オラクルの第2の創業：ソフトウェア販売からAIコンピューティングパワーの販売へ、最大の懸念が払拭されつつある

かつてオラクルは、データベースや企業向け管理ソフトウェアで最もよく知られており、企業の財務、人事、サプライチェーン業務の管理を支援しながら、長期的な保守・技術サポート料を獲得していました。この顧客の固定化率（スティッキネス）が高いビジネスは、同社に安定したキャッシュフローをもたらしていました。

AI時代の到来は、大規模モデルの学習や運用を必要とするAI企業に計算リソースを貸し出すという、オラクルにとって第2の成長曲線を提示しました。2026年度において、OCIと呼ばれるこのクラウド・インフラストラクチャー事業の売上高は約77%増加し、同社の増収額の80%近くを占めました。しかし、トレードオフも明白でした。通期の設備投資額は557億ドルに達し、フリーキャッシュフローはマイナス237億ドルとなりました。その結果、市場は長年にわたり、オラクルが自社のバランスシートを使って、まだ安定した収益性を確立していないAIインフラ業界に賭けているのではないかという疑問を抱き続けてきました。

最新の四半期決算発表では、この懸念が初めて明確に払拭されました。オラクルは設備投資の圧力を自社のバランスシートだけで単独で抱え込むのではなく、顧客やサプライヤーに転嫁しているのです。これこそが、当社が強気の見通しを維持している核心的な理由でもあります。

I. 四半期決算分析：OCIの成長がさらに加速、設備投資資金調達に転換点が到来

2027年度第1四半期（2026年8月31日終了）において、オラクルは成長の加速が継続していることを示す決算を発表しました。総売上高は前年同期比30%増の193億5,000万ドルとなり、市場予想の191億4,000万ドルを上回りました。Non-GAAPベースの調整後1株当たり利益（EPS）は1.92ドルと、前年同期比で30%増加し、市場予想の1.74ドルを超えました。GAAPベースの普通株主に帰属する純利益は46億8,000万ドル（1株当たり1.56ドル）となり、前年同期の29億3,000万ドル（1株当たり1.01ドル）から大幅に拡大しました。

OCIの成長は、低水準だった前年の反動ではなく、中核業務の加速によって推進されています。クラウド・インフラストラクチャー（OCI）の売上高は前年同期比121%増の74億ドルに達し、2026年度通期の77%増から一段と拡大しました。そのうち、計算需要に牽引された中核的なCPUおよびGPUインフラの売上高は前年同期比151%増の65億ドルとなりました。データベースクラウドの売上高は前年同期比26%増の9億ドルで、マルチクラウドデータベースの売上高は353%急増し、前四半期に見られたクラウド移行のトレンドが継続しています。クラウド事業全体（OCI + OCA）の売上高は前年同期比62%増の116億ドルに達しました。

対照的に、従来のソフトウェア売上高は前年同期比3%減の約55億ドルとなりました。これは顧客がオンプレミス環境からクラウドサブスクリプションへの移行を継続したことによるものであり、最近の四半期に見られる移行のペースと一致しています。

RPOの拡大が続いており、これに伴い業績予想（ガイダンス）も上方修正されました。期末時点の残存履行義務（RPO）は6,640億ドルに達し、前年同期比で約2,090億ドル増加しました。経営陣は2027年度通期の売上高ガイダンスを900億ドル以上に引き上げ、Non-GAAP EPSガイダンスを8.10ドルに設定しました。第2四半期については、売上高成長率のガイダンスを30%〜34%、Non-GAAP EPSガイダンスを1.85ドル〜1.93ドルと提示しました。単に維持するのではなく引き上げたことは、契約を売上高へと換金化するペースに対して経営陣が強い自信を持っていることを示しています。

キャパシティの納入面では、同社は単一四半期で850メガワットのデータセンターキャパシティを追加しました。世界全体のAIインフラ稼働率は約97.9%に達し、GPUの更新価格および再販価格は元契約に対して約20%のプレミアムがついています。これら2つの指標は、現在の成長が案件獲得のための値引きによるものではなく、需要が供給を上回り続けていることで同社が価格決定権を維持できていることを裏付けています。

