生物科技IPO冰火兩重天：資本愛什麽？

有傳即將於8月15日在港交所（00388.HK）上市的生物科技公司銀諾醫藥-B（02591.HK），超購規模已超五千倍，似乎已為其上市首日的表現提供了無儘遐想。

聯想到8月11日上市，上市兩個交易日已上漲超過兩倍的另一家生物科技公司中慧生物-B（02627.HK）的強勁表現，銀諾醫藥無疑被市場寄予了更高的期待。

銀諾醫藥成立於2014年，是全球第三家商業化原研人源長效胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）受體激動劑的公司。今年1月，其核心產品依蘇帕格魯肽α（商品名：怡諾輕）獲國家藥監局批準用於治療2型糖尿病，並於次月實現商業化。依蘇帕格魯肽α還針對肥胖和超重及代謝功能障礙相關性脂肪性肝炎開展臨床試驗，其中肥胖和超重適應症已啓動IIb/III期臨床試驗，另外還有五款處於臨床前階段的候選藥物。

有意思的是，今年也有一支半新股，與銀諾醫藥相似，同樣聚焦於代謝性疾病領域——5月末上市的派格生物醫藥-B（02565.HK）。成立於2008年的派格生物，其核心產品PB-119也是GLP-1受體激動劑，不同於銀諾已獲得商業化批準，派格生物的PB-119用於治療2型糖尿病的新藥上市申請正處於國家藥監局受理階段，尚未獲批。

我們留意到，派格生物5月末上市的首日表現並不理想，單日下挫25.90%，但是其股價卻在6月下旬起大幅向上，現價16.87港元已較其IPO時的發售價15.60港元高出8.14%，而最近20個交易日的累計漲幅高達40.58%。

儘管銀諾和派格生物的GLP-1核心產品在2型糖尿病和肥胖症適應症方面分别有13個和超15個競品，但從派格生物最近的表現來看，已實現商業化的銀諾上市首日表現或值得期待。

今年上市的生物科技公司表現

我們留意到，如果加上幾日後上市的銀諾醫藥，今年以來通過港交所生物科技公司上市規則上市的合共有10家，除了上述三家外，還有映恩生物-B（09606.HK）、維立誌博-B（09887.HK）、撥康視雲-B（02592.HK）、藥捷安康-B（02617.HK）、MIRXES-B（02629.HK）、維昇藥業-B（02561.HK）和腦動極光-B（06681.HK）。

其中首日表現最好的要數疫苗股中慧生物，單日大漲157.98%，其次為研發抗體偶聯藥物（ADC）的映恩生物，大漲116.70%；腫瘤藥股維立誌博和藥捷安康的首日表現也不錯，分别上漲91.71%和78.71%，這兩家公司招股時也獲得超三千倍的散戶超額認購，見下表。

到8月12日收盤為止，上市以來表現最好的要數映恩生物，累計漲幅已達271.88%，應主要歸因於其在ADC領域的優勢。在研發管線方面，該公司不僅擁有兩款核心產品——靶向HER2癌症的DB-1303/BNT323和靶向B7-H3癌症的DB-1311/BNT324，還有多款處於臨床階段及臨床前的ADC產品 。

該公司構建了DITAC、DIBAC、DIMAC及DUPAC四大核心技術平台，各有特色。例如DITAC平台基於拓撲異構酶抑製劑，具備廣譜抗腫瘤活性；DIBAC平台是世界上為數不多的雙特異性ADC平台之一，為後續推出更多差異化的產品提供了保障。

商業合作層面，映恩生物已與BioNTech（BNTX.US）、百濟神州（06160.HK）、Adcendo、GSK、Avenzo等全球知名藥企達成多項對外許可及合作交易，交易總價值逾60億美元。

我們留意到，今年ADC賽道的其他上市公司也有不俗的表現。

例如老牌藥企恒瑞醫藥（01276.HK）今年5月赴港上市，現價75.35港元較其IPO發售價44.05港元高出71.06%； JK06（靶向5T4創新抗體藥物偶聯物）已獲批開展I期臨床研究的信立泰（002294.SZ），今年以來股價累計上漲55.41%；邁威生物-U（688062.SH）今年以來的累計漲幅達63.81%，該公司最近宣佈其靶向Nectin-4 ADC創新藥9MW2821完成美國ADC治療的TNBC臨床試驗首例患者給藥；樂普生物-B（02157.HK）今年以來的股價累計漲幅更高達248.47%，其最近表示由於與ArriVent BioPharma就MRG007（一款針對消化道腫瘤的ADC新藥）開展的許可合作收入以及普佑恒的銷售收入增長，上半年業績得以扭虧為盈；康弘藥業（002773.SZ）今年以來的股價累計漲幅也達到122%，其KH815是全球首款進入臨床階段的雙載荷ADC新藥。

此外，兩支腫瘤藥企藥捷安康和維立誌博在上市之後也保持強勁的股價表現，兩家公司上市以來的股價累計漲幅分别達到267.15%和95.29%。

表現比較差的是提供臨床階段眼科療法的撥康視雲，以及維昇藥業，後者提供用於治療兒童生長激素缺乏症的隆培促生長素，兩家公司上市以來的股價累計跌幅分别為48.71%和28.92%。

結語

銀諾醫藥的超購熱潮與中慧生物上市後的亮眼表現，再次印證了市場對生物科技賽道，尤其是ADC等熱門領域的強烈信心。儘管行業競爭激烈（如GLP-1靶點已有10多個競品），但具備差異化技術平台、明確商業化路徑（如銀諾已獲批產品）或重磅對外合作（如映恩生物60億美元license-out交易）的企業，依然能夠脫穎而出。

從今年港股生物科技新股的分化表現可見，資本或更青睐「臨床價值+商業化能力+生物科技風口（如ADC）」三輪驅動的標的——ADC龍頭映恩生物累計漲幅超270%，而臨床階段眼科療法公司撥康視雲則近乎腰斬，這一反差凸顯了市場對「硬核創新」與「變現確定性」的苛刻篩選。

短期來看，銀諾醫藥或可憑借首款國產長效GLP-1藥物的先發優勢，有望超越派格生物的表現；但長期而言，能否在糖尿病/肥胖症紅海市場中構建護城河（如拓展適應症、優化給藥方案），才是決定其能否擺脫「新股效應」、持續獲得資本青睐的關鍵。

對於投資者而言，在追逐生物科技股高彈性的同時，更需警惕臨床失敗、醫保壓價等風險——畢竟，行業的黃金時代，永遠只屬於那些真正解決未滿足臨床需求的創新者。