聯邦快遞公司（FDX）：等待分拆

來源：TradingView

投資論點

TradingKey - 聯邦快遞（FedEx）的核心業務－包裹遞送，是一個利潤率低且在與大型電商客戶談判時缺乏議價能力的艱難行業，因此當前本益比較低。然而，市場忽略了該股的兩個關鍵點：1) 聯邦快遞近期在成本節約方面的努力預計將為當前利潤帶來50%的成長空間，2) 聯邦快遞正推進高價值貨運業務的分拆，此舉可望透過提升本益比來釋放股東價值。

公司簡介

幾乎沒有人會認不出街上穿梭的紫橙色貨車，因為聯邦快遞（FedEx）可能是包裹遞送行業中最知名的品牌。聯邦快遞（FDX）提供物流、運輸、電子商務和商業服務。 FDX擁有龐大的全球網路：憑藉其705架飛機機隊、超過20萬輛機動車輛以及超過5000個營運設施，為超過220個國家和地區提供服務。該公司每天配送超過1700萬件包裹。

聯邦快遞是如何獲利的？

聯邦快遞營運兩個業務部門：聯邦快遞和聯邦快遞貨運。

聯邦快遞快遞業務主要從事最後一公里配送業務，即貨物從運輸到最終交付給客戶（包括企業和個人客戶）的整個過程。此業務板塊佔總營收的絕大多數，約為85%。其核心業務是需要隔夜或快速配送的小包裹。  

在此業務板塊中，地面服務與快遞服務有差異。如其名稱所示，快遞服務具有更快的配送速度。兩者的另一個區別在於，快遞服務使用聯邦快遞員工，而聯邦快遞地面運輸服務通常與承包商合作。  

此前，這兩者是獨立的業務線，但在重組後合併為一個業務線，因為兩者的界限正變得越來越模糊。  

聯邦快遞貨運是另一條業務線，負責透過卡車運輸重量超過75公斤的重型貨物。該服務主要面向小型企業。  

來源：公司報告，德意志銀行

從地理分佈來看，聯邦快遞仍主要聚焦於美國市場，72%的收入來自美國，剩餘28%來自海外市場，其中主要為亞太地區（APAC）。

來源：公司官網

產業與競爭

快遞行業競爭激烈。以運量計算，聯邦快遞（FedEx）以19%的市佔率位列第三，美國郵政服務（USPS）以31%的市佔率居首，聯合包裹服務公司（UPS）以24%緊追在後。亞馬遜物流（Amazon Logistics）以15%的市佔率緊隨其後。然而，從營收角度來看，UPS和FedEx分別以37%和33%的市佔率領先。

這些企業之間的關係並非總是純粹的競爭，也可能存在著合作關係。例如，聯邦快遞與美國郵政服務合作，因為聯邦快遞受益於其在美國國內的廣泛覆蓋，而美國郵政服務則受益於聯邦快遞成熟的航空機隊。

在全球範圍內，聯邦快遞與DHL競爭。 DHL在美國市場並不強勢，但在歐洲和亞太地區（APAC）具有強大影響力。

就包裹配送業而言，有以下幾點負面因素：

- 低利潤率業務：通常營運利潤率僅為個位數，聯邦快遞也不例外，這迫使行業參與者不得不依賴規模效應來產生收入

- 新進業者的准入門檻較高（物流和運輸設施的投資成本相當高），但更換服務提供者卻相對容易（例如從聯邦快遞切換至UPS或反之）

- 電子商務的配套行業：對電子商務的過度依賴導致了不平等的競爭關係，包裹配送公司缺乏議價能力，而亞馬遜等電子商務巨頭則具備開發自有配送/最後一公里業務的能力和資源。

然而，貨運業務的情況則不同：

-    货运利润率显著高于20%

- 大多數貨運客戶是小型企業，他們可能沒有足夠的議價能力與貨運公司抗衡

- 貨運公司與全球物流業聯繫更為緊密，這裡有更多技術顛覆的機會

這種動態差異反映在估值上——純貨運公司以30倍市盈率以上交易，而包裹配送公司則以不到15倍市盈率交易。

成長驅動力

聯邦快遞的成長驅動力主要有以下幾點。

首先，儘管貨運業務僅佔收入的11%，但實際上它是利潤的重要組成部分，因為它貢獻了近25%的息稅前利潤。

來源：公司官網

為什麼貨運業務存在上漲潛力？

利潤率成長空間：首先，貨運業務的成長潛力巨大，因為聯邦快遞的利潤率仍遠低於同業如First Dominion（26%）。  

分拆作為潛在催化劑：該公司計劃分拆貨運業務，這將提升公司整體估值。

網路2.0優化舉措：在包裹業務方面，公司預計透過聯邦快遞快遞業務的進一步整合，可實現約$20億美元的成本節約，這意味著：

- 關閉重複設施

- 整合快遞與地面運輸路線

- 統一後台基礎設施

醫療業務可進一步提升獲利能力：目前，医疗配送业务占公司总收入的10%。该业务板块的利润率显著高于联邦快递常规业务——约为10%。此外，该领域的长期增长率也高于平均水平，达到5%的复合年增长率（CAGR），而整体市场增长率则保持平稳。

最新財季（截至5月）的淨利為$41億美元，若成本節約措施成功實施，潛在成長空間可達50%。

估價

來源：TradingKey

儘管聯邦快遞所處的產業面臨許多挑戰，我們仍認為其存在一定程度的低估。目前，該公司股票的本益比為13倍。然而，約25%的利潤來自貨運業務，而貨運公司的估值要高得多，因此市盈率16-17倍更為合適，這意味著股價仍有約30%的上漲空間。

聯邦快遞是比爾蓋茲持有的第九大股票。如需更多信息，請查看TradingKey星級投資者工具：https://www.tradingkey.com/zh-hans/tools/star-investors

風險

聯邦快遞面臨的潛在風險包括來自UPS的更激烈競爭，以及電商平台對包裹配送業務的更激進擴張。  

宏觀因素如整體消費水準或電商產業整體狀況也可能影響市場情緒。  

此外還存在某些特定風險，例如成本節約措施未能達標，或貨運業務分拆過程中出現意外阻礙。