楊德龍：居民儲蓄逐步向資本市場大轉移是大勢所趨 堅定信心做多中國優質資產

TradingKey - A股和港股的估值在全球主要資本市場上是比較具有吸引力的，因此全球資本再平衡也為A股和港股帶來更多的增量資金，這推動了A股和港股在近期出現了連續上攻，上證指數突破了3500點，恆生指數來到25000點附近，進一步確立了這輪慢牛長走勢牛。另一方面，穩健經濟成長的政策正逐步發力、落實、顯效，從近期公佈的上半年經濟數據來看，上半年GDP成長率實現了年初5%的目標，達到了5.3%，這也提振了投資人的信心。在下半年，更多的穩健成長政策有望逐步落地，因此下半年實現5%以上的成長也在預期之內，經濟基礎為A股和港股走強帶來了較好的支撐。

從經濟轉型的角度來看，大力發展新的生產力、推動科技創新企業發展是既定的國策。人形機器人、晶片半導體、英偉達產業鏈、生醫特別是創新藥等科技創新板塊大幅上漲，形成了較強的賺錢效應，進一步提升了投資人的信心。代表行情風向標的券商股近期也出現了連續上攻，這也預示著這輪行情或能進一步走高，下半年A股和港股的表現有可能超出大多數人的預期，這輪市場上升既有政策面的支持，又有資金流入的推動。

居民儲蓄為資本市場大轉移帶來了源源不絕的增量資金。過去五年，居民存款新增60兆，累計達160兆。在樓市投資機會減少、部分實體產業出現產能過剩、以及反內捲政策落地的背景下，大量的居民儲蓄需要尋找新的投資出口，資本市場走強恰好吸引了居民儲蓄向資本市場轉移。這也是我在去年年底發布的2025年十大預言中的重要內容，居民儲蓄為資本市場大轉移帶來了更多增量資金，也推動了市場重心進一步上揚。今年以來，隨著市場回暖，權益類基金的銷售與去年同期相比也逐步回暖，權益類基金銷售的回升代表了更多居民透過買基金入市。當然，與先前高點時動輒一天賣出100億的新基金相比，現在基金銷售量仍較小，一天賣幾億就算不錯的業績，這說明目前市場仍處於牛市初期。

從業界配置來看，今年上半年呈現「啞鈴型」特質。一方面是追求成長股的投資人配置科技創新板塊，如人形機器人、英偉達產業鏈、晶片半導體以及創新藥；另一方面是追求穩定回報的投資者，特別是險資、社保基金等大機構，重視穩定分紅回報，因此以銀行股為代表的高分紅低估值板塊出現了逆勢大幅上漲，甚至創出歷史新高。下半年，市場行情的進一步走高將帶來行情擴散，前期調整較充分的如品牌白酒、品牌中藥、食品飲料等板塊將迎來估值修復機會。在產業「反內捲」、去產能的背景下，新能源汽車、鋰電池、光伏等新能源板塊也有望否極泰來，迎來回升機會。

所謂「反內卷行情」的展開，是因為在需求回落、許多行業經歷大幅增長的背景下，部分行業出現了嚴重內卷，甚至大打價格戰，如光伏、鋰電池、外賣等行業。內捲一方面損害了企業獲利能力，甚至導致部分企業出現「生產越多、虧損越多」的怪圈；另一方面也最終傷害了消費者利益，在價格戰後，廠商可能透過降低產品品質來降低成本從而減少虧損，最終影響消費者。目前，許多產業協會透過召開座談會，要求與會者大幅降低產能，例如光電產業，要求直接削減30%的產能，以防止惡意競爭，新能源車也是內捲較為嚴重的產業，近期價格戰情況已大為改觀。這些短期陣痛，從長期看有利於產業健康發展。對上市公司來說，這意味著利好，因為大多數上市公司都是產業龍頭企業，而去產能主要是去除落後或嚴重過剩的產能。反內捲將重塑供需平衡，提升產品價格，進而提高企業盈利能力，甚至可能推動部分企業扭虧為盈，因此反內捲對上市公司是重大利好，也帶來了這一波反內捲行情。

科技股今年是領漲板塊，主導了兩市趨勢，科技代表經濟轉型方向，大力發展新質生產力需提昇科技含量。目前正處於以人工智慧為中心的第四次科技革命，透過「AI+傳統產業」的方式賦能，將產生新的機遇，其中「AI+消費」最好的落地場景是人形機器人。自去年年底起，前海開源基金就重點佈局人形機器人方向，我管理的一支基金也是以人形機器人為主題進行投資，從已披露的季報中可以看出。今年第一季人形機器人板塊一枝獨秀，第二季出現一定回調，第三季可望重振聲勢、再次領漲。

當前人形機器人仍處於產業發展的初期，主要應用場景為工廠、商場、酒店等公共場所，待操作系統更智能、功能更健全後將逐步走向家庭，迎來爆發式增長。從產業投資角度來看，目前正是從「0到1」向「1到10」階段過渡，回報率較高，等進入「10到100」的成熟階段，投資回報率將明顯下降，因此透過佈局人形機器人上游零件龍頭股把握機會是不錯的策略。近期部分人形機器人公司推動上市進程，下半年可能會有更多相關公司啟動IPO。同時，近期某上市機器人公司接到近1億元大單，目前是該領域最大訂單，標誌著人形機器人從「炒概念」階段進入「炒訂單」階段，未來誰能獲得更多訂單、更早獲得大廠准入，將表現更好，到後年市場則可能會看誰能真正釋放業績佈局和利潤，因此是當前產業方興未艾、良機的階段。

此外，隨著英偉達股價創出新高，以及黃仁勳年內第三次訪華，進一步帶動投資人對英偉達產業鏈的熱情，帶動相關科技股表現。在某種程度上，創新藥的回升也是科技創新的體現，許多生醫藥企業本質上屬於科技股。今年科技股行情或將是全年資本市場投資的主線。

這段時間銀行股表現突出，許多股連續創出歷史新高。銀行股的上漲，一方面是其低估值、高分紅率吸引了大量資金關注；另一方面，各大機構提高了權益配置比例，而銀行股作為低估值高股息板塊，成為加倉的重點方向，推動銀行股股價創新高。

隨著穩健成長政策逐步落地，經濟成長預期改善，銀行股作為經濟復甦受益板塊，也進一步增強了投資人對其獲利成長的信心。銀行股的強勢表現推動了本輪行情的確認，並對指數突破箱體震盪上沿起到了關鍵作用，機構投資者加倉權益資產進一步提升了市場信心。

（作者為前海開源基金首席經濟學家、基金經理）