最も注目すべき変化：設備投資（CapEx）資金調達に関する懸念に直接回答がなされました。経営陣は今四半期、OCI拡大のペースがオラクル自体が創出できるキャッシュの額に全面的に依存しているわけではないことを改めて明確にしました。同社は以下の3つの具体的なメカニズムを提示しました：

• 機器サプライヤーとの段階的な支払い契約により、事前に資金全額を前払いするのではなく、顧客からの入金に合わせて調達コストを段階的に支払う方式；
• 一部の顧客が独自のハードウェアを購入し（BYOH：Bring-Your-Own-Hardware）、オラクルが運用管理とクラウドインフラ技術を提供して、そのハードウェアを利用可能なAI計算クラスタに転換する方式；
• 資金調達済みの顧客（スタートアップか大企業かを問わず）がオラクルへ直接前払いを行うことで、同社が対応する設備投資を事前に前払いする必要を無くす方式。

この説明は、空売り投資家がこれまで示してきた最大の懸念事項の1つに直接答えるものです。すなわち、オラクルのフリーキャッシュフローがマイナス状態に留まる中で、拡大を維持するために同社は際限なく社債発行や増資を行う必要があるのではないか、という懸念です。数字の面では、2027年度通期の総設備投資（Gross CapEx）ガイダンスは900億ドルから950億ドルの範囲にとどまっています。しかし、前述の前払い金や資金調達構造のおかげで、通期の純現金設備投資（Net Cash CapEx）は700億ドルに抑制される見通しです。今四半期の純現金設備投資は約180億ドルで、当該四半期の総設備投資額を大幅に下回りました。また同社は、以前発表された200億ドルのATM（At-The-Market）株式売り出しプログラムを含め、2027年度中に負債と株式を合わせて総額約400億ドルを調達する見込みです。資金調達ニーズは依然として存在するものの、総設備投資額と純現金支出額の間に明確なギャップが生じたことで、「全額自社資金負担による全面投球（オールイン）」の拡大戦略に対する市場の不安は和らいでいます。

II. 事業分析：クラウドが成長を牽引、ソフトウェアが基盤を支える

オラクルの売上高は、製品およびサービス別にクラウド、ソフトウェア、ハードウェア、サービスの4分野に分類できます。公式な報告セグメント上はクラウドとソフトウェアが単一のセグメントに統合されていますが、両者の成長ドライバーやビジネスモデルは異なるため、個別に分析する方がより高い明瞭性が得られます。

2026年度、オラクルは総売上高で約674億ドルを記録しました。クラウド事業が総売上高の半分以上を占め、同社の主要な成長エンジンとして機能する一方、ソフトウェア事業は依然として全体の3分の1以上を占め、不可欠な継続的収益（リカーリングレベニュー）の基盤を提供しています。

注：構成比および前年比変更率は年次報告書で開示された金額に基づいて計算されており、端数処理によりわずかな不一致が生じる場合があります。

2.1 クラウド：OCIが加速を推進、OCAは堅調な成長を維持

オラクルのクラウド事業は、OCI（Oracle Cloud Infrastructure）とOCA（Oracle Cloud Applications）に分かれています。

両者は異なる顧客ニーズに対応しています。OCIは計算リソースとデータベースサービスを提供して顧客のシステム運用を支援する一方、OCAは構築済みのビジネスアプリケーションを提供し、顧客の財務、人事、サプライチェーン管理業務を支援します。

OCI：AIコンピュートとデータベースクラウドサービスの両方を網羅

OCIは現在、同社の主たる成長エンジンです。2026年度において、その売上高は約78億7,000万ドル増加し、同社の純増収額の80%近くを占めました。

同社の第4四半期決算説明資料によると、OCIは主に2つの事業で構成されています：

• インフラストラクチャー（CPUおよびGPU）：企業システム、AIモデルの学習、および推論ワークロードを支える計算リソースを提供します。第4四半期の売上高は約48億ドルに達し、前年同期比119%増加しました。
• データベース：データベースクラウドサービスを提供します。第4四半期の売上高は約8億ドルで、前年同期比29%増加し、マルチクラウドデータベースの売上高は404%急増しました。

