需求爆發，同時還將加快推動原材料行業、裝備製造行業、消費品行業、電子信息行業、軟件和信息技術服務行業等五大製造業生產線的智能化改造，大幅提升製造業生產效率。四是綜合整治“內卷式”競爭充分釋放超大規模市場紅利。打破低價低質競爭的惡性循環，爲製造業創新提供公平競爭環境；引導企業從規模擴張轉向質量效益提升，推動企業加快培育高附加值競爭優勢，避免同質化競爭導致的資源浪費；加速製造業向高端化、智能化、綠色化轉型，爲製造業注入新增長動能；推動產能過剩行業淘汰落後產能，提升整體生產效率。

基建投資總量穩中有升。2026年我國基建投資全年增速可能達到4.5%-5%，政策以“兩重”項目、城市更新爲抓手，資金與項目雙靠前發力，新老基建協同推進，民間資本參與空間擴大。一是加大投資力度。從今年擬安排的中央預算內資金、用於“兩重”建設的超長期特別國債、新型政策性金融工具發行規模等綜合來看，政策對投資的牽引和支持力度明顯更大，體現出國家積極擴大有效投資、穩定增長預期的戰略決心。二是優化投資結構。充分激發民間投資活力，系統謀劃促進民間投資的政策措施，在市場準入、要素獲取、公平執法、權益保護等方面進一步打通制約民間投資的堵點、難點、痛點；進一步明確中央和地方投資方向和重點，高質量推進“兩重”建設和城市更新。三是提高投資效益。着眼於解決部分領域投資存在“重投入、輕效益”問題，讓投資資金撬動更大的經濟社會價值；完善交通、能源等領域價格形成機制，持續加強投資項目服務和要素保障，提高投資回報；適應國土空間佈局、人口結構變化和流動方向、產業升級趨勢、服務功能優化等需要，優化與之配套的基礎設施和教育等公共服務設施佈局。四是實施一批重大標誌性工程項目。基於國家戰略全局、發展階段和現實需要，在城市更新、戰略骨幹通道、新型能源體系、重大水利工程、國家重大科技基礎設施等領域，謀劃並實施一批具有戰略性、引領性、突破性的重大標誌性工程項目，推動基礎設施投資在總體保持適度超前基礎上持續增長。

2026年，在製造業投資、基建投資等推動下，預計固定資產投資（不含農戶）同比增長2.0%，對經濟增長貢獻率回升至25%，拉動GDP增長1.25個百分點。

4.房地產市場進入築底期

目前我國住房庫存水平仍處於歷史高位。截至2025年末，全國商品房待售面積爲7.66億平方米，較2024年底同比增長1.6%；全國商品房庫銷比爲8.2，較2024年底6.8的水平多增1.4，並遠高於歷史均值3.9的水平，商品房庫存積累壓力較大。商品房庫銷比和存量待售面積兩項指標均處於歷史最高水平區間，表明在全國範圍內，商品房供應過剩狀況較爲突出。

居民部門和房地產開發商加槓桿意願較弱。截至2025年末，居民部門槓桿率爲59.4%，較2024年底下降2個百分點。同期，城鎮居民人均可支配收入累計同比增長4.3%，增速較2024年底放緩0.3個百分點。由於居民部門存量債務處於相對偏高的水平，而居民部門總收入在短時間內尚不具備顯著增長的預期，因此減少房產購置和進行存量債務提前償爲當前居民部分信貸管理的主要選擇方式。商業銀行對房企信貸支持依然保持穩慎態度，當前主要的上市房企資產負債率仍然處於75%左右。2025年下半年以來，商品房銷售再度轉弱，導致個別頭部房企現金流壓力陡增，資產減值的風險令房企存量債務“尾部風險”依舊值得關注和警惕。房企資金狀況偏緊的局面也導致工程建設降速、投資難以在較短時間內止跌企穩。

