【券商聚焦】國盛證券維持小鵬汽車(09868)“買入”評級 看好公司強勢產品週期

金吾財訊 | 國盛證券發佈小鵬汽車(09868)研究報告。該機構指出，小鵬 VLA 2.0 是原生多模態物理世界大模型。1）模型層面看，小鵬汽車的 VLA 2.0 相比較第一代 VLA 模型將 L 的部分拆出來，是一個原生多模態物理世界大模型，未來仍將繼續快速迭代（當前日均迭代 4 次左右），至 2026 年底目標將車端模型參數量提升至 200 億以上。2）算力層面看，圖靈芯片本身就是軟硬件一體研發，公司通過開發自動化編譯器最大化算力利用率，並且根據芯片定製化圖靈結構模型，小鵬汽車將計算利用率提升到了 82.5%，車端有效算力進一步提升，1 顆圖靈芯片的有效算力與 10 顆 Orin X 相當。從雲端的訓練算力來看，公司搭建了強大的 AI Infra 作爲快速迭代的基礎。從 2025 年 11 月科技日至 3 月初，小鵬汽車一共更新了 468 版模型，平均一天 4 版模型，未來仍將繼續快速迭代。3）數據層面來看，小鵬每版模型的訓練數據達到 4 萬億 Tokens。並且，通過世界模型仿真，一天測試量相當於人跑 3000 萬公里的測試數據，仿真場景從一年前的 3 萬增加到 50 多萬個。4）本體指的是硬件製造。

近日，小鵬汽車GX 車型已經在廣州進行無人駕駛測試，公司將持續提升 VLA 2.0 的能力，目標在 2026 年將安全接管里程提升 50 倍、平均接管里程提升 25 倍、車端模型參數量提升到 200 億以上，媲美 FSD 最新能力。倘若小鵬確實在 2026 年末實現了 Robotaxi 的運營，那麼這將是中國率先實現從 L2+走向 L4 的整車企業，也是目前唯一能跟特斯拉 FSD 在全球市場直接競爭的自動駕駛車企。

該機構表示，看好公司強勢產品週期、海外擴張、智駕再向上、機器人/Robotaxi 等新興業務機會。該機構預計公司 2025-2027 年銷量約 43/57/84 萬輛，總收入達 752/1031/1455 億元、non-GAAP 淨利潤率爲-1.2%/2.3%/3.2%。考慮到大衆合作持續深化，該機構拆分了業務預測，預計 2026 年主業收入爲 1001 億人民幣，2026 年大衆合作帶來的利潤約 27 億元。對於大衆合作業務，考慮到高毛利和成長性，該機構給予 303 億港元估值，對應 10x 2026e 大衆合作分部 P/E；該機構給予主業估值 1697 億港元，對應 1.5x 2026e 主業 P/S，合計估值 2000億港元，目標價105.7 港元、（XPEV.N）27.0 美元。此外，公司的 Robotaxi、機器人等其他成長曲線有希望隨着今年的商業化落地，逐步納入估值體系中，維持“買入”評級。