邁威爾科技Marvell：雲大廠花錢更慷慨，ASIC 爲何沒 “借上力”？
邁威爾科技 Marvell 北京時間 8 月 29 日凌晨，美股盤後發佈 2026 財年第二季度財報（截至 2025 年 7 月）：
1.收入端：本季度 20.1 億美元，環比增長 5.8%，符合市場預期（20.1 億美元）。本季度環比增量的 1.1 億美元，增長主要來自於數據中心和消費者業務。其中消費者業務受遊戲市場需求回暖的驅動，數據中心業務的增長則主要來自於 AI 業務及電光互聯產品的帶動。
2.毛利率：本季度毛利率爲 50.4%，環比基本持平。由於$邁威爾科技(MRVL.US) 毛利率受收購資產攤銷等方面的影響，因而財報中的毛利率並不能直接體現出經營情況。在剔除該影響後，海豚君參考調整後的毛利率看，公司本季度調整後的毛利率爲 58.7%。受定製 ASIC 等相關業務毛利率相對較低的影響，公司整體毛利率呈現下滑的趨勢。
3.數據中心業務：是市場關注的重點。本季度收入 14.9 億美元，環比增長 3.5%，增長主要來自於 AI 業務的帶動，本季度數據中心業務佔比爲 74%。海豚君預估公司本季度 AI 業務收入約爲 8.6 億美元，環比增長 0.3 億美元。公司當前處於定製 ASIC 新品的空窗期，收入仍主要來自於 2024 年量產的老產品，AI 收入環增繼續放緩。
4.下季度指引：收入 20.6 億美元，符合市場預期（21.2 億美元），環比增長主要來自於企業網絡及運營商基礎設施業務的回暖，數據中心環比不增長；毛利率（GAAP）51.5-52%，環比提升，主要來自於下季度定製 ASIC 業務環比下滑，帶來的結構性影響。
海豚君整體觀點：低迷指引，戳破了市場信心
邁威爾科技 Marvell 雖然本季度財報基本符合預期，然而下季度的低迷指引直接影響了市場信心。
海豚君分拆來看，公司下季度收入指引中環增的 0.6 億美元，將主要來自於企業網絡和運營商業務的回暖。數據中心業務在環增持續收窄之後，下季度更是出現環比持平的情況，這嚴重影響了公司成長性的看點。
而在數據中心業務中，市場關注的定製 ASIC 業務，公司預期下季度將出現環比下滑。定製 ASIC 業務的當前收入主要來自於 2024 年量產的亞馬遜的 Trainium2 和谷歌的 Axion CPU 產品，而第三個客戶微軟的產品仍需在 2026 年才能量產。雖然公司的定製 ASIC 業務處於新品真空期，但在各家大廠提升資本開支的情況下，給出環比下滑的指引，還是令人失望的。
此前 Marvell 曾在 6 月舉辦一場定製 ASIC 芯片的發佈會，其中主要關於兩個方面的變化：
a）數據中心業務的 TAM（可獲得市場）：公司將 2028 年的預期從此前的 750 億美元上調至 940 億美元（其中定製 ASIC 市場預期從 430 億美元也提高到了 540 億美元）；
b）定製 ASIC 業務的客戶：公司當前與三家核心雲服務大廠（亞馬遜、微軟、谷歌）建立穩定合作基礎上，又新添了 2 家新興超大規模數據中心廠商的 AI ASIC XPU 需求；
綜合（a+b）來看，無論是未來預期空間的上修，還是定製 ASIC 客戶數目的增加，都給市場帶來了信心的支撐，公司股價也在本次 AI Day 後上漲至 80 美元左右。
隨着二季度財報後，雲服務大廠陸續上調資本開支，公司股價曾達到 85 美元，但還是難以站穩在 80 美元上方。這主要是因爲在 AI 芯片市場中，Marvell 非首選的合作伙伴，並還面臨着 AIchip 的競爭。
然而在本次財報後公司給出的 “低迷” 指引，更是印證了兩方面的擔憂：
一方面，從客戶產品發佈節奏看，公司當前定製 ASIC 收入仍主要來自於亞馬遜的 Trainium2 和谷歌的 Axion CPU 產品，這兩款產品都是從 2024 年開始量產爬坡。而公司第三個客戶微軟的 Maia 新品需要等到 2026 年開啓量產，在缺乏新品助力的情況下，下半年定製 ASIC 業務缺乏亮點；
