【新股IPO】热联集团递表港交所 国有背书与规模优势凸显 但毛利率仅0.3%？

金吾财讯 | 大宗商品领域龙头企业热联集团正式启动港股上市征程。据港交所披露，公司已于2月9日向港交所主板递交上市申请，中金公司担任其独家保荐人，标志着这家深耕行业二十余年的企业，正式向资本市场发起冲击。

历经二十余年的深耕细作，热联集团已在大宗商品领域积累了深厚的行业底蕴，不仅形成了显著的规模优势，更掌握了核心行业资源，早已具备登陆资本市场的坚实基础。从行业地位来看，弗若斯特沙利文数据显示，截至2024年，公司按贸易量计位列中国第五大大宗商品产业服务商，其中钢铁类出口排名第二，铁矿石与橡胶贸易量均稳居第三，在竞争日趋激烈的大宗商品贸易领域牢牢占据了一席之地。

业务布局的广度与深度，进一步巩固了其行业竞争力。在业务覆盖上，热联集团的采购及销售范围涵盖超过285种实物商品，囊括黑色金属及原材料、化工品类、有色金属等多个核心品类；在全球布局上，公司已在14个国家和地区设立附属公司及办事处，往绩记录期间，贸易业务已辐射至全球80多个国家和地区。规模增长同样亮眼，其贸易总量从2023年的9630万吨，稳步攀升至2025年前10个月的1.16亿吨，展现出强劲的发展韧性。

另外，公司具备国有控股背景，成为其在资本密集型行业中的独特竞争优势。据悉，杭实集团直接持有51%股份，与浙江联煜构成一致行动人合计控制95.7%投票权，国有资本的背书不仅为其带来了一定的资源协同优势，也提升了其在融资过程中的信用评级，这在资本密集型的大宗商品行业中，是相对突出的竞争优势。

财务数据层面，公司的规模优势同样有所体现。据招股书披露，热联集团营收保持稳步增长态势，2025年前10个月收入同比增长7.32%，达到2302.73亿元；净利润增长更为迅猛，同期同比激增41.7%，增至11.72亿元，规模体量持续扩容。

不过，表面亮眼的规模数据背后，难以掩盖公司经营层面的深层次隐忧，盈利质量偏弱成为制约其发展的核心短板。招股书显示，公司毛利率持续下滑，从2023年的0.9%降至2024年的0.7%，2025年前十个月进一步下滑至0.3%，较2023年下降66.7%。分产品来看，核心业务黑色金属及原材料毛利率从2023年的1.3%波动至2025年的0.9%，而化工品类毛利率更从2023年的-0.2%波动至2025年的-0.6%，主营业务盈利能力持续恶化。

作为典型的资本密集型行业，大宗商品贸易对资金的需求量极大，而热联集团的资金链状况同样不容乐观。招股书显示，公司经营活动现金流已连续两年为负，2024年经营活动现金流净额为-18.76亿元，2025年前10个月为-14.30亿元。现金流的持续恶化，意味着公司主营业务的造血能力严重不足，无法通过自身经营活动产生足够资金，支撑业务发展与债务偿还，只能依赖外部融资维持正常运营。

与此同时，庞大的存货规模也加剧了公司的经营风险。截至2025年10月31日，公司存货金额已高达204.5亿元，存货周转天数增至24天。由于大宗商品价格易受宏观经济、地缘政治等多重因素影响，波动极为剧烈，若未来相关商品价格出现大幅下跌，公司庞大的存货将面临减值风险，或将直接侵蚀公司利润。

雪上加霜的是，公司短期流动性较为薄弱。截至2025年10月31日，公司持有的现金及现金等价物仅为42.97亿元，与庞大的负债规模和存货金额相比差距显著，资金周转压力进一步加大。在此背景下，此次递表港交所上市，被市场普遍认为是热联集团缓解资金压力、补充流动性的重要举措。

