《专栏》恶性循环：全球股市越是抗跌，特朗普加关税就越肆无忌惮

路透社2025年7月16日 03:44

路透佛罗里达州奥兰多7月15日 - 4 月初以来股市的惊人反弹很大程度上是因为，投资者押注美国总统特朗普不会将关税威胁付诸实施。

然而，正是因为市场表现强韧，可能反而会鼓励这位总统走得更远，这对欧美股市来说，也许都不是好消息。

投资者似乎认为，4 月 2 日的 "对等 "关税主要是一种将各国拉到谈判桌前的策略，华盛顿最终征税会比宣传的要低得多。最后的关税可能远高于特朗普第二个任期开始之前，但仍会好于市场在特朗普所谓的 "解放日 "之后初步设想的最坏情况。

周一的股市走势就是一个很好的例子。周六，特朗普威胁要对来自欧盟和墨西哥这两个美国最大贸易伙伴的进口商品征收30%关税，市场对此皆不以为意。欧洲和墨西哥股市略有下挫，但美股依然收涨，纳斯达克指数创下新高。

之前几天，美国威胁要对从巴西进口的商品征收50%关税，对不属于美墨加协定(USMCA)范围的加拿大商品征收35%关税。巴西股市下滑了 5%，但加拿大股市却创了新高。

现在的问题在于，在盲目乐观和"TACO"交易（即押注"特朗普总会退缩(Trump always chickens out)"的交易）之间，界限是否越来越模糊了？

图：美股现在看起来估值颇高

图：1900-2025年期间的美国有效关税税率

股票变得越来越贵

股市自4月7日以来的反弹规模着实令人瞠目。正如Creative Planning首席市场策略师Charlie Bilello最近在 X 上指出的，标普500指数从4月触及的熊市低点升至历史新高，只用了不到三个月的时间。反弹速度之快在过去75年中位居第二，仅次于1982年熊市，当时的时间跨度不到两个月。

按 12 个月远期收益计算，标普500指数市盈率目前接近多年来最高，远超长期平均水平。这轮反弹由科技股带动，但即便是这类股票，在过去25年里也很少有这么贵的时候。

然而，这并不是说涨势不能进一步延续，如果人工智能真的能带来翻天覆地的生产力提升，那么人们也可以说估值是合理的。

尽管如此，我们也很难说 4 月以来的涨势不是因为人们相信，关税远远达不到解放日宣布的水平。

"我们维持对美股超配，但不排除近期市场会出现更加剧烈的波动。谁将承担关税成本，这种不确定性意味着回报更加分散，也意味着有更多机会赢得阿尔法收益，即高于基准的回报，"贝莱德智库(BlackRock Investment Institute)分析师周一写道。

图：截至7月12日特朗普宣布的最新关税

图：贸易政策不确定指数在4月触顶，现在仍处高位

恶性循环？

令人担忧的是，华尔街在贸易不确定性加剧之际越是表现出韧性和力量，实际上就越会使特朗普在关税问题上更加肆意妄为，这可能正在形成一种恶性循环。

不过，多数分析师仍然相信理智终会占据上风。巴克莱银行认为，特朗普对股市和债市压力、以及美国经济受损的容忍度似乎是"有限的"。

但巴克莱警告说，如果市场过于托大，特朗普真的将对欧盟商品征收关税提高到30%，潜在的报复可能让市场重演类似于解放日之后的大跌，欧股暴跌两位数并非不可能。

或许在关税问题上，投资者过于关注中国，而忽略了其他因素。这可能过于短视了。

去年，中国在美国商品进口中占比仅13.4%，为 20 年来最低。相比之下，美国从欧盟进口了 6,057 亿美元的商品，占进口总额的 18.6%，为单一地区进口占比最多。