【券商聚焦】招銀國際維持安踏(02020)“買入”評級 指安踏主品牌風險主要在於銷售增長

金吾財訊 | 招銀國際研報指，安踏(02020)2025年10月零售流水走勢承壓。管理層指出，10月上旬零售增長偏弱，中旬有所改善；但今年雙11初期表現不算理想。不過，新品牌雖同樣面臨挑戰，其跟蹤數據仍維持快速且健康。該機構下調安踏零售流水增長目標，維持FILA與其他品牌不變。據此，25財年指引調整爲：安踏零售增長由中個位數降至低個位數；FILA維持中個位數；其他品牌維持40%或以上。

該機構指，安踏主品牌風險主要在於銷售增長。該機構觀察到：1）25財年2季度與25財年3季度零售增長弱於公司指引，25財年4季度截至目前亦偏失望；2） 宏觀不確定性高，全年同業競爭加劇；3）電商業務改革持續帶來掣肘；4）大部分的新店型表現尚可，但擴張速度不及預期；5）安踏超級店的開發與擴張進度慢於預期。不過利潤方面，營運利潤率20%–25%仍可實現，考慮到：1）渠道庫存健康，零售折扣壓力可控；2）隨着與中國奧委會合作於年內結束，廣告和營銷費用可調整並轉向（或加大對其他國家隊贊助）；3) 海外擴張相關費用也會比較剋制。

該機構將25/26/27財年淨利預測下調1%/2%/2%，以反映：1）25財年3季度線下同店銷售增長與電商增長低於預期；2）毛利率弱於預期（尤其FILA）。當前估值約爲15倍26財年預測市盈率，較5年均值25倍不算苛刻，維持“買入”評級但下調目標價至105.30港元（前值：118.55港元），基於19倍26財年預測市盈率（之前爲21倍，新的倍數反映指引下調與宏觀逆風加劇）。需留意短期風險：1）宏觀環境惡化；2）安踏與FILA改革耗時或超預期；3）若李寧與耐克明年加大投入，競爭或再升級。