別再過度關注美聯儲，全球利率周期正在反轉向上

路透社2025年12月11日 07:48

路透倫敦12月11日 - 全球利率周期轉向之際，無論美國聯邦儲備理事會(美聯儲/FED)接下來採取何種行動--即便是在周三降息並暗示可能進一步降息之後，其他地區的借貸成本正在再次上升。這種轉變可能會抑制未來12個月一些較為樂觀的經濟和市場預測。

無論你對2026年有何種看法，這一年恐怕不會是債券之年。若利率走勢反轉是在沒有美聯儲參與下發生，那麼2026年也不太可能是美元之年。

即使沒有重大事件，全球借貸市場依然變得動盪不安。投資者越來越相信寬鬆周期即將告終。像往常一樣，他們現在正試圖在市場價格上反映下一輪周期首次升息何時會出現。

就在本周，歐洲央行鷹派人士暗示，升息可能是下一步的舉措。澳洲央行明確表示，已經完成降息。加拿大央行和新西蘭央行也發出了類似的訊號，只是語氣沒有那麼強烈。與此同時，日本央行下周再次調高指標利率的可能性極大。

即使各國央行決定明年按兵不動，期限為兩年或以上的債券市場也需要開始反映在那之後的形勢。

單看指標10年期公債收益率(殖利率)，情勢就已經開始逆轉。日本公債收益率已達18年來的最高點，澳洲公債收益率本周創下兩年新高，加拿大公債收益率本月上漲了30個基點，即便美聯儲持續寬鬆政策，美國公債收益率也達到了三個月來的最高水準。

BMO策略師Laurence Mutkin表示：“這些舉措都反映了降息周期即將結束的現實。”他指出，本月“兩年、兩年遠期”收益率飆升是“對中性政策利率更為平衡的看法”。

例如，德國兩年、兩年遠期收益率本周一度升至2.61%，而歐洲央行目前的指標利率為2%。澳洲兩年、兩年遠期收益率也曾一度達到4.5%，而澳洲央行目前的隔夜拆款利率為3.6%。

放眼全球，目前環境正明顯趨於緊縮。涵蓋全球最廣泛主權和公司債的彭博多元宇宙指數(Bloomberg Multiverse)收益率在六周內上漲了25個基點，達到7月以來的最高水準。其中，全球公債的收益率漲幅同樣顯著，達到1月以來的最高水準。

圖：彭博多元宇宙指數收益率(藍線)、彭博多元宇宙指數中的政府公債收益率(黃線)、美聯儲政策利率走勢變化對照

周期結束

為什麼要這麼急？

平心而論，市場對政策利率變動的預期時間相對有限。 2026年，市場預期日本將進一步升息25個基點，澳洲和新西蘭將分別進行一次升息。歐洲央行和加拿大央行明年維持利率不變仍然是最合理的推測--而美國和英國進一步降息的可能性仍然存在。

換句話說，遠期曲線看起來更像是溫和的正常化，而不是徹底的鷹派轉向。

但對於整體債券市場而言，這種“周期結束”恐慌情緒出現的時間，正值一個混沌時期。

首先，人們對公共債務不斷攀升的擔憂已經某種程度地緩解，因疫後通脹和利率急速竄升的情形在過去兩年消退。但如果這種局面已經結束，債券市場其他脆弱的基本面因素將再次暴露出來。

美國、日本、德國、中國和加拿大的財政刺激措施將於明年生效，同時，從人工智能(AI)投資到併購浪潮，企業借貸規模不斷擴大，同時企業信貸成本已經來到高昂水準。

整體借貸規模名目值正在穩定上升。總部位於華盛頓的國際金融協會(IIF)在其最新發布的《全球債務監測報告》中指出，主要經濟體引領了新一輪借貸熱潮，推動全球債務在今年第三季再次創下近346萬億美元的新紀錄。

圖：以美元計價的全球債務規模(藍色柱狀體)、及其相當於生產總值(GDP)的比例(紅線)

全球經濟仍在擴張，勉強足以壓抑債務相當於全球GDP的比例。國際金融協會的報告顯示，儘管債務總額創下歷史新高，但僅相當於全球GDP約310%，遠低於全球疫情救助後達到的近340%。

報告稱，中國和美國再次成為名義政府債務增幅最大的國家，緊接著是法國、意大利和巴西。

但非金融企業債務也已接近100萬億美元，全球家庭債務達64萬億美元。

圖：IIF統計的AI相關債券(藍色)及貸款(紅色)規模

誠然，2025年的一項重要交易策略是押注債券收益率曲線陡峭化，因為儘管債務水準不斷攀升，官方利率今年仍持續下降。而這策略在很大程度上取得了成功。

圖：七國集團(G7)2025年收益率曲線趨陡

但隨著短期利率攀升，所謂的“熊市趨平”(bear flattening)--收益率曲線整體上升，但短期收益率上升幅度更大--的現象已然更形確立。

對債市而言，這是一個更艱難的環境。

或許需要另一次衝擊，或是類似人工智能泡沫破裂的事件，才能徹底改變債券市場格局，使其再次果斷地朝向債市有利的方向發展。

Bloomberg multiverse bond index yields rising again