この内訳から、OCIの成長は計算能力に対する需要と、データベースワークロードのクラウド移行の両方によって牽引されていることが分かります。CPUおよびGPUインフラは現時点で規模が大きく、成長率も高い部分ですが、その売上高のすべてが厳密にAI関連売上高に分類されるべきではありません。

データベース事業は、オラクルが長年培ってきた製品の強みを基盤としています。顧客はOCI上でデータベースを運用できるほか、マルチクラウドでの提携を活用して、AWS、Azure、あるいはGoogle Cloudの環境下でオラクルのデータベースサービスを利用することも可能です。

OCA：企業向け管理ソフトウェアを継続的なサブスクリプション収益へと転換

OCAは企業の日常業務に不可欠なアプリケーションソフトウェアをカバーしています。同社の第4四半期説明資料で強調された主要製品は以下の通りです：

OCAの成長は、主に新規顧客の獲得、既存アプリケーションのクラウドへの移行、および既存顧客への追加モジュールのクロスセルによって牽引されています。例えば、Fusion Financials（財務管理）を導入した顧客は、その後サプライチェーンや人事モジュールを追加導入することがあります。

OCIと比較して、OCAはより安定した成長を示します。その価値は、長期的なサブスクリプションと製品の利用拡大を通じて、企業顧客当たりの売上高を高めることにあります。AI機能が顧客の導入や契約更新を一段と後押しできるかについては、今後の運用実績を通じて検証する必要があります。

2.2 ソフトウェア：サポート売上は堅調、ライセンス販売には圧力

2026年度のソフトウェア売上高は前年比0.7%減の約245億4,000万ドルとなりました。このセグメント内では、ソフトウェアサポートとソフトウェアライセンスで対照的な動きが見られました。

ソフトウェアサポートの売上高は前年比1.4%増の198億ドルに達しました。これは主に既存顧客からの保守、アップデート、技術サポート料によるものです。オラクルのデータベースやアプリケーションは企業の基幹業務を支えているため切り替えコストが高く、この収益源は予測可能性が非常に高いため、同社にとって極めて重要で安定した基盤となっています。

ソフトウェアライセンスの売上高は前年比8.9%減の47億4,000万ドルとなりました。ソフトウェア使用権の買い切りからクラウドサービスのサブスクリプションへの顧客の移行により、収益の流れがOCIやOCAへと再配置される一方で、従来のライセンス販売は圧力を受けています。この移行の成否を評価するには、クラウド売上高の伸びが従来のソフトウェア売上の減少を補えるか、また顧客がオラクルのエコシステム内に留まっているかを検証する必要があります。

2.3 ハードウェアおよびサービス：収益寄与が限られた補完的事業

2026年度において、ハードウェアの売上高は前年比5%増の約30億8,000万ドル、サービスの売上高は前年比9.7%増の約57億4,000万ドルとなり、合計で同社の総売上高の約13%を占めました。ハードウェア事業にはExadataのような統合型システム（Engineered Systems）、サーバー、ストレージ、および関連サポートが含まれます。サービス事業は、顧客がオラクル製品を導入・活用できるようコンサルティング、導入支援、移行サポートなどを提供しています。

これら2つの事業は製品の納入や顧客のオンボーディング（定着化）を支えているものの、全体の成長への寄与はクラウドセグメントに比べると限定的です。オラクルの核心的な成長軌道は、引き続いてOCIの拡張と、OCAおよびデータベースクラウドサービスの拡大によって牽引されています。

III. 成長エンジンの詳細分析：計算能力、データベース移行、企業向けサブスクリプション

3.1 AI計算需要がOCIの拡大を牽引；キャパシティの納入が成長スピードを左右

OCI内のCPUおよびGPUインフラストラクチャーは、オラクルにとって最大の単一成長源です。2026年度第4四半期における同セグメントの売上高は48億ドルに達し、前年同期比で119%増加しました。この需要は、大規模モデルの学習、構築後の推論、AIコーディングなどのアプリケーションの実行継続から生じています。