另一方面，面臨着 AlChip 的競爭，當前亞馬遜的 Trainium 芯片是公司定製 ASIC 業務的主要收入來源。然而亞馬遜下一代 Trainium 3 芯片的供應商仍有爭議，公司至今也未明確披露相關情況。如果 Trainium 3 最終丟單，那麼公司定製 ASIC 的能力將再被質疑。
結合當前市值（666 億美元），對應公司 2027 財年淨利潤約爲 34 倍 PE（假定收入 +28%，毛利率 52.4%，稅率 15.8%）。參考英偉達當前大約對應 2027 財年 29 倍 PE 左右，相比而言，Marvell 較高的估值中，體現出市場對公司定製 ASIC 業務的更高成長性和爭取 AI 芯片市場份額的期待。
由於 Marvell 的產品已經打入了雲大廠的 AI 芯片市場，將同樣受益於大廠資本開支提升的推動。但值得注意的是，Marvell 在 AI 芯片採購次位方面仍是落後於英偉達、博通的次選，還在大客戶的產品上面臨着 Alchip 的競爭，因而 Marvell 的業績確定性相對較弱。
雖然 Marvell 在此前的 AI Day 給出了更爲樂觀的展望，但股價的支撐，還需要公司能給出更爲實際的表現和信息，比如微軟新品進展超預期，亞馬遜 Trainium 3 等新品的確定性回應。而在本次如此 “差勁” 的指引預期之後，在帶來股價下跌的同時，市場也將再次考慮 Marvell 的美好願景究竟能落地多少。
海豚君對邁威爾科技 Marvell(MRVL.O) 財報的具體分析，詳見下文：
一、邁威爾科技 Marvell 業務
邁威爾科技 Marvell 公司憑藉存儲技術起家，後續通過一系列的 “外延併購” 實現業務拓展，數據中心業務已經成爲公司最大的收入來源。
具體業務情況：
1）數據中心業務（75% 左右）：高成長業務，受益於數據中心及 ASIC 需求的推動，是當前市場最主要的關注點。業務中包括光電互聯產品、SSD 控制器、定製 ASIC 業務（亞馬遜 AWS、谷歌 Axion CPU 等定製化芯片）等，主要應用於雲服務器、邊緣計算等場景；
2）其他業務（25% 左右）：三季度開始將 “企業網絡、運營商基礎設施、消費、汽車 + 工業” 整合爲通信及其他” 板塊。其中①企業網絡及運營商基礎設施業務在 5G 大規模基建後，出現明顯回落；②消費電子業務受下游電子產品及家庭寬帶等需求影響；③汽車與工業，業務中的汽車以太網業務將在第三季度完成，業務整體佔比將更小。
二、核心數據：收入&毛利率，符合預期
2.1 收入端
邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第二季度實現營收 20.1 億美元，環比增長 5.8%，符合市場預期（20.1 億美元）。由於市場主要關注 AI 業務給公司帶來的成長性看點，因而環比角度會比同比更爲直觀。公司本季度營收端的增長，主要來自於消費者業務和數據中心及 AI 業務的帶動。
2.2 毛利端
邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第二季度實現毛利 10.1 億美元，同比增加 72%。其中 Marvell 在本季度的毛利率爲 50.4%。
由於公司毛利率受收購資產攤銷等方面的影響，因而財報中的毛利率並不能直接體現出經營情況。在剔除該影響後，海豚君參考調整後的毛利率看，公司本季度調整後的毛利率爲 58.7%。公司實際的毛利率表現呈現出趨勢性向下的情況，主要是因爲定製 ASIC 相關業務的毛利率較低，而隨着業務佔比提升，會結構性拉低公司整體毛利率。
2.3 經營費用及利潤
邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第二季度實現淨利潤 1.9 億美元。公司調整後的毛利率靠近 60%，但公司財報的淨利潤卻在此前較長時間都是虧損的狀態，這主要是受收購攤銷、重組費用以及其他因素影響。
而在剔除這些因素（重組費用及收購攤銷等）影響後，公司調整後的淨利潤能反映出公司更真實的經營狀況。本季度公司調整後的淨利潤爲 4.24 億美元，環比小幅增加。
