【券商聚焦】交银国际维持申洲国际(02313)买入评级 指毛利率存不确定性

金吾财讯 | 交银国际研报指，申洲国际(02313)2025年收入同比增8.1%至310.0亿元（人民币，下同），其中量增约9%，单价小幅回落。全年毛利率同比降1.8个百分点至26.3%，下半年毛利率下滑1.7个百分点，呈现压力；毛利率下降主要受人工薪资上涨、柬埔寨新成衣工厂爬坡效率不足以及下半年为客户分担美国市场部分进口关税等因素影响。最终归母净利润同比下降6.7%至58.3亿元，低于该机构的预期。公司指引2026年产能有望实现中单位数增长，但指出毛利率仍存在不确定性。

分品类看，运动类/休闲类产品销售同比增长5.9%/16.7%，分别占收入的68%/27%，而内衣类产品/其他针织品销售同比下降2.3%/3.4%。从市场区域来看，欧洲/美国/日本市场销售同比增长20.6%/21.0%/6.4%，中国内地市场则同比降8.4%。管理层表示优衣库订单下半年增速放缓主要是高基数所致，仍对优衣库订单2026年展望正面，预计将带动公司整体收入增长；同时，公司表示新拓展客户有望于2026下半年开始贡献增量收入。

公司持续推进海外产能布局。公司位于越南的新面料工厂已投产，现时产能约100吨/天，计划增至200吨/天，该工厂投产后将缓解海外成衣工厂扩产后的面料供应紧张。柬埔寨新建的成衣工厂已有近6,000名员工，2026年用工规模将进一步增加，将进一步释放产能。此外，公司正在印度尼西亚进行实地考察，规划投资建设新的成衣生产基地，有机会于2026年动工。中国内地方面，公司则继续推进存量产能的技改提效。

考虑到指引，该机构下调公司2026-27年的盈利预测15-18%，基于2026年16倍市盈率不变，下调目标价至74.10港元（前为84.00港元），维持买入。该机构仍然看好公司垂直一体化整合战略下的长期稳健发展。