【券商聚焦】招銀國際維持江南布衣(03306)“買入”評級 指銷售增長改善但指引比較保守

金吾財訊 | 招銀國際研報指，江南布衣(03306)7-8月零售流水走勢令人鼓舞。管理層指出，零售增長已由25財年一季度的低單位數增長改善至二季度的高單位數，再加速至7-8月的雙位數，同店銷售增長亦有望同步改善。原因包括：1）低基數，2）奧萊渠道表現穩健，3）會員經營與客戶服務升級（高等級會員/VIP活動與服務增加，品牌認知提升），以及4）秋季新品上市。

管理層對26財年給出“銷售增長進取、但利潤率保守”的指引，該機構認爲要達成的難度不高。公司重申了中長期銷售目標（零售銷售人民幣100億元、上市公司口徑銷售人民幣60億元），因此26財年需達成高個位數銷售增長。同時確認長期利潤率目標（毛利率65%以上、淨利率15%以上），因此在26財年實現低至中個位數的淨利增長仍算合理。關於26財年銷售增長，即便宏觀承壓，仍具多重驅動因素：1）去年暖冬導致的低基數，2）更多的會員服務和權益的升級，且7-8月良好走勢也驗證其有效性，預計將繼續抬升VIP的銷售佔比，3）新品牌onmygame與B1OCK在26財年有望延續快速放量（兩者在25財年的增長均爲約70%），以及4）在淨利率高於長期目標之際，公司具備以小幅加大零售折扣來提振銷售、加速去庫存的靈活性。關於26財年淨利，若同店銷售加速、經營槓桿釋放，不排除增速快於25財年的可能，但考慮到中國6-12月宏觀走弱、管理層的展望仍然審慎以及其品牌建設的意欲（廣告營銷費用近年的增長都快於銷售增長），該機構看法仍偏保守。

該機構維持“買入”並上調目標價至23.30港元，基於12倍26財年預測市盈率（之前爲10倍25財年）。該機構小幅下調26/27財年淨利預測7%/8%，以反映：1）更快的銷售增速（主要來自新品牌貢獻），2）毛利率低於預期，以及3）經營槓桿不及預期。整體看，公司的銷售與淨利韌性仍強並持續領先行業，但26財年淨利增速也許比較溫和。基於26/27財年預測股息率約爲7.5%/8.1%，該機構維持“買入”評級。當前估值對應約10倍26財年預測市盈率，略高於8年平均約9倍。