从行业大环境来看，热联集团的上市之路还面临着诸多外部不确定性。当前，大宗商品行业受宏观经济周期、地缘政治冲突、环保政策调整等多重因素叠加影响，行业不确定性显著增加。仅最近一周多时间里，市场普遍将沃什视为相对鹰派人选，尽管其近期呼吁降息，但长期坚持缩表主张，引发了市场对流动性紧缩的担忧，直接导致贵金属大幅暴跌，进而拖累整体商品走势，也为热联集团的业绩表现与上市进程增添了变数。

综合来看，热联集团在行业规模、业务布局、股东背景等方面具备显著优势，这些优势为其登陆资本市场奠定了基础。但不容忽视的是，公司在盈利质量、财务结构、资金链状况等方面存在的隐忧，且并非短期内能够解决，0.3%的毛利率、持续为负的经营性现金流等核心数据，均表明公司当前的经营状况并不乐观。此次递表上市，或许是热联集团资本市场之路的起点，但其能否成功登陆港交所，登陆后能否通过资本运作实现经营质量的实质性提升，破解当前的发展困境，仍有待时间与市场的最终检验。

公司名称：杭州热联集团股份有限公司

保荐人：中金公司

控股股东：杭实集团、浙江联煜。

杭实集团直接持有已发行股本总额的51%，浙江联煜直接持有已发行股本总额的44.7%。

基本面情况：

公司是国内领先的全球化大宗商品产业服务商及交易商。公司采购及销售超过285种实物商品，包括黑色金属及原材料、化工品类、有色金属及其他品类。

公司已建立全球化的业务版图。截至最后实际可行日期，公司在14个国家及地区设有附属公司及办事处，并于往绩记录期间在逾80个国家及地区开展贸易活动，从而在全球范围内促成规模化、可持续且高效率的贸易流转。

行业现状及竞争格局：

由于大宗商品的商品价格波动较高，加上地缘政治、数智化转型、服务模式迭代等其他原因叠加，中国大宗商品产业服务及交易行业机遇与挑战并存，市场规模呈现较为缓慢的稳定增长。

根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年贸易量计，公司是中国第五大大宗商品产业服务商及交易商；是中国第四大钢材类产业服务商及交易商，同时是中国第二大钢材类出口产业服务商及交易商；是中国第三大铁矿砂类产业服务商及交易商； 以及是中国第三大橡胶类产业服务商及交易商。

财务状况：

公司于2023年、2024年分别录得收入2521.32亿元、2706.3亿元。2025年前10个月收入2302.73亿元，同比增长7.32%。

公司于2023年、2024年分别录得利润10.32亿元、14.31亿元。2025年前10个月利润11.72亿元，同比增长41.72%。

招股书显示，公司经营可能存在风险因素（部分）：

1、公司的业务及运营属资本密集型，倘无法维持充足的资本资源及流动资金，可能对公司的业务、经营业绩、财务状况及增长前景造成重大不利影响；

2、公司的贸易活动涉及持有大宗商品库存，倘无法有效管理相关库存风险，可能对公司的业务、经营业绩及财务状况造成重大不利影响；

3、公司依赖特定关键人员，业务运营需持续吸引及挽留关键人员；

4、公司面临外汇汇率波动风险；

5、公司在行业内面临激烈竞争；

6、公司面临大宗商品供需波动、价格变动及不利经济环境的风险，该等风险可能对公司的业务、经营业绩及财务表现造成重大不利影响；

7、公司的大宗商品交易业务需要大量货运、仓储、基础设施及物流支持，且公司面临该等成本上涨的风险；

8、公司的营销活动面临交易对手方违约风险；

9、公司的风险管理政策及程序可能无法覆盖未识别或未预见的风险；

10、公司的基差交易面临市场风险、运营风险及授信风险。

公司募资用途：

1、升级及扩展公司的物流网络；

2、潜在投资与收购机会；

3、巩固及扩大公司的大宗商品组合；

4、提升公司的数字及信息技术能力；

5、深化公司与上下游合作伙伴的合作；

6、营运资金及一般企业用途。