【聂人教技场】聂振邦：一文看懂你是否适合价值投资 投资者的最大敌人又是谁

金吾财讯 | 上回开始进入看赛思·卡拉曼 (Seth Klarman) 提出关于《安全边际》的30个重要思想，第一个是“价值投资并不简单”，前文除了写到卡拉曼的观点，也加入一些笔者进一步解说，例如提到大学的投资科 (investment course)，关于股票估值 (stock valuation) 的部分，带出了股息贴现模型 (Dividend Discount Model)、盈利贴现模型 (Earning Discount Model)，以及应收账款 (Account Receivable) 与现金流关系等，有兴趣可重温。今日则看第二和第三个思想，分别是“价值投资者的特性”和“投资者的最大敌人”。

论到“价值投资者的特性”，关键是“自律”，他们严格遵守投资原则，就是直至找到划算的投资机会再才出手，这使价值投资者们看起来很像风险厌恶者。自律对于他们来说是必须的，他们面临的最大挑战就是如何保持这份自律。价值投资者意味着总是远离人群，挑战常规，甚至顶着盛行的投资风向逆行，这条路不可谓不孤独。在长期市场估值偏高的日子里，价投者的表现有时和其他的投资者、或者整个市场比起来都会不尽如人意，甚至“可怕地落后”。但长期来看，价值投资非常成功，所以你们会发现很少有奉行此法一年或以上的价投者，会放弃这种投资理念。

再看“投资者的最大敌人”，就是对自己的预测能力过份自信。如果有投资者可以成功预测市场未来的走向，他们肯定永远都不会去当价值投资者。诚然，当证券的价格稳步上升时，价投本身就是一个具缺陷的投资方法。这等证券会乏人问津，皆因其价格表现往往不及公众喜欢追逐的股份的价格升幅。从来买股票就是希望股价上扬，并且买入时间越短而股价升幅越大，更是无数投资者期望选上的股份；反观价值未被发掘的股份，股价显然缺乏“朝气”，所以在升市时倾向是不受欢迎的类型。

不过当被高估的市场被正确估值时，价投者也不能占便宜，因为那时不论是否受欢迎的股份，或多或少都要捱沽，所以，当价投者的最佳时机是要股市已下行一段日子，那些原先只关注上行因素的投资者们正在吞盲目乐观的苦果，那时任何导致下行的风险因素都会被看得很重，早前受欢迎的股份纷纷坠落，而价投者因为用了一定的安全边际来选股，于跌市时能够保护他们免受市场下行的巨大损失。究其原因，每个板块都存在合理市盈率范围，价投者往往会上选具盈利基础股份，并以偏向低价进场，多为市盈率低于合理水平的类型。

至于受追捧的股份，于升市时股价被抢高，形成这等股份多为市盈率高于合理水平，甚或是远高的类型。跌市无异于估值修正的过程，市盈率高于或远高于合理水平的股份，若要回到合理水平，自然股价见大幅回调。而本身市盈率低于合理水平的股份，理应不存在市盈率被修正的需要，加上本身不受欢迎，于是股价下行幅度有限，反倒经得起跌市考验。回看卡拉曼的观点，能够预测市场未来的投资者应该全副投入，甚至借钱扩大资本抢先在升市前进场，再于跌市前离场。不幸的是，许多投资者虽然声称自己有这样的能力，但实际上并没有 (至少卡拉曼从来没见过一个)。对于那些明白自己做不到预测市场的人，卡拉曼非常推荐价值投资，这在所有的投资环境里都是一个安全又成功的策略。

【作者简介】聂振邦 (聂Sir)
毕业于香港理工大学金融服务系，
超过17年从事金融业和投资教学经验，
四本投资和理财书籍的作者。
香港证监会持牌人
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此外，笔者现时也并未持有上述股份。以上纯属个人研究分享，并不代表任何第三方机构立场，亦非任何投资建议或劝诱。读者务请运用个人独立思考能力自行作出投资决定。