【券商聚焦】招銀國際維持波司登(03998)“買入”評級 指公司有望輕鬆實現超預期增長

金吾財訊 | 招銀國際研報指，波司登(03998)26財年指引略爲保守，但該機構對公司各方面的優勢充滿信心，並相信它能跑贏行業。管理層對26財年的指引：預計銷售增長10%（波司登品牌10%，雪中飛和冰潔20%以上，OEM高單位數，女裝10%）、毛利率持平、淨利潤增長10%以上。雖然部分投資者或對未能維持10%以上銷售增長、或未達之前提出的300億元人民幣銷售目標感到失望，但該機構認同管理層審慎穩健的策略。若宏觀環境和天氣有利，憑藉波司登在產品設計、市場推廣和門店運營等方面的優勢，公司有望輕鬆實現超預期增長。

該機構認爲26財年增長動力非常充分。在行業層面，1）去年暖冬帶來低基數，2）26財年春節較晚，均有利於增長。在公司層面，1）極寒、羽絨、高端商務等系列的功能性、時尚性和多樣性會進一步提升（極寒系列25財年銷售30億元，26財年目標40億元），2）產品亦會加強年輕化，積極開展跨界合作（如成人會有Kim Jones，兒童會有奧特曼、三麗鷗等），3）拓展更多新電商平臺和新場景，4）加強抖音等新媒體運營，5）持續優化線下門店結構，關閉表現不佳門店，根據商圈消費力調整樓層、面積和產品組合，6）進一步提升顧客和會員體驗，7）經銷商合理補庫（渠道庫存仍優於歷史平均，特別是高端系列），8）去年新開門店帶來需求提升，並持續向下沉市場、東北及高端渠道拓展。在利潤率方面，1）產品結構優化，高端及功能性產品在首輪訂貨已佔銷售近50%（去年僅30%，標價基本持平或略降），2）原材料（如羽絨）價格下行，3）零售折扣有望改善（去年暖冬基數低），4）有效稅率亦有望下降。

該機構將26/27財年淨利潤預測微調-7%/-3%，以反映去年暖冬、較保守的26財年銷售目標及非核心品牌毛利率表現。雖然管理層指引審慎，但低基數、春節較晚、補庫需求合理、產品系列升級、門店結構優化等因素均利好公司。維持“買入”評級，目標價下調至5.55港元（基於13倍26財年預測市盈率不變）。當前估值11.5倍26財年市盈率，股息率7%，該機構認爲下行空間有限。維持“買入”評級，目標價微降至5.55港元。