楊德龍：A股港股目前仍處於本輪牛市的前半場

臨近國慶長假，A股和港股再次出現上攻，走出了強勢的走勢，也打破了很多人的疑慮——之前很多人擔心，在經過從6月底以來近三個月的上漲之後，市場可能會出現較大幅度調整。

我認為現在市場還是處於牛市的第二階段。第一階段是去年“924行情”，大盤在短短的幾個交易日之內上漲千點，成功地啟動了這輪牛市，而中央出台的一攬子重磅政策無疑是推動行情啟動的最主要因素。由於去年10月8日市場放量，日成交額達到歷史記錄的3.4萬億以上，短期的快速上漲以及放出天量，隨後出現了持續一個季度的調整。

今年以來，市場再次迎來第二波上攻，先是一季度人形機器人板塊一枝獨秀，開啟了“科技牛”的行情，二季度像創新藥、智能駕駛等板塊繼續上漲，到三季度算力算法、基礎設施、芯片、半導體等科技板塊輪番上，帶動了行情發揮了第二波空間以來的第二個階段。

截至目前，上證指數已逼近3900點整數關口，市場的多頭趨勢逐步確立，而這輪多頭市場是一輪由政策面和資金面共同推動的慢牛、長牛行情。雖然兩融餘額突破24000億，創出歷史新高，但是考慮到現在市場的總市值達到100萬億，遠遠超過2015年高點的總市值，所以市場的總體槓桿率並不高，加上新基金發行雖然回暖，但是還遠沒有出現基金銷售特別火熱的情況。比如說，市場見頂的一個訊號就是出現一天售罄上百億規模基金的情況，現在還沒有出現，說明現在行情還是處於牛市的前半段，投資者要保持信心和耐心。

9月26日，美國公佈的8月PCE通膨數據基本上符合預期，提振了聯準會10月繼續降息的可能性，推動美股三大股指集體出現大漲。 8月個人消費支出物價指數PCE環比上漲0.3%，與市場預期持平，這也顯示出美國通膨已經出現了一定的回落，雖然還沒到2%長期的通膨目標，但是防通膨已經退到第二目標，第一重要的目標現在是保障充分就業，因為過去幾個月美國公佈的就業數據遠低於預期，所以美聯儲在29月10月份、12月份這兩次議息會議可能還會再各降25個基點，從而將美國聯邦基準利率降到“3字頭”，進一步提升了權益市場的表現，同時推高了黃金價格。黃金價格在上週累計上漲2.27%，達到了3789美元/盎司，也驗證了我之前的判斷，我認為在美元越發越多，以及美聯儲降息的周期和多國央行增持實物黃金的多重因素推動之下，國際金價上漲的趨勢不會改變，將來還有5000美元甚至1萬美元/盎司資產也只是活動量，所以在市場上有收益

今年開啟的這輪行情無疑是科技牛行情，這也是我一直以來的觀點，因為當前我們經濟正處於重要的轉型期，大力發展新質生產力是國家戰略，包括“十五五”規劃正在製定中，一些可能進入到“十五五”規劃重點支持的領域成為最近關注的重點，包括人形機器人、芯片半導體、低端、低位運動、低位大藥，今年

當然傳統產業今年表現出現了分化，有些傳統產業已經開始受益於去產能、反內卷，出現了上漲，比如說儲能、鋰電池、新能源汽車、固態電池等板塊，已經開始出現大幅上漲，形成了上行趨勢，這也是經過多年優勝劣汰、價格戰之後，加上主動去產能給行業帶來了基本面反轉的機會。而消費板塊作為傳統產業一直表現不佳，特別是白酒、食品飲料等板塊，由於受到居民收入成長下降等多方面的影響，表現相對較弱。第四季是傳統的消費旺季，如果第四季市場行情進一步走高，也可能會吸引一部分資金進行低位佈局，等待板塊輪動的機會。

目前這輪行情還是以科技牛為主導的結構性多頭市，還沒有走向全面牛市。但隨著居民儲蓄向資本市場大轉移，以及投資者對資本市場的信心越來越強，明年市場可望走向全面牛市，各個板塊都將有輪番表現的機會，只不過在漲幅上可能有比較大的分化。

科技板塊因為代表了新質生產力的發展方向，也是政策支持的重點領域，在資本湧入的情況之下，可能漲幅會比較可觀，而一些傳統行業可能表現相對來說弱一些，特別是一些和房地產相關的產業，在房地產投資增速連年下降達到10%的情況之下，可能增長速度會受到比較大的影響，所以這些受房地產影響的行業機會就不多。

在當前要積極地挖掘經濟轉型受益的新興行業的機會，遠離一些產能嚴重過剩，而且總體需求不佳的行業，這樣的話才能夠在這輪牛市中獲得較好的投資回報。

今年美元指數出現了較大幅度回落，從高點相比回落10%左右，推動包括人民幣在內的非美貨幣出現升值，這也驗證了去年年底我發布的2025年十大預言的預判。聯準會後續還會繼續降息，這進一步減少了美元的利息，從而可能會對美元的走勢進一步形成打壓，美元指數可能還會進一步回落。美元指數的回落推動人民幣升值，將提升人民幣資產的投資吸引力。近期包括多家國際投資銀行紛紛發布看多中國資產的報告，大幅提升 A股和港股明年的目標點位，這說明外資正在加大對於中國資產的配置力度，特別是對當前估值較低、未來預期回報較高的A股和港股權益資產的配置比例，這將為中國資產帶來更多的國際資本流入，從而推動中國資產出現比較大的估值。

（作者為前海開源基金首席經濟學家、基金經理人）