AI+云双轮驱动！微软Q1营收料增15%，AI供给与现金流成关注焦点

微软将在10月23日美股盘后发布26财年第一季度财报（注：微软财年与自然年不同步）。市场聚焦Azure与Copilot在企业侧的落地速度与商业云合同能见度的延续。

据Tiger Trade APP数据预测，微软本季度营收约753亿美元，同比增约14.84%，调整后每股收益预计同比增长约11.08%；毛利率与净利率预计随高毛利软件与云规模效应进一步改善，结构性提升延续到本季度。

上季度回顾

微软25财年第四季度微软营收创一年半最高季增速，EPS盈利增长加快至24%，Azure和其他云服务收入超预期增长39%、创两年半最高增速；微软首次披露Azure收入，全财年收入超750亿美元、增34%；二季度资本支出环比重回增长、超预期增13%至创纪录的242亿美元。

本季度展望

• Azure与数据中心扩张

企业生成式AI工作负载正从试点走向规模化投产，市场与机构前瞻均显示Azure本季同比增速约37%，动能来源于传统工作负载上云、云原生SaaS扩张以及AI应用的持续渗透。

公司披露Azure AI Foundry在本财年处理超过500万亿token、同比增长约7倍，财富500强中约八成正在使用相关平台，这反映出大型企业的AI应用进入持续交付阶段，开发、数据与安全场景协同带动云使用时长与资源消耗上升。供给侧仍有约束，GPU与能源供给是短板之一，管理层强调本季资本开支将继续保持高位以扩充算力与电力基础设施，液冷覆盖的推进与新建数据中心的投产有望在未来几个季度逐步缓解瓶颈。

尽管高强度Capex对短期自由现金流增速形成压制，但伴随规模效应提升、资源利用率优化、数据中心PUE改善，单位计算成本下降与边际毛利结构的改善仍具备空间。结合商业云RPO的高位增长与大额长期合同的延续，Azure的收入确认具备可见度，这也为市场对供给侧扩张与现金流节奏的理解提供支点。

• Microsoft 365与Copilot渗透

生产力与业务流程板块的核心看点是Copilot驱动的ARPU抬升与席位扩张，其影响不仅落在办公与协作场景，也延伸到开发、安全与自动化。公司在FY25 Q4披露M365商业云收入同比增约18%，E5与Copilot需求旺盛，seats新增创发布以来新高，客户回购更多席位的数量创新高，表明客户在现有组织内进行增购与按层级升级的趋势已成型。

本季指引显示M365商业云增速约13%-14%，落地路径包括在文档、邮件与会议的生成式场景，面向业务团队的低代码与智能体应用，以及面向IT与安全团队的治理、合规与访问控制能力。围绕Copilot的套件化价值持续增强，这提升了客户的粘性并增强交叉销售机会。订阅收入比重提升与软件高毛利属性叠加，有助于稳定整体毛利率，且随着Copilot渗透率提高与定价策略的优化，板块利润率具备进一步改善的空间。

• 商业云合同与现金流能见度

公司在上季强调千万级与亿级美元以上合同数量增加，commitment持续创新高，annuity mix约98%，这反映出预订结构的稳定与收入确认的高可见度。商业云RPO处于高位且同比增长显著，与公司在AI与云的长期资产投入形成匹配，管理层强调超过一半的云与AI资本开支投向可长期货币化的资产，剩余主要投向服务器算力扩充。围绕Q1的观察重点在于RPO是否继续增长、Azure大客户订单动向与Foundry智能体服务采用曲线，这些指标将决定收入兑现的节奏与后续指引的弹性。

在现金流层面，短期可能继续受Capex高位影响，但大型合同的回款结构与高比例按年付的订阅模式，有助于保持经营性现金流的稳定与回款质量的提升。随着数据中心迭代与能源侧效率改善，现金流的季节性与增长节奏有望逐步修复，市场对高Capex的耐受度也会随着RPO与收入兑现的持续表现而提高。

大行观点

财报前夕，华尔街分析师对微软前景的看法整体倾向于积极。

瑞穗维持对微软“跑赢大盘”，并将目标价上调至640美元，理由是云与AI需求表现稳健，Azure增速有望高于公司约37%的指引，Copilot的ARPU与席位增量带来中短期的收入与利润贡献。

韦德布什表示，大型科技公司引领的强劲财报季将延续，华尔街低估了AI支出轨迹规模，指出未来三年企业与政府合计AI相关支出或达约3万亿美元，微软在Azure与Copilot两条主线均将受益，对其评级维持优于/跑赢。

多家机构强调RPO与大单结构支撑中期收入兑现，供给侧扩张与液冷覆盖有望优化能效与成本结构，毛利率改善具备空间。分析师也提醒GPU与能源供给仍是约束项，短期Capex高位可能对自由现金流的增长形成压力，但从订单与合同视角看，收入与现金流的能见度仍然较高。