超微電腦（SMCI）：打造領先的英偉達Blackwell高效能AI伺服器
投資要點
超微電腦（納斯達克：SMCI）是人工智慧革命中的領先企業，設計並製造高性能伺服器，為全球最大的 AI 數據中心以及智能工廠和 5G 網路等邊緣應用提供動力。 預計 2025 財年收入將達到約 220 億美元，反映了 AI 伺服器的強勁需求，同比增長 47%。 這一增長主要由採用英偉達先進的 Blackwell GPU 的部署推動，超微電腦獲得了該 GPU 供應的顯著份額，約佔英偉達 GB200 供應的 25%，相當於約 1 萬台伺服器機架。超微電腦目前的遠期本益比接近22倍，2026財年的營收預計成長30%，其股票價值因其AI領導地位而極具吸引力。我們的折現現金流量（DCF）模型估算其合理價值區間為每股88至139美元，反映了持續成長和利潤率擴大的一種樂觀情境。這使得超微電腦成為希望投資於不斷擴張的AI和雲端基礎設施市場的投資者的優選機會。
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來源：TradingKey
財務表現- 2025財年第三季亮點
超微電腦2025財年第三季（截止2025年3月）業績顯示其抓住了AI浪潮，儘管仍在應對Blackwell供應的波動。隨著2025財年第四季收益臨近，我們結合第三季數據和第四季指引來分析超微型電腦的成長動能。
· 收入：第三季為46億美元，年增19%，得益於Blackwell伺服器的早期出貨。第四季指引為56億至64億美元，低於市場一致預期的68.1億美元，主要因Blackwell產量擴張而推遲，但仍反映出強勁的AI需求。
· 調整後每股盈餘：第三季為0.31美元，符合預期，儘管對舊款Hopper GPU進行了減損撥備。第四季指引為0.40至0.50美元，反映轉型成本。
· 毛利率：非GAAP毛利率從第二季的11.8%降至第三季的9.6%，受價格競爭和Blackwell相關費用（如液冷基礎設施）影響。預計第四季將回升至約10%。
· 營業收入：非GAAP營業收入為2.8億美元，營業利潤率為6.1%，反映了DLC2等節能伺服器技術的研發投入增加。
· 淨利：第三季接近1.09億美元，年減，主要因Blackwell伺服器部署的過渡期。
· 股票回購：2025年擬進行5億美元的股票回購計劃，顯示對超微電腦未來的信心。
三季的毛利率壓力和謹慎的第四季度業績指引主要源自於Blackwell GPU生產產能在2025年初才逐步釋放，導致約10億美元收入未能及時在前三季度實現，而順延進入2025財年後期及2026財年。隨著生產自2025年2月左右全面啟動，公司預計未來季度將強勁復甦。
公司概覽
超微電腦成立於1993年，位於加州聖荷西，專注於為AI、雲端和邊緣應用（如5G和智慧城市）設計高效能伺服器。客戶可以根據需求客製化處理器、記憶體和冷卻系統。2023年推出的資料中心建置模組解決方案（DCBS）為AI資料中心提供一站式服務，預先配置包含GPU、儲存、網路和軟體機架，縮短30%的部署時間。其Direct Liquid Cooling 2.0（DLC2）技術讓伺服器運作靜音，節能40%水電，吸引環保導向客戶。超微電腦與英偉達（Blackwell GPU）、英特爾和AMD（CPU）以及愛立信（5G邊緣連接）合作，客戶涵蓋超大規模雲端服務商（AWS）、AI企業（如xAI）和全球範圍內的企業，生產基地分佈於美國、台灣和馬來西亞。
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來源：SMCI
競爭分析
在人工智慧和 GPU 驅動的需求推動下，全球伺服器市場經歷了非凡成長。根據IDC數據，2024年超微電腦在全球伺服器市場佔有約6.5%至10.5%的份額，緊隨市場領導者戴爾科技，該公司約佔7.2%收入份額。惠普企業（HPE）和聯想分別佔據約5.5%和4.9%。富士康和广达等较小竞争者则主要挑战亚洲市场。尽管 超微电脑的毛利率由于与创新液冷技术相关的前期成本最低，但由于人工智能需求的推动，其收入增长显著高于竞争对手。
