【首席視野】楊德龍：各路資金積極入場 帶動股市走牛

楊德龍系前海開源基金首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

這輪行情與10年前相比，發起的原因類似，但走勢預計會有所不同。此輪行情可能會延續2-3年，呈現慢牛、長牛走勢，而10年前2015年的大牛市則是快牛。當時場外配資較多，而這次從一開始就控制場外配資，防止市場走向快牛、瘋牛，力求走出慢牛、長牛走勢，這更利於投資者在市場行情中獲得較爲理想的回報。當前GDP與國債收益率的剪刀差擴大，而且股票整體的分紅收益率也超過了國債的分紅收益率，充分說明當前資本市場的投資吸引力正在不斷增加。在寬流動性、低利率的環境下，預計更多資金會轉向權益市場。本週權益市場大幅上漲的同時，債券市場出現快速回落，甚至大跌，這也說明很多機構投資者正在逐步減少債券配置比例、增加權益配置比例。

根據美林時鐘理論，在經濟復甦期“股票爲王，債券次之”，股票市場在經濟復甦時往往表現強勁，而債市表現較差，資金流向偏向股票市場。目前各路資金入場意願越來越強烈，一方面是從債市流出的資金到股市尋找機會，另一方面是從樓市流出的資金進入股市配置權益類資產。因爲當前我國樓市走勢相對低迷，成交量較低，以往買房的一些投資者可能會轉而買入股票和基金。第三，居民存款向資本市場“搬家”的現象越來越明顯。

去年年底我發佈的2025年十大預言中，明確提到2025年居民儲蓄將向資本市場大轉移，爲資本市場帶來源源不斷的增量資金，這一預言現在已得到初步驗證。此外，還有外資流入，由於美國股市估值較高，而A股和港股估值較低，國際資本從美股流出，進入A股和港股逢低佈局是大勢所趨，外資流入也爲資本市場帶來更多增量資金。根據外管局數據，上半年外資流入國內市場高達101億美元，這也意味着外資流入速度後續可能會加快。

目前市場對於美聯儲9月份降息的預期越來越強。因爲近期公佈的美國非農就業數據遠低於預期，美國勞工局還將五、六月份的數據大幅下修，這導致特朗普當場表態要罷免美國勞工局局長。當前美國的CPI數據已經下降，因此美聯儲降息的條件已經初步具備。加之美國總統特朗普多次向美聯儲主席鮑威爾施壓，要求儘快降息，9月份降息的概率會非常高，美聯儲若開啓本年度首次降息，年底前可能還會再降1到2次，將美國基準利率降到4%以下，這會使美元指數繼續回落，人民幣等非美貨幣出現升值。另外，美聯儲作爲世界央行，其降息可能引發其他央行跟進，爲中國央行進一步降息、降準打下堅實基礎，這對國內資本市場也會形成正面支撐，提振股市表現。

當前在貨幣政策方面，央行實施低利率、寬流動性政策，向市場釋放更多流動性以支持經濟復甦。但7月份新增人民幣貸款爲負值，這在一定程度上體現出投資者信心不足以及企業擴大再生產的動力不足，導致貸款出現明顯回落。雖然貨幣政策較爲寬鬆，但要提高投資者信心，仍需提升投資者對未來的預期。因爲在經濟增速放緩時，通過寬鬆貨幣政策提振經濟的效果並不明顯，而在經濟過熱時，通過收緊銀根給經濟降溫則較易見效。打個比方，就像馬能通過繮繩把車拉走，卻無法通過繮繩來倒車一樣。當前企業家及居民投資信心不足，即便貸款利率一降再降，貸款增速依然較低。因此，下一步需通過提振資本市場表現產生賺錢效應、提振消費增速，進而提高經濟增長動力。

很多傳統行業出現產能過剩，需通過“反內卷”、去產能來改變打價格戰的態勢，讓更多企業實現盈利改善，這會提振企業家信心。同時，股市走強產生的賺錢效應，能讓廣大投資者通過資本市場獲得良好投資回報，這也是拉動消費的最佳手段。上海發佈“AI+製造”方案，這對推動人形機器人、“AI+傳統行業”、算力算法等板塊會形成利好。當前正處於第四次科技革命中，AI正在改變諸多行業，也催生了一些新的投資機會，特別是“AI+消費”的最佳落地場景人形機器人。

近期召開的世界人形機器人大會、人形機器人運動會，都引發了投資者對人形機器人發展的關注。而近期多個機器人本體公司通過IPO登陸資本市場，也激發了投資者對人形機器人行業的投資熱情。人形機器人今年有望迎來量產元年，未來三年預計還是在工廠、商場、酒店等公共場所應用較多，但之後會逐步進入家庭，成爲家庭中的一員。因此，人形機器人有望成爲新能源汽車之後的又一產業賽道，且有望複製我國在新能源汽車領域的成功，實現快速發展，因爲我國在應用端具有優勢，產業鏈齊全且製造成本低。我們大膽預測未來全世界的機器人大部分將由中國廠商製造，我國人形機器人的發展有可能處於世界領先地位，將來成爲世界機器人制造基地。

此外，每輪牛市來臨，券商股都不會缺席，很多人在牛市中不知投資什麼時就會配置券商股，因此券商股近期持續走強，也預示着這輪牛市行情逐步確立。在牛市中，券商股受益較大：一方面，市場成交量成倍放大，帶來佣金收入；另一方面，兩融餘額大幅上升，目前已站上2萬億大關，也會爲券商帶來利息收入；同時，行情起來後，IPO發行節奏會加快，會爲券商帶來投行業務收入。所以，作爲牛市的受益者，券商股是值得關注的方向。

前段時間反內卷行情持續了一段時間，但目前出現調整。因爲反內卷的行業多數屬於產能過剩行業，雖然反內卷會給這些行業帶來一定改善機會，但行業的業績拐點可能還需等待一段時間，因此在反彈一段時間後陷入沉寂。而經濟轉型受益的一些新生產力板塊，如算力算法、人形機器人、創新藥等，上漲的持續性更強，這也反映出投資者對經濟轉型受益的科技創新板塊投資熱情更高。

滬深300當前的市盈率約爲14倍，與歷史高位水平相比，還有較大上升空間。從滬深300的估值來看，當前市場仍處於牛市起步階段，尚未到中後期。從行業板塊來看，目前低估值的主要是一些大盤藍籌股，特別是傳統行業的很多股票市盈率低於10倍，部分股票雖從底部反彈，但整體估值仍然不高。從中長期來看，這些低估值藍籌股有可能迎來估值修復機會。比如今年分紅率較高的銀行股率先大漲，很多銀行股今年漲幅超過30%，股價創歷史新高，但估值仍處於所有板塊中最低水平，很多銀行的市盈率不超過10倍。未來若行情進一步向上演繹，一些這段時間表現滯後的傳統白馬股有可能迎來估值回升的機會。