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双轮驱动助力业绩腾飞，中国船舶2025年净利润同比大增86%
在全球经济放缓与地缘政治博弈加剧的复杂背景下，中国船舶(600150.SH)交出了一份极具含金量的成绩单。2025年，公司经营业绩实现跨越式增长。其中，公司实现收入1519.78亿元，超出年计划8.17%，同比增长13.97%；实现归母净利润78.48亿元，同比增长86%。今年一季度，公司增长势能持续强劲，公司收入、归母净利润分别同比增长达54.9%、251.64%。证券之星注意到，中国船舶业绩持续高速增长的核心驱动力来自公司坚持的聚焦主责主业、以价值创造为核心的高质量发展战略。2025年以来，公司以重组整合为契机，积极构建高效协同与错位发展相结合、全谱系覆盖与优势主建船型相呼应、批量化接单与...证券之星
5月8日 周五
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四年累计亏超23亿，内控被否叠加立案调查，ST西王股价年内重挫44.71%
证券之星 吴凡年报亏损12.4亿元、内控被出具否定意见、公司以及实控人遭立案调查、境外子公司破产重整..........4月28日晚间，ST西王(000639.SZ)密集抛出这一连串重磅公告，将这家曾头顶“玉米油第一股”光环的老牌企业，推入了前所未有的危机漩涡。受一系列利空消息影响，ST西王在4月30日、5月6日连续2个交易日收盘价格跌幅偏离值累计超过12%，截至5月7日收盘，公司股价报收1.83元/股，今年以来，公司股价跌幅为44.71%。13.94亿元存款悬而未决2025年，西王食品实现营收45.3亿元，同比下滑8.89%；归母净利润亏损12.4亿元，较上年同期4.44亿元的亏损额同比扩大...证券之星
5月8日 周五
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AI算力需求爆发，科创人工智能ETF华夏（589010）一键布局全产业链
截止到2026年5月8日13:51，科创人工智能ETF华夏(589010)下跌1.41%，成分股方面涨跌互现，中科星图领涨5.33%，奥普特涨2.62%，石头科技涨2.24%；寒武纪领跌6.12%，最新报价1.67元。拉长看，截至2026年5月7日，科创人工智能ETF华夏近2周累计上涨15.12%。流动性方面，科创人工智能ETF华夏盘中换手7.38%，成交1.71亿元。拉时看，截至5月7日，科创人工智能ETF华夏近1周日均成交2.34亿元，科创人工智能ETF华夏位列可比基金前列。规模方面，科创人工智能ETF华夏近两周规模增长1.09亿元，实现显着增长，新增规模位居可比基金1/11。从已披露的一...证券之星
5月8日 周五
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【首席视野】赵建：巴菲特和市场，究竟谁错了？
赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员一、崩溃边缘还是狂欢继续？现金为王还是资产为王？当股神巴菲特将现金储备提高到创造历史新高的3973亿美元，现金类资产（包括短债）比例（58.2%）首次超过权益资产的时候，他似乎在为一场即将到来的金融危机做准备。要知道，在高通胀、大牛市时期，现金为王的策略要付出多高的踏空成本。然而另一面，4月以来，全球股市却开启暴涨模式，从美国到东亚（韩日台），不仅快速修复了美伊战争以来的跌幅，还大幅创出历史新高。特别是半导体产业链，4月以来出现了疯狂的上涨，从英伟达到台积电，从英特尔到海力士，费城半导体指数涨幅超过50%，全球半导体指数涨幅超过40%......一面是作为股市旗帜的股神囤积大量现金为危机做准备，另一面是市场却在高歌猛进疯狂飙升。肯定有一方错了，那么究竟是哪一方？先回顾一下3月以来我的宏观推演：1，美伊战争不会持续太久，大概率最终会以“脆弱的和解”结束，然后中东还会处于小摩擦不断的“阴战”状态；2，美伊战争给股市带来的仍然是黄金坑，今年的宏观交易超额收益像去年的关税战一样仍然要“感谢”特朗普，否则“配置盘真没有多少系统性上车的机会”；3，即使是在美伊战争对全球股市造成巨大创伤的时候，仍然坚定看好AI半导体产业，而且多次明确提出看好东亚晶圆产业链+东亚和平文明圈。这些都得到了几乎完美的验证（可以参阅3月份以来我公开发表的报告《赵建：不来一场大危机，一切无法收场？》，《赵建：美伊谈判破裂，形势如何演绎》，《赵建：科技的傲慢与帝国的坟场》，《赵建：中东又生变，下周全球市场怎么办》，《赵建：末日螺旋》等）。