APLD 股價飆升：CoreWeave 租賃修訂案與 Delta Forge 1 里程碑如何降低看漲情境的風險

Applied Digital 經歷了動盪的一年；然而，當投資者將注意力轉向 AI 基礎設施相關瓶頸或租賃能見度時，其表現始終優於許多數據中心公司。由於與專案執行、融資透明度以及更廣泛的避險情緒、利率擔憂及公司特定問題（如股權稀釋或債務）相關的催化劑，該股價格出現了劇烈波動。截至 4 月 16 日的五天內，該股的走勢反映了影響 APLD 股價的各種因素：與 CoreWeave 修訂租賃條款帶來的興奮感 (CRWV) 以及預期 CoreWeave 設施擴建完成的利好，在一定程度上被對短期融資和完成其他租賃協議義務的擔憂所抵消。鑑於 APLD 的公司性質，這種波動並不意外；然而，推動 APLD 股價走勢的基本面驅動因素依然不變：電力、設備和租戶進駐時程方面的正面趨勢重申了 APLD 的看漲理由；而任何相同領域的負面趨勢都將加劇 APLD 的下行風險。

第三季具有重大意義的原因有二：首先，它提供了來自高效能運算 (HPC) 代管業務部門的完整季度租賃營收，該部門初期的營益率即達到 24.7%。此外，管理層重申了在五年內產生 10 億美元淨營業收益 (NOI) 的長期目標，並計畫透過啟動 Polaris Forge 1、Polaris Forge 2 以及 Delta Forge 1 園區 (300 MW) 的額外電力容量來達成此目標。

根據非公認會計原則 (non-GAAP) 指標，隨著更多設施從建設轉為營收貢獻狀態，以及在密集建設階段結束後股權報酬支出下降，我們預計該公司的獲利將會改善。

目前該公司正在開發約 900 MW 的 IT 負載，並正在處理另外三個地點的租約，這可能會使股權報酬支出在可預見的未來維持高位。然而，第三季已證明，若管理層持續有效執行，相關租約的長期經濟效益將使公司能夠實現其 NOI 目標。

自上一季以來，最重大的發展在於 CoreWeave 的租賃協議已進行修訂，將其在 Polaris Forge 1 的租戶從非投資等級的母公司轉換為具備投資等級評級的特殊目的公司（SPV）。此一變動將使 Applied Digital 能夠藉由完成與目前在 Polaris Forge 1 開發中的第三棟建築相關的最後一期債務，實現融資成本的大幅節省，並提供更有效的方法，以更優惠的條件對現有的高成本園區債務進行再融資。同時，該公司還能受益於母公司層級的擔保以及與 SPV 相關的 5,000 萬美元信用狀，進一步降低其整體的交易對手風險。由於融資成本降低以及更強的契約支持，Applied Digital 將能夠向潛在的超大規模雲端服務商（hyperscaler）租戶證明，其有能力將租賃現金流建構為具備銀行融資能力且達投資等級的現金流，而非僅依據非投資等級實體的財務實力進行評等。

Delta Forge 1 的租賃協議至關重要，因為它是下一個重大里程碑。管理層預計第一座 150 MW（百萬瓦）建築的擴建將於 2027 年年中進行，預計啟用日期為 2028 財年第 1 季 (FQ1)。他們亦預計第二座 150 MW 建築將在 2028 財年第 4 季 (FQ4) 底前準備就緒。若能在未來幾個月內與知名的投資級超大型雲端業者敲定第一座建築的租約，將提供多元化其現有租戶組合的機會，並驗證 Delta Forge 1 額外 300 MW 的定價；此外，該租約將有助於緩解與施工時程相關的融資風險。根據與管理層評論一致的內部假設模型推算，任何一座建築的 15 年期租約結構都可能從 2028 財年 (FY 2028) 開始挹注顯著營收，但前提是首座建築必須已完工且在整個 2028 財年基本處於營運狀態。

短期內存在時程風險：錯過租賃里程碑可能會觸發 Macquarie 融資工具的加速清償條款，進而引發流動性挑戰。相反地，若能如期簽署租約，則可透過鎖定長期現金流並促成更具優勢的再融資，將該風險轉化為利多催化劑。

Applied Digital 透過多種方式展現了其在執行力方面的優勢。由於全球關鍵電力設備（如變壓器、開關設備和電池）供應短缺，且許多地區的可用電網電力不足以滿足新的用電需求，數據中心的開工和完工日期均被迫延後。

