《專欄》惡性循環：全球股市越是抗跌，特朗普加關稅就越肆無忌憚

路透社2025年7月16日 03:44

路透佛羅里達州奧蘭多7月15日 - 4 月初以來股市的驚人反彈很大程度上是因為，投資者押注美國總統特朗普不會將關稅威脅付諸實施。

然而，正是因為市場表現強韌，可能反而會鼓勵這位總統走得更遠，這對歐美股市來說，也許都不是好消息。

投資者似乎認為，4 月 2 日的 "對等 "關稅主要是一種將各國拉到談判桌前的策略，華盛頓最終征稅會比宣傳的要低得多。最後的關稅可能遠高於特朗普第二個任期開始之前，但仍會好於市場在特朗普所謂的 "解放日 "之後初步設想的最壞情況。

周一的股市走勢就是一個很好的例子。周六，特朗普威脅要對來自歐盟和墨西哥這兩個美國最大貿易夥伴的進口商品徵收30%關稅，市場對此皆不以為意。歐洲和墨西哥股市略有下挫，但美股依然收漲，納斯達克指數創下新高。

之前幾天，美國威脅要對從巴西進口的商品徵收50%關稅，對不屬於美墨加協定(USMCA)範圍的加拿大商品徵收35%關稅。巴西股市下滑了 5%，但加拿大股市卻創了新高。

現在的問題在於，在盲目樂觀和"TACO"交易（即押注"特朗普總會退縮(Trump always chickens out)"的交易）之間，界限是否越來越模糊了？

圖：美股現在看起來估值頗高

圖：1900-2025年期間的美國有效關稅稅率

股票變得越來越貴

股市自4月7日以來的反彈規模著實令人瞠目。正如Creative Planning首席市場策略師Charlie Bilello最近在 X 上指出的，標普500指數從4月觸及的熊市低點升至歷史新高，只用了不到三個月的時間。反彈速度之快在過去75年中位居第二，僅次於1982年熊市，當時的時間跨度不到兩個月。

按 12 個月遠期收益計算，標普500指數市盈率目前接近多年來最高，遠超長期平均水平。這輪反彈由科技股帶動，但即便是這類股票，在過去25年里也很少有這麼貴的時候。

然而，這並不是說漲勢不能進一步延續，如果人工智能真的能帶來翻天覆地的生產力提升，那麼人們也可以說估值是合理的。

儘管如此，我們也很難說 4 月以來的漲勢不是因為人們相信，關稅遠遠達不到解放日宣布的水平。

"我們維持對美股超配，但不排除近期市場會出現更加劇烈的波動。誰將承擔關稅成本，這種不確定性意味著回報更加分散，也意味著有更多機會贏得阿爾法收益，即高於基準的回報，"貝萊德智庫(BlackRock Investment Institute)分析師周一寫道。

圖：截至7月12日特朗普宣布的最新關稅

圖：貿易政策不確定指數在4月觸頂，現在仍處高位

惡性循環？

令人擔憂的是，華爾街在貿易不確定性加劇之際越是表現出韌性和力量，實際上就越會使特朗普在關稅問題上更加肆意妄為，這可能正在形成一種惡性循環。

不過，多數分析師仍然相信理智終會占據上風。巴克萊銀行認為，特朗普對股市和債市壓力、以及美國經濟受損的容忍度似乎是"有限的"。

但巴克萊警告說，如果市場過於托大，特朗普真的將對歐盟商品徵收關稅提高到30%，潛在的報復可能讓市場重演類似于解放日之後的大跌，歐股暴跌兩位數並非不可能。

或許在關稅問題上，投資者過於關注中國，而忽略了其他因素。這可能過於短視了。

去年，中國在美國商品進口中占比僅13.4%，為 20 年來最低。相比之下，美國從歐盟進口了 6,057 億美元的商品，占進口總額的 18.6%，為單一地區進口占比最多。