由于在战争冲击之下的黄金坑里逆势加仓，我的宏观组合收益率也再次创造了历史新高。但是，当看到股神历史上第一次将现金类资产的比例提高到超过权益类资产的时候，我们这些宏观多头也不得不思考一下，难道是市场错了？难道，这个月的疯狂上涨不过是泡沫崩溃前的一次“回光返照”？所以接下来的投资策略，尤其是战略型配置，必须在股神和市场之间选一边：或者选择大幅减仓，储备现金，为即将到来的金融危机做准备；或者是继续追高、追光，继续紧跟这一轮AI革命的大趋势，不被这千载难逢的大科技红利时代甩下车。要知道，现金为王看上去很安全，实际上风险很大。就那这个月的市场来说，股神近4000亿美元的现金（包括年化收益3%左右的短债），踏空的机会成本就高达1200亿美元（保守错过30%的涨幅）。除了股神的伯克希尔，不是一般的金融机构能承受得了的。二、基于三因子宏观交易模型，“资产为王”的风险更小当前来看，我还是一如既往的选择“资产为王”，继续紧跟AI革命的大潮流。根据我的“科技-地缘-货币”三因子宏观模型，选择继续“资产为王”的胜率要比“现金为王”要高。当然，前提是通过仓位动态管理来控制好波动率。首先，AI革命开启了新的阶段，标志是对去年以来泡沫崩溃论的证伪，或者是AI革命证伪的反证伪。自去年下半年以来，特别是英伟达市值超过5万亿美元以来，恐高加上怀疑，老登们开始大肆宣扬AI泡沫崩溃论，各种大空头言论尘嚣日上，导致去年四季度以来，AI板块的资金就处于疲软甚至是撤离状态。到今年3月发生中东战争，进一步加大了下跌幅度。但是由于已经调整了近半年，当中东战争产生冲击的时候，美股AI板块调整幅度反而并不大。然而还没等战争结束，积攒了半年的三大力量叠加在一起，形成了近年来市场最大的一次反弹狂飙：第一个力量是基本面，一季度半导体行业利润集体爆表，造成了估值的巨大正向缺口，整个板块需要价值大幅重估来消化。事实上，芯片不仅没有过剩，而且还继续大幅短缺。可以说全球处于芯片特别是高端芯片的“库存危机”之中。不管是英伟达，还是美光科技，还是海力士、台积电，都已经处于高负荷生产状态，订单已经排到了一年以后。AI革命已经从技术扩散进入到产业扩散的新阶段，无处不在的TOKEN需求造成了算力基础设施的大面积短缺。但老登们还沉迷于互联网泡沫破灭的旧叙事里。第二个力量是资金面，最近半年以来大量资金从AI板块撤出，需要重新配置，再加上新的增量头寸（通胀之下收入的增加，以及退税的1800亿美元及其预期），形成了可怕的做多力量，从而造成了巨大的正向头寸脉冲，最终导致了市场的疯涨。第三个力量是情绪面，去年关税战错过的“黄金坑”还记忆犹新，FOMO（害怕踏空）的情绪一直被压抑，这在韩国股市体现的淋漓尽致。这三大力量加上美伊战争砸下的“黄金坑”，在全球市场上形成了巨大的“压抑-释放”的群体心理学动力，表达在市场上就是估值的狂飙。其次，地缘这一宏观因子也因为美伊战争进入了新的阶段，各国加大科技和资源投入来保障自身的芯片供应链和资源安全。科技国家主义与资源民族主义盛行，各国不断加大基于科技自主和资源自立的产能投入，形成了额外的、庞大的资本开支需求。这一需求，部分回答了老登们担心的AI产业庞大的Copex最终的交付需求缺口在哪里。美伊战争造成的政治地缘地震，带来的不止是政治地缘的重构，还有能源地缘、硅基地缘的重构。当全世界看到，一个小小的霍尔木兹海峡封锁引发如此大的能源危机风暴的时候，未来的传统能源供应肯定会先满足国内需求，同时全球能源供应链一定会被动多中心化，新能源革命也会加速推进。当Token成为一种日常刚需，算力基础设施的大干快上同样也引发芯片危机的时候，各国恐怕也会加大自身的供应保障。AI革命让硅基地缘崛起，无论是美国还是中国，在完成国产替代之前，都不敢轻易在台海嫌弃波澜。算力革命和区域战争同样引发了对战略型矿产的需求。出于地缘和国家安全的考虑，当前全球正经历第三波资源民族主义，核心是资源国强化主权、重构价值链、推高本土收益。2020年以来超40国修订矿业政策，聚焦关键矿产（锂、钴、镍、稀土）。拉美“锂三角”（智利、阿根廷、玻利维亚）推进锂矿国有化，墨西哥缩短采矿特许权年限并加征税费。印尼禁止镍矿出口、削减开采配额，倒逼本土冶炼，成产业链本土化标杆。非洲津巴布韦禁锂原矿出口、拟提政府持股至26%，刚果（金）大幅缩减钴出口配额财新网。发达国家则以法案、补贴、联盟构建隐性资源壁垒，等等。能源和芯片的去全球化趋势，短期只能会带来战略资源和算力芯片价格大大幅上升，相关的上市公司估值也会水涨船高。第三，货币因子虽然出现边际收缩，但债务狂潮之中货币依然无法实质性收紧。世界各国，无论是美国还是中国，无论是欧洲还是日本，都处于超级债务大爆发周期的末期，虽然各国政府都想尽办法化债，但最终除了中国保持着相对的战略定力，其它国家不可避免的都选择了通胀型去杠杆，即以货币之水稀释债务之困。