主要なAI顧客にとって、チップの調達は最初のステップに過ぎません。機器が効率的に連携し、高い信頼性で稼働し、スケジュール通りに展開できるかどうかが、学習コストや製品の市場投入時期に直結します。オラクルはコンピュート、ネットワーク、ストレージ、クラスタ管理サービスを提供し、計算スケール、納入効率、運用性能のいずれの面でも高い競合力を発揮しています。

すでに多額の需要が契約によって確定しており、戦略的焦点は収益への転換（換金化）へと移行しています。同社は2026年度に1.2ギガワット（GW）以上のキャパシティを納入し、第4四半期時点の予測として2027年度第1四半期に約1GWの納入を計画していました。キャパシティ納入の加速は契約済み売上の立ち上がりを促進し、短期的なOCI成長にとって最も直接的な触媒となります。電力確保の可否、データセンター施設、ハードウェアの供給、および設置スケジュールが、このプロセスの進行スピードを決定付けることになります。

3.2 マルチクラウドデータベースがクラウド移行需要を解放し、OCIデータベース売上高を拡大

OCIは計算機能だけでなく、データベースクラウドサービスも提供しています。2026年度第4四半期のデータベースクラウド売上高は前年同期比29%増の約8億ドルとなり、マルチクラウドデータベースの売上高は404%急増しました。この成長は、オラクルが数十年かけて構築してきた広範な法人顧客基盤と基幹システム（ミッションクリティカルシステム）を活用したものです。

マルチクラウド提携は実用的な課題を解決します。企業は自社のオラクルデータベースを維持しつつ、AWS、Azure、あるいはGoogle Cloudを活用したいと考えています。これらのクラウドプラットフォーム内でデータベースサービスを直接提供することで、オラクルは顧客にとってのクラウド移行の障壁を減らすと同時に、対応可能市場（TAM）を拡大しています。他のハイパースケーラーを選択した顧客でも、オラクルのデータベースサービスを円滑に導入できます。

AIは企業のデータ消費量をさらに増加させています。顧客は既存のビジネスデータをもとに照会や分析を行い、インテリジェントなアプリケーションを稼働させようとしており、これがデータベースクラウドの利用拡大を促す可能性があります。マルチクラウドデータベースの成長余地は、既存顧客の移行、データ消費の拡大、新規ワークロードの導入によって支えられています。現在の高い成長率は元の基準値が小さいことによる影響もあるため、今後は実際の売上貢献度と使用量指標が注視すべき重要指標となります。

3.3 OCAはクラウド移行とクロスセルに依存して企業向けサブスクリプション収益を拡大

OCAはFusion、NetSuite、そしてOracle Healthのような特定業界向け製品を含め、企業の各事業部門に直接リーチするオラクルのクラウドアプリケーションを包含しています。2026年度、OCAの売上高は前年比11.3%増の約159億ドルとなりました。OCIに比べると成長ペースは穏やかですが、大規模なAIコンピュート契約とは異なり、予測可能な企業向けサブスクリプション収益をもたらしています。

成長の主な要因は、従来のアプリケーションからクラウドサブスクリプションへの顧客移行、新規顧客の獲得、および既存顧客による追加モジュールの採用拡大です。例えば、企業がまずFusion Financials（財務）を導入し、その後人事やサプライチェーンのアプリケーションを追加することで、データとプロセスの共有を通じて連携を効率化します。2026年度第4四半期には、Fusionバックオフィス、NetSuite、業界特化型アプリケーションの売上高がそれぞれ12%、9%、8%拡大しました。

AIには製品競争力を高める可能性がありますが、新たな機能が顧客による購入、契約更新、またはモジュール追加に結びつかなければ収益は生まれません。Oracle Healthの次世代AIヘルスケアシステムも潜在的な機会を示していますが、その影響は導入スピードと顧客の採用状況にかかっています。OCAの成長は、基本的には法人顧客がクラウド移行と製品導入の拡大を継続することに依存しており、AIはそのプロセスを加速させる追風（タイルフ​​ィンド）となっています。