展望2026年，預計房地產市場可能進入築底階段。人口負增長和城鎮化建設減速等長期因素導致房地產需求放緩，商品房高庫存水平以及高資產負債率水平意味着房地產工程建設活動趨於溫和。“十五五”規劃建議指出，未來將清理住房市場不合理限制性措施，加快構建房地產發展新模式。預計大城市將優化存量政策，基本取消過往設定的限制性購房條例，進一步落實收購存量商品房和閒置土地政策，強化房地產融資協調機制和保交房工作，支持受困房企項目紓困化險，預計收儲專項債投放規模在2000-3000億元，帶動商品房去庫約2000-3000億平方米，以加快推進存量商品房去庫工作。

個人購房政策整體保持寬鬆的政策環境。預計房貸利率仍有小幅下行的空間，央行可能適度調降貸款市場報價利率LPR和全國個人住房公積金貸款利率，引導房貸市場利率走低；不排除在必要時取消北上深限購政策。2026年政府工作報告提出要深化公積金制度改革，今年將可能會繼續適度調節貸款標準，合理調升公積金貸款額度上限，刺激居民購房需求。財政方面可能推出購房貼息政策，降低居民購房直接購置成本，促進居民購房需求有效釋放。各地政府將堅持“因城施策”，有條件的地區可能會放寬住房公積金貸款額度、增加現房有效供給等措施來匹配新增購房需求。

房企金融政策將繼續推進化債等流動性支持工作。截至2025年底，全國“白名單”項目貸款審批金額‌已突破7.5萬億元‌，較2024年底顯著增長2.5萬億元，很大程度上保障了部分商品住房項目的建設與交付。2026年商業銀行等金融機構將繼續貫徹落實相關政策，推動住房項目實際放款工作，滿足包括民營房企在內合理的融資需求。

在供需兩端相關政策的推動下，2026年房地產市場主要指標跌勢可能有所收斂。房地產銷售增速將呈現前低後高的態勢，商品房庫銷比可能降至7.0-7.5區間內，全年銷售面積同比下降6%左右。房價延續下降趨勢，新房跌幅小於二手房；其中，一線城市及部分重點二線城市新房價格更有競爭力；過去12個月，一線城市成交土地溢價率同比上漲11.3%，是支撐其新建商品房價格相對堅挺的重要因素。預計全國新房和二手房價格同比下降2%-5%；一線城市新房和二手房價格同比下降1.5%-4.5%。2026年，房企依舊面臨資金緊缺的狀況。房企多年“降槓桿”壓降了償債的絕對規模，預計全年償還本息金額接近2.9萬億元，較2025年減少4000億元；但歷史結轉、當年銷售及融資帶來的現金流收入的減少規模與之相當，導致整體償債資金規模佔到位資金總量比例依舊在20%以上。考慮到存量資產很可能還將面臨資產減值的風險，房企新增投資建設及拿地的戰略思路將延續效率優先的策略。因此，工程建設和土地購置可能延續跌勢。參考過往房地產週期運行特點，預計全年房地產投資跌幅收斂至-10%左右。

房地產投資跌幅收窄對宏觀經濟拖累程度較2025年有望進一步收窄。2026年，房地產投資對名義GDP的貢獻率下降15%左右，拖累GDP增速約0.6個百分點，兩項拖累程度較2025年大致減少一半。其中，房地產投資下降拖累固定資產投資增速約1.4個百分點，拖累社會消費品零售總額增速約1.5個百分點，較2024年分別減少1.35和1.5個百分點。