这样的结果就是持续的中高位通胀。就连最近四年保持物价稳定的中国，今年一季度也出现了40多个月以来的第一次物价回暖。虽然通缩的力量仍然很强，但是边际上已经出现了再平衡，今年中国的PPI、CP大概率会浮出水面（0以上），CPI甚至可能会触碰到1%。这样的物价变化跟全世界比虽然不算太高，但是对于中国这几年来说却是一个巨大的拐点。美伊战争虽然处于收尾阶段，但战争冲击造成的影响需要持续一段时间，石油供应链的修复也需要时间，这无疑会加大通胀压力。沃什新执掌美联储，虽然一直主张缩表，但却坚持降息，放宽金融监管，本质上是减少基础货币的供应，降低美联储的非货币职能，扩大内生的广义货币的供应，因此其货币政策不应是紧缩的，相反还是结构性宽松的。综合以上，科技、地缘和货币三因子宏观模型，仍然在支撑我的看多判断。在通胀和泡沫的大环境里，现金为王看似没有风险，实际上风险更大。因为现金会被通胀和泡沫“毛”掉。因此，我会继续坚持“资产为王”的大方向。三、传统价值投资已经老了，AI革命时代需要新的估值范式注意了，今天的世界不仅只是AI科技革命，还有围绕央行资产负债表的货币政策革命。这样，供给侧，AI在凭空创造生产力，需求侧，央行在凭空创造购买力，这就形成了与实体经济不同的新的总供需曲线。这一切新生事物，构成了老登们，包括股神巴菲特所不能理解的新世界。事实上，自次贷危机以来，伯克希尔的收益率总体上都没有跑过美股大盘指数。我早在2021年3月、6月，分别写了一篇文章《赵建：金融市场已经“恶性通胀”，印钞者摧毁了价值投资体系》、《赵建：价值投资已老，能做朋友的只有趋势和周期》，来“批判”盛行了近一个世纪的价值投资理论。我的观点主要基于四个核心理由：第一，价值投资所依赖的决策信息体系已经无法反映新兴企业的真正价值。价值投资依赖的基础信息是传统会计信息，然而诞生于重工业化时代的会计报表，一百多年来基本没有大的变化，反映的还是重工业时代物质资产的信息，对信息革命和数字化时代新兴企业最核心的创新能力、企业家精神、人力资本、数字资产、组织活力和文化等无形资源，却没有办法准确的计量。也就是说，依照价值投资的那些财务指标信息，根本无法捕捉到数字时代的独角兽。著名学者巴鲁克·列夫在《会计的没落与复兴》中，用实证方法证明了一个结论：在资本市场上，会计报表给投资者的增量信息贡献不足5%！而且各种会计“造假”，无论是违法的欺诈还是合法的报表粉饰，不仅不能正确引导投资者，还制造了大量的噪音和虚假信号，误导价值投资者进行错误的估值。第二，静态的、基于历史数据的估值体系已经无法适应数字化浪潮下的“大变局时代”。价值投资依赖的信息都是历史数据，或者基于历史数据推算未来，等于用过去给现在定价。如果说在确定性、稳定性较大的重工业时代，这种估值体系还能大行其道，但在充满不确定性和各种新事物的数字化时代，对一个优质公司的定价应该主要基于未来的发展趋势，而不是那些“死去”的且充满虚假信号的过去信息。历史的数据——主要是企业的财务报表信息——当然具有很强的客观性和权威性。在环境变化和技术变革较慢的工业时代，可以较好的用过去的、历史的数据推演未来，中间的偏差可能并不会特别大。但是现在信息和数字技术日新月异，市场环境和用户偏好捉摸不定，各种新事物不可知的涌现，导致基于历史数据的未来预期失灵。当前这个时代真正优秀的投资人，基本上并不是依赖历史会计信息而是依赖对大趋势的前瞻性判断。第三，债务大爆炸与全球货币化大趋势下，传统的价值估值体系已经受到债务、货币、流动性等“虚拟变量”的强烈冲击，基本面作为定价核心变量起作用的时间越来越少。我们知道，价值投资主要依赖的就是基本面变量。然而次贷危机以来，全球无限量持续大放水，无风险利率被压低到0甚至突破下限变为负。在资金成本如此低廉，资金可得性越来越容易的情况下，高风险投机型和高频交易型资本的数量越来越多，在资本市场的估值体系中越来越占据主导。这些交易型资本最青睐的是充满想象力、估值空间巨大的成长型股票，对那些估值较低，价值投资比较青睐的股票却不感兴趣。“便宜无好货，好货不便宜”，实际上也是价值投资的估值悖论——如果市场是有效的，那么那些在价值投资看来被低估的股票，反而是没有投资价值的。第四，数字化、信息化时代，投资者赖以决策的信息源和数据库越来越多元，越来越实时化，相比来说主要依赖财务会计报表信息的价值投资显得滞后和老化。半个世纪前（价值投资最为辉煌的年代），信息体系不够发达，尤其是面向个人的信息渠道非常匮乏，财务会计报表体系成为主要的信息渠道，且被垄断在少数机构手中。今天信息大爆炸，数字化浪潮席卷一切，个人数据和信息终端完全普及，信息和数据的垄断格局被打破，投资者对资产标的进行估值的信息来源越来越多，可以更好的支持趋势投资。