IV. 主なリスク：顧客集中度の高さと巨額の資金負担がキャッシュ回収の圧力を増大

4.1 顧客集中度：OpenAIの財務能力が注文の実現性に影響

2026年度末時点で、オラクルのRPOは6,380億ドルに達し、そのかなりの部分がOpenAIに関連しています。大型契約は広大な成長空間をもたらす一方で、少数の主要顧客の財務状態や資金調達能力に対するオラクルのリスク露出を高めます。OpenAIが持続的に収益を拡大し、資金を確保し、計画通りに計算リソースを購入できるかどうかが、これらの契約の収益化ペースに直接影響を与えます。

RPOは手元にあるキャッシュと同義ではありません。オラクルは事前に施設の建設や機器の購入に資金を投入する必要があります。主要顧客が調達を遅らせたり、支払いを延期したり、需要を削減したりした場合、同社はキャッシュ回収期間の長期化に直面する可能性があります。計算リソースは他社に再リース可能ですが、代替顧客の確保には時間がかかり、当初の契約価格を得られないリスクもあります。顧客集中度が高ければ高いほど、特定の顧客の動向に対する売上高、稼働率、キャッシュフローの感応度が高まります。

4.2 キャパシティの納入遅延がキャッシュ回収サイクルを長期化

大規模なデータセンターの稼働には、電力確保、施設建設、サーバー、ネットワーク機器のすべてが同期して進行する必要があります。いずれかの要素で遅延が発生すると、賃貸費用、運用コスト、資金調達コストがすでに発生しているにもかかわらず、顧客の導入や売上計上が先送りされます。建設スケールが拡大する中で、オラクルは同時に進行する広範なプロジェクト群において確実な納入能力を維持しなければなりません。

したがって、計画中のキャパシティや契約規模にとどまらず、実際の納入状況、請求可能キャパシティ、および稼働率を注視する必要があります。資金投入に対して収益の回収が遅れた場合、資金ギャップが拡大し、同社は追加調達を余儀なくされる可能性があります。

4.3 ハードウェア持ち込み（BYOH）モデルの実質リターンの検証が必要

顧客からの前払いとBYOH構造は、オラクルの資金的な制約を緩和するのに役立ちます。前払いは建設に必要なキャッシュを生み出し、顧客が提供するチップはオラクルの初期機器調達費用とその後の減価償却費を削減します。ただし、これら2つのモデルの経済的特性は異なります。前払いには将来の履行義務が伴うのに対し、BYOHは根底にある収益およびコスト構造を変化させます。

重要なのは、オラクルが資金支出を抑えた後、ネットワーク、ストレージ、運用等のサービス売上をどの程度確保できるかです。粗利益率のパーセンテージが高くなったからといって必ずしも粗利益の絶対額が増えるわけではなく、またチップが顧客所有だからといって、オラクルが単に素の不動産賃貸を提供しているだけと見なすべきでもありません。このような契約が価値創出（アクレティブ）に資するかどうかを判断するには、投入資金、サービス範囲、および契約期間を総合的に評価する必要があります。

V. 投資判断：核心的懸念が部分的に払拭、押し目買いの根拠が補強

最新の四半期決算を踏まえ、当社は主に以下の3つの支柱に基づき、オラクルに対してポジティブな見通しを維持します：

第1に、OCIの成長の「質」が向上しており、単に表面的な数値が良いだけではありません。CPUおよびGPUインフラの売上高は前年同期比151%増と、OCI全体の121%増を上回るペースで拡大しました。これは成長が補完的なサブセグメントによって水増しされたものではなく、真に核心的な計算需要によって牽引されていることを証明しています。さらに、経営陣は通期の売上高およびEPSのガイダンスを据え置くのではなく引き上げており、契約から売上への転換時期に対する視認性（ビジビリティ）の高さを示しています。