5.消費供求匹配更加優化

當前，我國消費仍有加快發展的必要，同時也具備充足的增長空間。2025年，我國消費對經濟增長貢獻率爲52%，拉動GDP增長了2.6個百分點，是“穩增長”當之無愧的重要基石。但從自身增長潛力看，我國居民消費率與發達國家相比仍有10-30個百分點的差距，特別是服務消費佔比顯著偏低，2026年消費理應在“穩經濟”中發揮更加積極的作用。2026年，我國消費增長面臨諸多有利條件。一是政策積極推動。“十五五”規劃建議明確提出“居民消費率明顯提高”等發展目標；2026年政府工作報告進一步提出要“深入實施提振消費專項行動”，除繼續安排2500億元超長期特別國債資金支持消費品以舊換新外，還設立了1000億元財政金融協同促內需專項資金，組合運用貸款貼息、融資擔保、風險補償等方式支持消費增長。二是居民收入穩步增長支撐消費能力提升。“十五五”規劃建議明確提出“實施城鄉居民增收計劃”，推動居民收入增長與經濟增長基本同步。2026年我國居民人均可支配收入實際增速有望達到5.0%甚至更高水平。隨着經濟回升向好和資本市場健康發展，居民工資性、經營性、財產性收入有望全面提升，多點發力增強消費信心。此外，生育補貼、消費貸貼息等普惠性措施也有助於增加居民消費的轉移性收入，形成“收入增長—消費擴張—經濟循環”的良性互動。三是服務消費場景增多。2026年全年調休放假33天，較上年增加5天，實際多增法定休息日2天，這將促進居民旅遊、餐飲、住宿等方面的服務消費釋放。參考2024-2025年旅遊消費情況，預計多增假期可能帶動居民消費支出約2500-3000億元。四是消費基礎設施不斷完善。2026年，我國將持續加快充電樁、縣域商業體系、冷鏈物流、智慧商圈等消費基礎設施建設。其中，在全國高速公路服務區建設1萬個以上充電槍，其中大功率充電槍不少於25%，從而有效破解新能源汽車跨區域出行和城鄉雙向流通的充電瓶頸，爲擴大汽車消費、釋放縣域內需潛力提供堅實的硬件支撐。五是房地產消費可能步入止跌回穩階段。由於居住及相關生活用品消費支出佔到居民消費支出的比例約四分之一，居民住房需求的改善將推動家居、裝潢及建材等商品的消費支出。

從政策着力點看，2026年，我國將擴大優質消費品和服務供給，培育壯大新的消費增長點，積極打造消費新場景。一是深入實施提振消費專項行動，制定實施城鄉居民增收計劃。“國補”範圍進一步優化，除汽車報廢更新和汽車置換更新補貼繼續實施外，家電以舊換新補貼主要聚焦冰箱、洗衣機、電視、空調、電腦、熱水器等6類產品，數碼產品購新補貼則拓展爲數碼和智能產品購新補貼，包括智能手錶（手環）、智能眼鏡和智能家居產品（含適老化家居產品）等；積極發揮稅收、社會保障、轉移支付等調節作用，多渠道增加居民收入，將惠民生與促消費更好結合起來。二是培育服務消費新場景新業態。促進雲娛樂、在線教育、智能健康管理等數字服務消費；發展非遺體驗、鄉村旅遊、“體育+旅遊”等文旅融合消費；壯大居家養老、康復護理、智能陪護等銀髮經濟相關服務消費和新能源汽車後市場、綠色出行、共享出行等綠色低碳服務消費；積極探索免稅購物、跨境醫療、高端會展等國際服務消費。三是擴大特色和新型產品供給。推動農村消費品提質升級、大力發展休閒和運動產品、加快健康產品創新發展、擴大歷史經典名品影響力、拓展多元興趣消費供給等。四是清理消費領域不合理限制措施。針對汽車消費、住房消費、入境遊消費、文體服務、醫療服務等領域存在的便利度不夠、吸引力不足、業務限制過嚴等突出問題，各地將予以針對性解決。

預計2026年社會消費品零售總額同比增長4%左右，較2025年提升0.3個百分點；消費對全年經濟增長貢獻率有望保持至55%左右，較2025年增長3個百分點，拉動GDP增長2.75個百分點。

綜上，在更加積極的財政政策的推動和適度寬鬆的貨幣政策的支持與配合下，2026年固定資產投資增速將明顯加快，消費將穩中有升，房地產業對經濟的拖累作用將逐步減弱，內需有望平穩增長，穩中有進。全年GDP規模有望達到147萬億元左右，實際GDP增速有望實現4.5-5.0%的增長目標；同時外部輸入性通脹壓力預期上升，加之國內需求逐步修復，物價指數溫和回升，平減指數有望轉正，名義GDP經濟增速也可能在4.5%-5.0%區間。

圖1：地方政府專項債限額與年度增量目標（萬億元）

資料來源：財政部，廣開首席產業研究院。

圖2：我國名義GDP增速與實際GDP增速（%）

資料來源：國家統計局，廣開首席產業研究院。