而价值投资依然坚守财务数据和充满了虚假信号的报表信息。而财务报表的形成周期又太长，短则以季度为单位，长则以年为单位。在变化多端的今天，信息更迭频率如此慢的信息体系肯定无法对投资做出及时的、前瞻性的决策支持。与价值投资处于高光时刻的第三次工业革命相比，第四次工业革命和这一轮AI革命，不确定性是常态，数字产业等虚拟产业是主导产业，这些都是传统价值投资范式难以估值和定价的。以虚拟货币为代表的新型金融资产都被老登们批判为“骗局”，这是多么可笑。当投资进入价值投资难以适应的高波时代，老登们往往以一种悲观焦虑的心态审视当下的市场。殊不知，正是因为这种不确定性，才赋予了资本市场更广阔的想象力。而价值投资，只能以线性的财务会计思维来定价这个非线性的科技和货币革命世界，最后只能现金为王的表达自己巨大的困惑。四、或许谁也没错，只是等待时间的审判这个月，面对被狂热市场打脸的股神（踏空损失1200亿美元），小登们也不要高兴太早，毕竟大涨大跌是市场的常态。或者等再过一个月，或几个月，市场再来一次大幅下跌的时候，小登们的组合收益率大幅回撤的时候，或许又回感叹股神的远见。就像在2021年万物暴涨期间，木头姐的组合收益率翻倍，大幅超越伯克希尔的收益率。但是到第二年，美国发生大通胀美联储暴力加息引发美股大跌十个月的时候，木头姐的激进组合损失惨重，而伯克希尔的资产组合却依然稳如泰山，人们又开始感叹股神价值投资的谨慎。而且，从历史上历次股神巴菲特大幅增加现金来看，都几乎完美的避开了接下来的金融危机：第一次发生在1969年，近乎清盘离场，现金占比接近50%。当时“漂亮50”泡沫，美股高企，股神却解散合伙基金，清仓股票、全转现金。三年后爆发石油危机，道指暴跌45%，标普500腰斩。股神底部抄底《华盛顿邮报》、喜诗糖果，长期收益丰厚。第二次发生在1987年，现金占比达到45%。当时美股持续了五年牛市，标普PE达23倍。结果1987年10月19日发生“黑色星期一”，道指单日暴跌22.6%，全球市值蒸发万亿。股神次年抄底可口可乐，成为经典重仓。第三次发生在1999年，现金占比超过30%。当时互联网泡沫如火如荼，纳指全年涨86%，全民炒科技股。股神当时拒绝科技股，大规模减持囤现金，被嘲“落伍”。结果2000–2002年泡沫破裂，纳指暴跌78%（5048→1114点），标普500跌49%。第四次发生在2007年，次贷危机前夕，现金储备达到443亿美元。当时房市大泡沫，市场还很乐观。接下来2008年发生次贷危机，标普500暴跌57%，雷曼等金融机构一夜之间倒闭，美国发生了1929年大萧条以来最大的金融危机。股神危机中抄底高盛、通用电气优先股，年化回报超10%，次年登顶世界首富。可见，股神还是股神，价值投资不是耍小聪明，而是“结硬寨、打呆仗”，用时间来换空间。然而需要注意的是，次贷危机以后，股神的现金为王等待危机抄底的策略似乎就不那么应验了。第一，次贷危机后，美股几乎一路长牛，没有经历过像样的熊市。第二，即使出现大跌和熊市，很快就会结束，基本不超过一年。我在《赵建：金融市场已经“恶性通胀”，印钞者摧毁了价值投资体系》一文中分析过，强大的美联储依靠其量化宽松（QE）的货币革命，基本消灭了熊市，“摧毁”了价值投资体系，形成了一个比较稳态的泡沫体系。而最近四年美股最像样的一次熊市——2022年2月-11月美联储暴力加息引发的大跌，很快被ChatGPT的横空出世带来的AI革命拯救，全球的钱回流到美国押注这一轮工业革命，形成了这一轮新的美股乃至全球股市牛市。当去年下半年，AI泡沫崩溃论尘嚣日上的时候，股神就开始为这一轮泡沫破灭做准备。但是，他等来的只是3月份美伊战争导致的虚惊一场，之后就是AI泡沫崩溃论的证伪。或许是股神真的具有我们这些常人难以企及的超人眼光，或许作为老登的确误解了这一次工业革命，或许这一轮牛市最终也逃不过崩溃的结局，但是至少现在，拥抱泡沫、顺应趋势，才是胜率比较高的方向。我们没有伯克希尔那样大的家底来承受踏空成本，也等待不起，因此只能继续看多。等到崩溃来临的时候，我们也要愿赌服输。还是记住那句话，在这个多变的市场上，“唯一的赢家不是赚得盆满钵满的人，而是那些输得起的人”。金吾财讯
5月8日 周五
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【首席视野】连平：推动金融结构优化 加快金融强国建设