第2に、今四半期で最も顕著な変化は、設備投資（CapEx）の資金調達に関する懸念に直接答えたことです。これこそがオラクルに対する市場最大の懸念事項でした。すなわち、フリーキャッシュフローがマイナス圏で推移する中、拡大は持続可能なのか、それとも際限のない社債発行や株式の希薄化を招くのか、という点です。経営陣は、OCIの拡大がオラクル自体のキャッシュに頼った設備投資に制約されているわけではないことを明確に示しました。顧客前払い金、サプライヤーファイナンス、BYOHという3つのメカニズムにより、同社が追加の前払い資金を出さずともキャパシティの拡張を支えることができます。通期の純現金設備投資のガイダンスは700億ドルに制限されており、総設備投資額（900億〜950億ドル）を明確に下回っています。この動向は今四半期の純現金設備投資が約180億ドルにとどまったことによっても実証されました。資金調達の圧力が完全に消滅したわけではなく、同社は2027年度中に200億ドルのATM株式売り出しを含め社債・増資により約400億ドルを調達する計画ですが、市場が以前恐れていた最悪のシナリオ（無制限な設備投資の膨張とフリーキャッシュフローの歯止めなき悪化）は大幅に和らぎました。

第3に、価格決定権と需要のサインが引き続き強力である点です。稼働率97.9%に加えてGPUの更新・再販価格に約20%のプレミアムがついていることは、現在の成長が値引きによって促進されているのではなく、供給を需要が常時上回っていることによるものであることを物語っています。これは将来の粗利益率や長期的投下資本利益率（ROIC）にとって朗報であり、RPOが予定通り売上高に変換されることへの確信を強めるものです。

第4に、オラクルの運用プロファイルに類似した競合他社と比較して、現在のバリュエーションは妥当であり、バランスシートはより健全です。決算発表後、株価は約4%上昇して160ドル前後となりました。2028年度のセルサイド予想EPS（8.78ドル）に基づく予想PERは約18倍です。OCIがクラウド売上の半分以上を生み出し3桁成長を続けていることから、そのビジネスモデルはCoreWeaveやNebiusといった「ネオクラウド（Neocloud）」企業に益々酷似してきています。これらのネオクラウド企業は、営業赤字が続いているにもかかわらず著しく高い評価を受けています。対照的にオラクルは収益性の高い既存のソフトウェア事業に支えられており、無益なまま負債で拡大するヘッジなしのネオクラウドとは異なり、実際の営業キャッシュフローと純利益を背景に負債を活用しています。この比較フレームワークにおいて、予想PER 18倍は妥当と見られ、「押し目買い（buy-on-dips）」戦略への評価面での支えとなります。とはいえ、競合比較には主観が伴うため、この投資ロジックの検証にはOCI利益率の質の維持を見極める必要があります。

注視すべき主なリスク要因：

• 顧客集中度：OpenAI等の主要AI顧客の財務能力および追加投資意欲は、RPOの予定通りの収益化に向けた極めて重要な変数であり続けます。
• 純現金設備投資額が700億ドルのガイダンス上限に厳格に収まるかどうか（「自給自足」シナリオの正当性を検証する基準となります）；
• 資金調達のペース：年間約400億ドルの負債および株式による資金調達に伴う支払利息と株式希薄化が、どの程度EPSを圧迫するか；
• 売上総利益率（粗利益率）の動向：AIインフラの売上比率上昇が会社全体の粗利益率を希薄化させないか。今後の四半期においてセグメント粗利益指標を追跡する必要があります。

要約すると、今回の四半期決算はオラクルの根幹にある投資ストーリー（OCIのキャパシティ納入ペースおよびRPOの売上換金速度が引き続き主要な株価動因である点）を変更するものではありませんが、設備投資調達構造に関する新たな開示は強気派・弱気派の議論において最も懸念されていた点（弱気派の主要論点）を大きく和らげました。決算発表後の短期的なボラティリティを許容できる投資家にとって、決算後の株価調整は魅力的な押し目買いの好機となる可能性があります。今後の主たる監視指標は、純現金設備投資がガイダンスの範囲内に留まるか、そして顧客集中度が引き続き分散されるかに焦点を当てるべきです。