尽管政治不确定，但增长稳健 - 丹斯克银行

• 财政和贸易政策的不确定性掩盖了美国经济前景，但我们维持 2025 年增长稳定但逐渐降温的预测。我们将 2025 年 GDP 预测上调至 1.9%（从 1.5%），部分原因是出现了更多积极因素，并预计 2026 年增长率为 2.1%
• 我们预计，与 CBO 的基线相比，更宽松的税收政策将导致财政赤字净增加，尤其是在 2026 年。移民前景疲软对结构性增长构成下行风险。
• 我们假设对所有进口产品征收 10% 的普遍关税，对从中国进口的产品征收 40% 的关税，可能在 2025 年底实施。特朗普的声明表明，在 1 月新总统任期开始时，可​​能已经宣布了一些上调。
• 2025 年的通胀预测已小幅上调，其中约一半的增幅反映了关税的影响。我们预计 2025 年总体通胀率平均为 2.7%（之前为 2.2%），2026 年为 2.4%。核心通胀率预计在 2025 年平均为 2.9%（之前为 2.4%），2026 年为 2.5%。我们维持对美联储的预期不变，并预计美联储将在 2025 年 9 月达到 3.00-3.25% 的终端利率，并将维持这一水平到 2026 年。

我们预计美联储将继续降息，尽管面临关税威胁

仅关税就构成了财政政策的净紧缩，这将通过延长 2017 年《减税与就业法案》实施的个人所得税减免来弥补。

国会预算办公室假设减税将在 2025 年底到期，这将导致预期赤字适度收紧。但根据选举结果，我们预计公共赤字在 2025 年和 2026 年也将保持在接近 2024 年的水平。请注意，延长现有的减税措施并不能立即提高购买力，但关税可能会产生相反的影响，这可能会对 2025 年的消费产生负面情绪影响。

我们已将 2025 年通胀预测从 2.2% 上调至 2.7%，其中大约一半的增长是由于关税，因为有几个因素有助于缓解其通胀影响。自 10 月初特朗普胜选的可能性开始增加以来，贸易加权美元已升值约 5%，我们预测美元在 2025 年还有进一步上涨的潜力。我们还预计进口商和出口商都将吸收部分成本增加的利润。

随之而来的成本削减压力是我们预测中最重要的下行风险之一。除了关税外，劳动力成本占 GDP 的比例在 2024 年开始增加。在 2022-2023 年，企业普遍能够将成本增加转嫁到消费者价格上，但随着过剩储蓄的耗尽，我们认为 2025 年可能会有所不同。如果定价能力减弱迫使企业更加关注成本，劳动力需求可能会继续进一步降温。

2025 年和 2026 年，由于对移民采取更严格的立场而导致的劳动力供应紧缩可能会进一步推高劳动力成本。因此，我们下调了对失业率的预测，但强调低失业率仍可能掩盖潜在的需求疲软。2024 年，职位空缺呈下降趋势，非自愿裁员人数略有增加，我们将密切关注这些趋势是否也会在 2025 年继续。

我们已将 2025 年的增长预测上调至 1.9%，但这仍标志着今年的增长速度有所放缓。增长越来越依赖于消费者，因为 IRA 补贴可能削减，这可能会抑制 2022-2023 年私人制造业投资的繁荣。我们预计，由于住房供应紧张、价格上涨和抵押贷款利率下降，住宅投资将在 2026 年恢复，成为增长动力。

由于消费和劳动力市场仍处于降温趋势，且通胀预期接近目标，我们认为美联储将在未来会议上继续降息。我们维持美联储终端利率在 3.00-3.25% 的预测，并预计到 2026 年不会改变政策利率。我们还预计美联储将继续缩减资产负债表，直到 2025 年下半年。