连平、王运金（连平系中国首席经济学家论坛理事长、首席国际金融研究院院长）本文发表于《中国外汇》2026年第6期作为我国金融结构变革的历史性突破，增量直融占比超过间融占比不仅重塑了我国的融资体系格局，更对我国经济高质量发展、新质生产力培育、企业转型升级、金融体系质效提升、居民财富增值以及金融强国建设具有深远的历史意义和重要的核心价值。“十五五”规划纲要提出，要优化优化金融机构体系，推动各类金融机构专注主业、完善治理、错位发展，同时也要积极发展股权、债券等直接融资，明确将优化金融结构与发展直接融资作为建设金融强国的核心抓手。这一部署意在降低社会融资成本、降低实体经济对银行信贷过度依赖，为科技创新企业提供风险共担的资本支持，进一步提升金融服务实体经济的精准度与韧性，为国民经济高质量发展筑牢金融支撑。金融结构是金融体系的核心构成，其发展状况直接关系到金融服务实体经济的质效以及金融体系的稳定性与可持续性。长期以来，推动直接融资加快发展是我国金融高质量发展、有效服务实体经济的重要目标。近年来，我国立足经济高质量发展需求，不断深化金融供给侧结构性改革，逐步构建与中国式现代化相匹配的现代金融体系。金融结构也随之不断优化升级，直接融资占比持续攀升。本文主要分析我国金融结构的历史性变化及其产生的深层原因、金融结构持续优化的未来趋势，提出进一步优化金融结构的针对性举措。我国金融结构发生历史性重大变化近年来，在金融供给侧结构性改革的持续推动下，我国直接融资占比稳步提升，融资结构发生了重要变化。从增量结构看，2024年间接融资占比由2023年的60%降至49.9%，自有社会融资统计以来首次低于50%。2025年我国间接融资新增16.1万亿元，首次低于直接融资增量，间接融资占比降至45.3%，首次低于直融占比，这标志着我国金融结构从“间接融资主导”向“直融与间融协同”转型迈出了重要步伐。从存量结构来看，截至2025年末，间接融资存量占比65.2%，仍占主导地位；直接融资占比32.0%，较2019年末累计提升了4.7个百分点。直融增量占比的反超趋势已初显，预示着我国金融结构将进入长期优化阶段。当前我国金融结构的历史性变化具体表现为居民信贷收缩、企业信贷增长放缓而直融提速形成补充、政府融资快速扩张等重要特征。直接融资与间接融资的内部结构也呈现出鲜明的差异特征，前者以债券融资为核心支撑，而债券融资的增量则以政府融资为主，后者仍以企业人民币贷款为主导，居民部门信贷大幅减少。主要呈现以下特征：图1 直融与间融增量占比数据来源：中国人民银行.债券融资凭借其稳定性、灵活性优势，成为直融增量的主要贡献项。2025年纳入直融统计范围的实体企业债券净融资2.4万亿元，规模连续两年扩大。2025年5月金融监管部门创设债券市场“科技板”，科创债、绿色债等特色债券发行规模快速增长，全年分别发行了1.8万亿元与1万亿元，债券融资对重点领域、薄弱环节的支持力度持续增强。尤其需要重视的是，2025年政府债券净融资13.8万亿元，是新冠疫情之前2019年的2.9倍，连续四年快速上涨。政府债券融资“领跑”直融，主要得益于积极财政政策的持续发力，超长期特别国债、特别国债、地方专项债的发行规模不断扩大。政策驱动下股权和股票融资恢复性发展。2024年末之后，我国资本市场支持政策力度明显加大。2025年我国非金融企业境内股票融资新增4762亿元，同比多增1861亿元，占直融增量的1.3%，虽然占比较低，但增速较快。2025年科创板、创业板首次公开募股（IPO）募资规模超过沪深主板。北交所融资规模稳步提升，重点服务于专精特新中小企业，助力中小企业转型升级。定增市场活跃度显著提升，超过148家上市公司增发，募集资金超过7900亿元，同比增长455%。私募股权基金、风险投资、政府产业基金等形式的股权融资稳步发展。2025年私募股权投资中有限合伙人出资金额达1.8万亿元，同比增长40%。产业基金规模也在持续扩大。截至2025年末，产业类、创投类、政府和社会资本合作模式（PPP）类等政府类基金募集目标规模约14万亿元，认缴规模约8.5万亿元，有力地推动了我国产业升级与科技创新。间接融资规模增速结构性放缓。人民币贷款是我国间接融资的核心组成部分，2025年我国对实体经济发放贷款15.9万亿元，同比少增1.1万亿元，占社融增量的44.7%；虽然仍是社会融资的主力，但增速较上年大幅放缓，占社融增量的比重也较2022年末下降了20.6个百分点，这反映出实体经济对传统信贷的依赖度在大幅降低。分部门来看，居民信贷增量下降明显。2025年全年居民信贷新增4417亿元，同比大幅少增2.3万亿元。企业部门信贷增长相对平稳。2025年企业部门信贷新增15.5万亿元，同比多增1.1万亿元,但仍低于近三年均值16.4万亿元。从行业分布来看，制造业贷款、科技型企业贷款增速较快。2025年末工业中长期贷款余额同比增长8.4%，科技型中小企业贷款同比增长19.8%；而房地产开发贷余额同比下降3.0%，个人住房贷款余额同比下降1.8%，增速持续低迷；新兴产业信贷高速增长，传统部门信贷明显收缩。