收購折戟後砸40億擴產，恩捷股份面臨資金與規模競爭雙重考

證券之星 陸雯燕

籌劃近半年後，恩捷股份(002812.SZ)收購青島中科華聯新材料股份有限公司(下稱“中科華聯”)100%股份的重組事項宣告終止，交易各方在交易對價等核心條款上未能達成一致。此次收購的折戟，也讓恩捷股份整合產業鏈、擴充產品矩陣的計劃泡湯。

證券之星注意到，收購終止同日，恩捷股份火速拋出40億元擴產計劃，擬新建50億平方米鋰電池隔離膜項目。這一看似“補位”的舉動背後，恩捷股份2025年剛扭虧爲盈，面臨近68億元短債資金缺口、77億元應收賬款的巨大財務壓力。面對競爭對手的激進擴產，爲守住市場份額，恩捷股份不得不“負重”加碼產能。

交易對價存分歧，產業鏈整合告吹

本次重組始於2025年12月，恩捷股份擬通過發行股份方式向63名交易對方購買其所持有的中科華聯100%股份，並募集配套資金。

中科華聯作爲國內領先的鋰電池隔膜生產裝備製造商，主要客戶爲鋰電池和鋰電池隔膜廠商。恩捷股份作爲全球最大的鋰電池隔膜生產及供應商，此次交易將打通上下游產業鏈，通過直接採購隔膜生產裝備產線以降低採購和運維成本。同時，中科華聯創建的藍科途隔膜品牌可以補充上市公司現有隔膜產品矩陣。

針對本次重組終止的原因，恩捷股份表示，公司與交易對方對本次交易的核心條款進行了充分協商和談判，但未能就部分核心條款尤其是交易對價達成一致。

證券之星瞭解到，此次發行股份購買資產的發行價格爲34.38元/股，不低於定價基準日前120個交易日公司股票交易均價的80%，是2025年12月1日停牌前一交易日收盤價55.35元/股的62.11%。這一近四成的折價與同期二級市場實際交易價格存在顯著價差。

2025年12月15日復牌至5月12日收購終止期間，恩捷股份股價區間漲幅爲50.71%。5月12日收盤價爲83.42元/股，已是發行價格的兩倍多。

從股權結構來看，中科華聯股東人數多達63名，股權較爲分散。其中，第一大股東兼董事長郅立鵬的持股比例僅11.12%，過半股東的持股比例在1%以下。股權分散意味着協調範圍廣、意見統一難度大，這也讓交易談判的推進節奏與核心條款的達成變得更爲複雜。

業績面上，受鋰電池隔膜行業下游需求變動的影響，市場競爭加劇，中科華聯長期處於虧損狀態。2023年至2024年及2025年1-9月，中科華聯營收分別爲7.61億元、5.31億元、6.07億元；歸母淨利潤分別虧損8243.13萬元、2.93億元、1.9億元。

恩捷股份表示，終止本次交易不會對公司現有生產經營活動和財務狀況造成重大不利影響，不存在需要交易各方承擔相關違約責任的情形。

“買產能”落空轉“自建”，短債資金缺口近68億

鋰電池隔離膜產品爲恩捷股份的戰略核心產品，2025年貢獻營收116.3億元，同比增長40.89%，佔總營收的85.31%。收購中科華聯的告敗，也讓恩捷股份通過收購擴充產能的計劃泡湯。

根據GGII數據，藍科途2024年溼法隔膜市場國內佔有率約爲4.5%，排名行業第六。公開資料顯示，截至2025年，藍科途已建成山東青島、山西運城、安徽蚌埠三個量產生產基地，產能大約20億㎡，另有四川遂寧和四川宜賓兩大基地在建，2026年底總產能可能會達到30億㎡，五大基地合計產能預計50億㎡。

值得關注的是，收購終止同日，恩捷股份同步拋出擴產計劃。公司擬在四川省自貢市榮縣投資建設年產50億平方米鋰電池隔離膜項目，預計總投資40億元。該項目由恩捷股份新設下屬子公司作爲實施主體，恩捷股份持有項目公司67%股權，自貢市人民政府推薦的產業合作方持股33%。項目公司後續可引入其他合作方持有不超過10%的股權。

然而，大幅擴產錢從何來？隔膜行業擴產週期較長，且資產投入重，而恩捷股份的盈利修復基礎尚未穩固。2024年遭遇上市首虧後，公司2025年實現扭虧爲盈，全年營收136.33億元，同比增長34.13%；對應歸母淨利潤1.43億元，同比增長125.62%。但扭虧高度依賴第四季度，公司2025年前三季度仍虧損8632.3萬元。2026年一季度，公司實現營收39.08億元，同比增長43.21%；歸母淨利潤2.6億元，同比大幅增長901.7%。但這是基於低基數效應之上，其盈利水平尚不及2023年同期的6.49億元。

資金面上，截至2026年一季度末，恩捷股份短期借款73.33億元，一年內到期的非流動負債23.12億元，二者合計高達96.45億元。而同期貨幣資金僅28.89億元，短債資金缺口達67.56億元。此外，公司大量資金被佔用，營收只是“紙面富貴”。2026年一季度末的應收賬款高達76.91億元，同比增長46.46%，增速與規模遠超同期營收。

在此背景下，恩捷股份再扛40億投資，財務壓力不言而喻。公司坦言，本項目資金通過自有資金和自籌資金等方式解決，由此將導致公司現金流減少，增加財務風險；此外，本項目投資額較大，若公司融資不能及時到位，項目進度將受到影響。

深究其擴產原因，鋰電隔膜是典型重資產、規模效應強的行業，企業產能越大，單位折舊、能耗、採購等成本越低，競爭力隨之越強。2025年隔膜行業前4大企業集中度超72%，恩捷股份的市場份額雖連續多年處於鋰電池隔膜市場首位，但其龍頭地位並非高枕無憂。

當前隔膜供給偏緊、擴產週期長，搶先落地有效產能成爲鎖定客戶與市場份額的關鍵。2026年以來，行業競爭愈演愈烈。1月，佛塑科技(000973.SZ)拿下金力新能源100%股權，後者2025年全年出貨量位居國內隔膜行業第二；5月8日，滄州明珠(002108.SZ)宣佈投資建設年產24億平方米溼法鋰離子電池隔膜項目，達產後公司溼法鋰離子電池隔膜年設計產能爲41.9億平方米；5月20日，璞泰來(603659.SH)計劃總投資56億元建設年產72億平方米鋰離子電池隔膜建設項目。

競爭對手的瘋狂加碼，倒逼恩捷股份以擴產守住市場陣地，否則將面臨份額被蠶食、規模優勢被削弱的風險。(本文首發證券之星，作者|陸雯燕)