此外，Applied Digital 預見了前述的部分限制，並已開始為 2026 年訂購 MEP 設備，甚至向製造商預購產能。透過這種方式，他們每年確保了約 600-700 MW 的 MEP 設備供應，這對於該規模的公司而言是極不尋常的規模，並為其準時交付提供了公信力。

這種策略產生的差異化影響在過去一年顯而易見，據報導，德州一座大型 AI 園區在啟動其首個集群時遭遇延遲，而 Applied Digital 則能按計劃向 CoreWeave 交付其 Polaris Forge 1 設施中建造的第一棟建築（100 MW）。

同時，Applied Digital 正在為 Polaris Forge 1 的第二棟建築進行中壓開關設備的調試。在資源稀缺的環境下展現執行力能提供實質的競爭優勢，隨著超大規模雲端服務商持續與時間賽跑以大規模部署 GPU 環境，這種優勢的重要性也日益增加。

Polaris Forge 1 的預計建設進度正按計畫進行，預計第三座 150 MW 的建築將於 2027 年上半年投入營運，這將使 Applied Digital 能夠充分發揮其所有長期租賃合約的價值。

關於 Polaris Forge 2，Applied Digital 預計 150 MW 的建築將分別於 2026 年下半年和 2027 年上半年完工。Applied 表示，預計在不久的將來租出 Polaris Forge 2 剩餘的 100 MW 建築，且 Oracle 對其整個 800 MW 的擴建機會擁有優先承租權。

Delta Forge 1 擁有 300 MW 的容量，是短期內租賃動能與融資靈活性的關鍵影響因素。此外，Applied Digital 目前在另外八個地點開發或掌控約 3.87 GW 的公用事業電力場地，其中三個地點正積極推廣。近期評論推測，其中兩個地點已與正洽談 Delta Forge 1 租賃協議的同一家超大型雲端業者簽署了獨家合約，Applied Digital 預計這些場地的協議將在年底前達成。

該公司的專案開發計畫中包含一項策略，即透過由 Applied Digital 高階主管和董事組成的 Base Electron 公司來建立獨立發電能力。Base Electron 與 Babcock & Wilcox (BW) 簽署了一份價值 24 億美元的協議，採購四套 300 MW 的天然氣鍋爐與渦輪機系統。這份初步協議將從 2028 年開始產生約 1.2 GW 的電力，並可選擇額外擴展 1.2 GW。

Applied Digital 為 Base Electron 的義務提供擔保，以換取 Base Electron 10% 的股權。契約條款規定，擔保可在 Base Electron 進行 IPO、籌集至少 5,000 萬美元，或支付終止費（金額取決於相對於 2026 年 8 月 1 日的終止日期）時終止。若 Base Electron 成功履行協議，Applied Digital 不僅能從持股中獲得未來的上行收益，還能為其未來的園區場地提供策略性的電力後盾。

APLD 的股價在未來五年內有可能實現 100% 的漲幅，儘管仍有許多因素可能導致這項成長未必能如期發生。

這項潛在增長的部分因素已經確立；包括 Polaris Forge 一號和二號場址增建建築的租賃協議、Delta Forge 未來可能與投資級租戶簽署的租約、在設備短缺時設計與建造/快速推進建築工程的能力，以及最後一項旨在緩解產業主要瓶頸的供電策略。

如果 Applied Digital 能成功執行上述計劃，他們可以利用其新的 CoreWeave 信用結構以更低的利率進行再融資（從而降低資本成本），並減少現有股權的稀釋。如果這一切都能實現，那麼到 2028 財政年度結束時達到 10 億美元淨營業收入 (NOI) 的推算，將可伴隨著 APLD 股票權益價值的提升而達成。

2026 年的進場時機取決於多個里程碑。理想情況下，有利的配置將是 Delta Forge 1 租約的可用性並已簽署租賃協議、後續建設剩餘資金的落實，以及確認 Oracle 的進度符合預期。只要這些情況在交貨時間延誤或融資變得緊張之前發生，那麼等待確認可能比立即投資更為審慎。

目前，這項投資機會與公司解決現有瓶頸的執行力直接相關。由於設備交付的前置時間已定，加上目前專注於與需要快速擴充產能的租戶密切合作，Applied Digital 正採取與競爭對手不同的策略。

如果這些顯著差異持續存在，Applied Digital 就擁有一套可行策略，能在未來五年內提供卓越的回報，進而可能導致價值增長 200%。投資者將繼續監測租約簽署、電力供應情況以及資本結構紀律等指標，以評估未來的潛在價值增長。

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