银行表外融资业务有所恢复。2025年银行委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票新增约5000亿元，对表内信贷形成较好补充。图2 2024-2025年新增信贷（万亿元）数据来源：中国人民银行.图3 2024-2025年社融增量（万亿元）数据来源：中国人民银行.金融结构重大转变的主要推动因素我国金融结构发生重大转变并非偶然，而是经济结构转型升级等多重因素长期叠加、协同作用的结果。本质上是金融结构与经济发展、产业结构、市场需求变化的适配性调整，是金融供给侧结构性改革的必然成果，也是我国经济高质量发展的客观要求。经济结构转型升级是我国直融占比上升的核心底层逻辑。近年来，我国进入高质量发展阶段，经济结构从投资驱动、传统产业主导向创新驱动、新兴产业主导转型，产业结构从传统产业向高新技术产业、战略性新兴产业迭代升级。这种经济结构与产业结构的深刻变革，直接推动了融资需求的结构性调整，凸显了直接融资的适配性优势，导致直融占比持续上升。一是传统产业产能过剩，信贷需求收缩。近年来，传统产业的产能利用率长期处于较低水平，企业生产经营压力加大，投资意愿持续下降，以信贷为主的融资需求不断收缩。而“双碳”目标下，传统高耗能、高污染产业更是面临着节能减排、产能压降的压力，企业需要投入大量资金进行技术改造和产能优化，但其盈利空间有限，偿债能力偏弱，难以获得充足的银行信贷支持，倒逼企业更多寻求直融支持。二是房地产行业深入调整，融资需求大幅收缩。银行信贷具有风险偏好低、对抵押物要求高的特点。长期以来房地产企业融资主要依赖银行信贷、信托贷款等间接融资形式，在银行信贷中的比重较高。随着房地产行业深入调整，其融资需求大幅收缩；同时居民购房需求疲软，个人住房贷款增速大幅放缓。三是科技产业崛起催生大量直融需求。高新技术产业、战略性新兴产业具有研发投入大、研发周期长、不确定性高、轻资产的特点，难以满足银行信贷投放标准，却与直融的适配性极高，其风险收益特征与直融的风险收益偏好高度匹配。近年来，我国政府出台了一系列政策支持科技企业上市融资、发行债券，引导金融资源向科技产业倾斜，也推升了科技产业的直融发展。图4 2011-2025年按揭贷款与开发贷增速（%）数据来源：中国人民银行.积极财政政策的持续发力，是我国直融占比上升的关键驱动因素。我国实施更加积极的财政政策，多种方式引导金融资源向重点领域、薄弱环节倾斜，迅速扩大了直融规模。一是大规模发行政府债券。2025年政府债券发行26.3万亿元，同比多增近4万亿元。二是设立多项政府引导基金，带动社会资本参与直融。近年来，我国设立了国家集成电路产业投资基金等多项基金，各地政府纷纷跟进。截至2025年末，政府产业类和创投类基金（不含PPP类）已认缴规模超过6.4万亿元，带动社会资本超过30万亿元，有效推动了直融资源向重点领域与薄弱环节倾斜。三是税费优惠政策推动直融发展。我国出台了一系列针对直融市场的税收优惠政策，降低了企业直融融资成本，如对重点领域债券融资增加发行费用补助、提供利息贴息、进行担保分险等。社会融资需求升级，出现结构性转变。一是中长期资金需求上升。随着我国经济结构转型升级，企业的发展重点从扩大产能以实现短期盈利转向了技术创新与持续盈利，需要大量的长期资金支持。股权、债券等直融能够为企业提供长期、稳定的资金支持，更符合企业转型升级时期的资金需求。二是企业存在降杠杆的需求，权益类融资成为重要途径。数据显示，2025年末我国实体企业杠杆率为174.6%，从国际比较看处于较高水平。企业降杠杆、优化债务结构的需求较为迫切。权益融资能够增加企业的所有者权益，降低资产负债率，优化企业债务结构，帮助企业降低杠杆率。三是地方政府化债工作加快推进，地方债务规范化管理推动融资方式向直融转变。近年来，我国加强地方政府债务规范化管理，严厉管控地方隐性债务，推动地方政府融资方式从间接隐性融资向直接显性融资转变。四是政府投融资模式创新，政府举债直接投入提高了社会投融资效率。2023—2025年，国家级、省级、市级基金合计新增2.1万亿元，带动了较大规模的社会资本参与基础设施建设与产业升级。图5 2019—2025年政府债券发行量与净融资额（万亿元）数据来源：Wind.金融管理能力的持续提升为直融发展提供了有力支撑。具体来看：一是直接融资相关法律法规更加完善，有助于规范市场参与主体的行为，为直融市场的健康发展提供了制度根基。二是注册制改革激发了直融市场活力，市场化估值机制使优质公司获得合理定价，也是推动直融发展的重要制度创新。三是金融监管部门不断强化直融市场风险防控，建立健全了风险防控体系，尤其是强化上市公司信息披露监管，严厉打击财务造假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为。