公司本季度經營費用率爲 35.9%，環比基本持平。其中公司費用端主要投向於定製 ASIC 和光模塊的技術研發，研發費用保持穩健。
三、各業務情況：新品空窗期，定製 ASIC 面臨下滑
邁威爾科技 Marvell 從 2018 年起陸續收購了 Cavium、Innovium 等公司，從而增強了公司 AISC 及數據中心的相關能力。而隨着亞馬遜、谷歌等公司對定製 ASIC 和光電互聯產品需求的增長，公司的數據中心業務已經成長至公司整體收入的 75% 左右，是公司業績的最大影響項。
此外，傳統業務中的企業網絡、運營商基建、消費電子和汽車及工業的收入佔比都下滑至 1 成及以下。
3.1 數據中心業務
邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第二季度的數據中心業務實現營收 14.9 億美元，環比增長 3.5%，低於市場預期（15.2 億美元）。公司數據中心業務本季度的增長主要來自於光電互聯產品的增長。
本季度數據中心業務環比增量繼續縮窄至 0.5 億美元，主要受定製 ASIC 業務增長明顯放緩的影響。對於下季度，公司更是給出了數據中心環比持平的預期，這將直接影響市場對公司成長性的看法。
當前 AI 業務已經佔據數據中心業務中的大部分，海豚君預期公司本季度 AI 收入約爲 8.6 億美元，環比增長 0.3 億；而非 AI 業務的存儲等產品本季度預期環比也有所回升。當前 AI 業務佔總收入的佔比已經提升至 40% 以上，而公司管理層的目標就是將 AI 收入佔比提升至 50% 以上。
而不同於英偉達還有主權 AI、創業公司、機器人等敘事場景，而 Marvell 將更加依託於 CSP 雲服務大廠的資本開支。公司的主要邏輯就是圍繞於雲服務大廠的需求，提供定製 ASCI 產品，在 AI 芯片市場中爭取一定的份額。
在二季度財報後，多家大廠陸續提高了下半年的資本開支，海豚君預期四大核心雲廠商（Meta、谷歌、微軟和亞馬遜）在 2025 年的資本開支有望提升至 4000 億美元左右，同比增加接近 60%。而在各家上調資本開支期間，Marvell 的公司股價也曾上漲至 85 美元左右。然而本次公司卻給出了下季度環比下滑的預期，這 “一升一降” 的對比，將讓市場再次質疑公司定製 ASIC 產品的競爭力。
雖然公司在 6 月 AI Day 上給出了 “提高了 2028 年數據中心 TAM 的增長預期” 和 “新增 2 個定製 ASIC 客戶” 的美好展望，然而最終仍需要落實地體現在業績上。而今公司處於新品空白期，還面臨着 Alchip 的競爭，即使描繪了遠期願景，但現階段的經營面的乏力仍難以給市場帶來信心的支撐。
3.2 其他業務
1）邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第二季度的企業網絡業務和運營商基建業務分別實現營收 1.94 億美元和 1.30 億美元。兩項業務本季度環比繼續增長，反映出客戶庫存正常下，公司及園區的網絡產品需求、運營商的光通信芯片和 5G 基站芯片等相關需求有所回升。
2）邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第二季度的消費電子業務實現營收 1.16 億美元，同比增長 30%。公司消費電子業務，主要包括存儲控制器、WiFi 芯片等產品。本季度遊戲需求及其季節性特徵是業務增長的主要動力，反映出遊戲硬件市場（如遊戲主機、高性能 PC 相關芯片）的需求回暖。
3）邁威爾科技 Marvell 在 2026 財年第二季度的汽車/工業業務實現營收 0.76 億美元，同比持平。公司汽車/工業業務，主要涵蓋自動駕駛、車載娛樂系統、工業機器人等領域，公司主要提供車載以太網等相關產品。
公司將在三季度汽車以太網業務進行剝離，其中採用全現金交易模式，交易金額達 25 億美元，爲後續資本配置提供充足資金。而在剝離之後，主要剩下工業類業務，預計下季度業務整體營收降至約 3500 萬美元。
工業業務長期年化營收預期爲 1 億美元左右，佔比相對較小，是公司非核心但穩定貢獻的業務。