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超微型電腦的優點在於快速部署英偉達最新GPU（2023年H100和2025年Blackwell）以及模組化的資料中心建置模組平台，賦予其速度和靈活性的競爭力。但較小的規模和對英偉達供應鏈的依賴，使其面臨大型競爭對手的挑戰風險。
收入組成 (2025財年第三季)
伺服器及儲存系統（46.6億美元，佔97%）：年成長20.6%，主要由搭載Blackwell GPU的AI伺服器和麵向AWS等超大規模雲端及xAI等AI公司的儲存產品驅動，體現了超微電腦對高效能AI基礎設施的專注。
子系統及配件（1.41億美元，佔3%）：年減7.24%，涵蓋伺服器主機板、機箱和電源。成長放緩主要由於客戶採購推遲至第四季度，老代產品庫存準備增加以及宏觀經濟挑戰。
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來源：SMCI, TradingKey
美國（60%，27.7億美元）：超微電腦最大市場，年增3%，由AWS、微軟及AI新創公司推動。美國市場成長反映了對Blackwell GPU支援的AI基礎設施的強烈需求。
亞洲（30%，13.5億美元）：同比增长77%，主要由中国、台湾和日本对AI及5G技术的强劲需求驱动。亚洲的快速增长显著助力超微电脑全球扩张。
歐洲（6%，2.9億美元）：營收年減約2.5%；然而，持續的雲端擴展和沙烏地阿拉伯20億美元DataVolt資料中心計畫突顯該地區的重要策略投資與成長機會。
其他地區（4%，1.87億美元）：較去年同期激增83%，主要來自拉丁美洲等較小市場的強勁需求。
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來源：SMCI, TradingKey
成長潛力
超微電腦正乘著三大科技浪潮：人工智慧、雲端運算和邊緣運算。目前價值 2000 億美元的人工智慧硬體市場預計到 2030 年將以每年 20% 的速度成長，而 超微電腦佔據了絕佳的市場地位。其伺服器針對 NVIDIA 最新的 GPU（例如 Blackwell 和即將推出的 GB300）進行了最佳化，隨著 AWS、Google Cloud 和 Microsoft Azure 等公司紛紛建置更大規模、支援人工智慧的資料中心，超微電腦的伺服器需求旺盛。例如，儘管與一些競爭對手相比起步較晚，超微型電腦仍能快速推出基於 Blackwell 的伺服器，展現了其快速創新的實力。液冷技術是 超微型電腦的另一項王牌技術，因為像 Blackwell 這樣的新型人工智慧晶片會產生大量熱量，而超微電腦每月可生產超過 5000 個液冷機架。
除了人工智慧之外，超微電腦還在進軍價值 500 億美元的邊緣運算市場，該市場每年以 15% 的速度成長，因為 5G 和物聯網設備需要緊湊高效的伺服器來支援智慧工廠或自動駕駛汽車等應用。其在馬來西亞的新工廠提升了滿足全球需求的能力，而與沙烏地阿拉伯DataVolt等公司的合作則顯示新興市場的興趣日益濃厚。此外，超微電腦的環保設計有助於資料中心節省電力，這在能源成本和永續性問題日益凸顯的當下至關重要。在這些利多因素的推動下，超微電腦可望在2026年實現30%的營收成長，尤其是在Blackwell出貨量不斷成長的情況下。
估價
基於我們的折現現金流量（DCF）模型，預估超微電腦的內在價值區間為每股88至139美元，反映強勁成長和利潤率改善情境。
目前，超微電腦的預期本益比約為 22 倍，相對於 NVIDIA 等同業（遠期本益比接近 36 倍）而言頗具吸引力，這反映了超微電腦憑藉著不斷擴展的 GPU 產品組合所展現出的強勁成長前景。然而，要證明這項估值的合理性，超微電腦必須繼續實現持續的獲利成長，並成功執行其成長策略。
風險因素
超微電腦面臨以下主要挑戰：
· Blackwell供應延遲：英偉達GPU短缺已減緩超微電腦 AI伺服器的出貨，可能持續限製成長。
· 競爭壓力：戴爾、惠普等大型競爭對手若能追趕超微型電腦的技術進展，可能侵蝕市佔率。
· 利潤率壓力：新品啟動成本及價格戰壓縮利潤，尤其是高利潤液冷機架銷售的延遲。
· 治理問題：審計師辭職及2024年SEC申報延遲引發投資人擔憂，儘管未發現詐欺。
· 經濟放緩：全球經濟衰退或減少IT支出，影響伺服器需求和成長。
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