四是逐步构建了多层次资本市场体系，覆盖了大型企业、中小企业、科技企业等不同类型企业的融资需求，提升了直融市场的承载力。五是不断推动银行间债券市场与交易所债券市场的互联互通，打破两个市场的分割状态，实现债券产品、交易机制、投资者群体的互联互通，提升债券市场的流动性和效率。六是投资者群体向多元化方向发展，机构投资者加快发展，对直融产品的投资力度不断增大；居民资金通过基金、资管产品等形式间接参与直融市场。七是中介机构的专业服务能力不断提升，提升了直融市场的运作效率，降低了直融市场的交易成本。金融科技驱动直融效率提升。金融科技的快速发展，打破了传统直融市场的壁垒，吸引了更多的资金供给方和需求方参与直融市场。一是金融科技的运用降低了直接融资成本。间融与传统直融市场存在着信息不对称、交易成本高、流程繁琐等问题。近年来，大数据、人工智能、区块链、云计算等金融科技的快速发展，也有效降低了直融成本，提升了直融效率。2025年12月，我国新发放企业贷款加权平均利率与新发放个人住房贷款加权平均利率大约在3.1%左右，中小型、民营企业贷款成本可能更高；而债券票面利率约为2.05%，平均发行成本最多2.5%，明显低于银行贷款利率。二是金融科技拓宽了直融渠道。金融科技的快速发展打破了传统直融市场的地域限制和门槛限制，提升了直融的可及性，使得中小企业、居民能够便捷地参与直融市场。场内市场逐步实现了数字化、网络化，企业可以通过线上渠道便捷地申报发行股票、债券，投资者可以通过线上渠道便捷地进行交易。三是科技创新催生新的直融需求。人工智能、大数据、云计算等数字产业具有高投入、高风险、高回报、轻资产的特点，需要通过私募股权、风险投资等直融形式筹集资金。人工智能+相关行业的快速发展也催生了大量新的直融需求。我国人口与房地产的深刻周期变化推动直融发展。当前，我国人口老龄化加剧使得居民的储蓄意愿增强，同时也推动了居民财富配置需求的重构，居民不再局限于银行存款等低收益资产，而是逐步转向直融产品，追求更高的投资收益，实现财富的保值增值。年轻群体占总人口的比重虽有所下降，但年轻群体的教育水平、收入水平不断提升，投资意识显著增强，专业能力不断提升，成为直融市场的重要参与者，更愿意通过直融产品实现财富增值。房地产的投资属性与财富吸引力下降，投资回报率大幅走低，投资者对房地产相关资产的配置比例明显下降，资金逐步从房地产市场、银行存款等传统领域逐步流向资本市场。2021—2024年4年间进入楼市的个人资金减少了约5.7万亿元。房地产行业融资需求收缩长期资金持续净流出。粗略估算，目前我国房地产总市值可能已从峰值400万亿元左右跌至280万亿元左右。即便按照十分保守的20%资金溢出比例计算，可能会有约20-30万亿元的资金从楼市流出，其中会有一定比例的资金流入资本市场。随着对外开放持续深化，股市债市互联互通推动直融发展。近年来，我国不断扩大资本市场对外开放，放宽境外投资者准入限制，扩大境外投资者的投资范围，先后推出了沪港通、深港通、沪伦通、债券通等互联互通机制，吸引大量跨境资本流入我国直融市场，推动了直融规模增长与占比上升。当前，境外投资者持有A股市值已超过3.4万亿元，持有我国债券市值超过4.5万亿元，成为市场的新兴参与力量。境外先进的资本市场运作经验、监管经验对我国的影响持续深化，推动了我国直融市场的规范化、市场化发展。我国金融结构的历史性变化，对经济高质量发展、新质生产力培育、科技型企业成长、金融体系质效提升、居民财富增值以及金融强国建设具有深远的历史意义。未来我国金融结构的发展趋势与政策建议结合我国经济发展阶段、产业结构特征、政策导向以及全球金融发展趋势，未来5—10年，我国直接融资占比将持续稳步提升，预计2030年直接融资增量占比有可能达到55%左右，存量占比可能突破40%，逐步形成以直融为主导、间融协同的金融结构。一是股票融资和股权融资加速扩容成为直融增长的重要动力。注册制改革持续深化将进一步降低企业上市门槛，简化上市流程，支持更多科技企业、中小企业、专精特新企业上市融资，推动股票融资规模快速增长。私募股权、风险投资市场将持续发展，政府引导基金的杠杆作用进一步发挥，带动更多社会资本流向种子期、初创期科技企业，推动股权融资规模扩容。二是政府债券融资将持续成为我国直融市场发展的核心支撑。为达成2035年发展目标，我国财政政策将在较长一段时间内保持积极基调，政府债券融资规模将保持稳定增长，持续支持直融发展。而政府债务规模水平提升本身在一定阶段内会产生出新的融资需求。三是企业债券融资将成为直融的主要增长点。尤其是企业中长期债券发行规模加快增长，占比将持续提升，债券期限结构进一步优化，以满足实体经济的中长期资金需求。科创债、绿色债、乡村振兴债等特色债券发行规模将快速增长，不断提升债券融资的适配性；信用评级体系持续完善，评级质量不断提升，债券违约处置机制更加健全；债券市场互联互通持续深化，进一步提升债券市场流动性和资金配置效率。四是市场主体多元化发展，资金供给持续扩大。科技企业、中小企业、民营企业、政府部门的直融需求将持续释放，形成多元化的资金需求格局；机构投资者的直融产品配置比例也将进一步提升；居民部门资金将成为直融市场资金供给的重要补充。五是产品创新蓬勃发展，适配多元化融资需求。更多适配中小企业、科技企业的股权融资产品逐步推出；特色债券产品不断创新，或可能推出浮动利率债券、绿色可转换债券等新型产品；更加多元化、差异化的基金产品、资管产品，能够兼顾收益和风险，更好满足不同风险偏好居民的投资需求。数字化、智能化技术将进一步提升产品的便捷性和可及性。六是我国将持续扩大资本市场对外开放，推动金融市场国际化水平持续提升，更多外资将参与我国资本市场，我国市场将深度融入全球金融体系。相较于我国经济高质量发展的需求和成熟资本市场的发展水平，我国直融市场发展仍面临一系列短板和挑战如股权融资占比偏低、中小企业直融普惠性不足、债券市场资金配置结构有待优化。—、信用体系不完善、中介机构专业能力不足、理性投资氛围不足、金融科技应用深度不够、直融效率有待进一步提升等。为推动资本市场高质量发展、推动金融结构优化、助力金融强国建设，提出以下针对性政策建议：一是持续深化全面注册制改革，优化上市审核机制，简化审核流程，降低企业上市门槛，重点支持科技企业、专精特新企业上市融资。完善上市公司退市机制，推动退市常态化，形成优胜劣汰的市场格局；支持私募股权、风投基金通过IPO、并购重组、股权转让等方式实现退出。完善股票发行定价机制，强化市场化定价，减少行政干预；对科技型企业、中小企业股权融资给予税收优惠，减免手续费、审计费等附加成本，激发企业股权融资需求。二是改善债券市场生态，增加民营企业债券发行。着力降低民营企业债券发行门槛，放宽风险分担工具的使用门槛。强化现金流、盈利能力、偿债能力导向，打破刚性兑付预期，让信用真正定价，减少对政府背书的依赖，改善债券发行生态。统一与优化监管标准、信息披露、登记托管、交易规则，国企与民营企业“一视同仁”。着力发展信用衍生品、担保、风险缓释工具，降低融资担保成本。三是完善中小企业直融政策支持体系，设立中小企业直融专项扶持基金，为中小企业提供担保支持，降低、直融门槛；拓宽中小企业直融渠道，优化北交所服务定位，提升服务能力；推动中小企业债券融资扩容，简化中小企业债券发行流程，降低发行门槛，推出适配中小企业的小额债券产品。四是优化信用评级体系，增强直融市场风控。加强对信用评级机构的监管，规范信用评级行为；完善信用评级方法，提升信用评级的科学性、准确性，推动信用评级机构推出针对科技企业、中小企业的个性化评级指标。完善信息披露监管规则，规范信息披露行为。健全违约处置机制，优化债券违约处置流程，简化处置手续，缩短处置周期，提升违约处置效率。五是培育优质中介机构，提升专业服务质量。强化专业能力建设，支持其加大研发投入，提升承销保荐、研究分析、风险防控等专业能力。完善激励约束机制，对服务质量高、合规经营的中介机构给予政策支持和税收优惠，对违法违规、服务质量差的中介机构实施严厉惩戒。六是优化投资者结构，更好保障投资者权益。鼓励机构投资者加大对直融产品的投资力度。建立健全投资者教育体系，通过线上线下多种渠道普及直融产品知识、投资风险知识，提升居民的投资素养和风险防范意识。完善投资者保护法律法规，健全投资者诉求表达机制、纠纷解决机制，加大对侵害投资者合法权益行为的惩戒力度。加强对互联网金融平台的监管，防范平台风险，引导居民通过正规渠道参与直融市场投资。七是深化金融科技赋能，提升直融市场效率。运用大数据、人工智能等技术，优化直融交易流程，缩短交易周期，降低交易成本，提升直融市场效率。推动直融产品数字化创新，推出智能化、个性化的直融产品，适配多元化的融资需求和投资需求。依托大数据、人工智能等技术，整合中小企业经营、信用、行业数据，实现中小企业信用状况的精准评估，破解中小企业信息不对称问题。强化金融科技在风险防控中的应用，构建直融市场风险识别、预警、处置体系，提升风险防控的精准性和效率。加强数据安全、信息保护，完善金融科技应用的基础设施，规范数据采集、使用、存储等行为，防范数据安全风险。推动金融科技领域国际合作，借鉴境外金融科技在直融市场的应用经验，提升我国金融科技赋能直融市场的能力。金吾财讯
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