【特约大V】聂振邦：切忌莫视懒人投资法缺陷 价投者为何不会取道
金吾财讯 | 本想将赛思·卡拉曼 (Seth Klarman) 提出《安全边际》的30个重要思想一口气在本文讲解最后两个，最终还是决定分两次探讨，皆因单是将英文版的第二十九个思想译成中文，内容便超过800字，笔者也想加入一些个人体会该思想作进一步讲解，因此最后的第三十个思想，留待下回再谈。言归正传，第二十九个思想是“指数投资法谬论”(Fallacy of Indexing)。“指数投资法”在坊间被推崇为“懒人投资法”，皆因直接“跳过”选股过程，将指数中的成份股比例全然复制，成为自身投资组合。
对于第二十九个思想，卡拉曼指出对价值投资者来说，指数投资法这个概念其实往好方向想也不过是愚蠢行为，往坏方向想更是非常危险行为。巴菲特曾说过：“在任何一种竞赛中 ── 金融的、智力的或体力的 ── 若有对手的行为经已教晓你试都无谓，这实在是给你天大的好处。”卡拉曼相信随着时间推移，价投者终究的表现会优于大市，并优于那些复制指数选股的懒惰又短视投资者。由于多种原因，复制指数投资是一种危险而带着缺陷策略。
首先，当越来越多的投资者采用这个策略时，将变成弄巧成拙。虽然复制指数投资法建立在有效率市场 (efficient markets) 的基础上；但当越来越多人采用这投资法，市场将变得越来越无效率 (inefficient)，皆因越来越少投资者会对上市公司进行研究和基本面分析。事实上，在极端情况下，每名市场上的参与者都在用这投资法，整个股市的股票价格便不再改变，皆因指数成份股的持有者“牢抱不放”；其余股份则“无人问津”，于是整个股市“买卖两闲”。
至于当指数中一只或更多成份股出现变化，既可以是现有股份被取替、删除，或者加入额外成份股时，另一问题就会出现。其中“被取替”往往见于有指数成份股宣布清盘，或被收购。为了紧贴大市表现，复制指数的投资者也会立即调整自身投资组合，如同现时“指数基金”的基金经理做法。被换入的股份因着流动性有限，复制指数投资者纷纷买入时，股价就会被“抢高”。而当时股份的基本面却毫无改变；没有任何事情发生了令该股在今天较昨天价值更高。只是纯粹该股被纳入指数，人们就愿意用更高价买入股份。
卡拉曼相信复制指数投资法只是在华尔街的另一潮流而已，随着时间推移，被纳入受欢迎股指的成份股价格，几乎肯定将要较被剔除的跌得更多。更重要的是，正如巴菲特所说：“因为所编制指数表现的成功，强化了数本身的表现，于是进一步促使更多指数被编制出现，形成一个自我强化反馈循环，令市场上的股指变得越来越多。”不得不承认卡拉曼这九十年代提出的观点具前瞻性，正好道指现时追踪指数基金 (ETF) 在全球主要股市均大行其道。然而，股指行情终有逆转时候，那时复制指数的投资策略失去吸引力，成份股被纷纷抛售，加剧股指跌势，成份股进一步捱沽，形成恶性循环。
【作者简介】聂振邦 (聂Sir)
毕业于香港理工大学金融服务系，
超过17年从事金融业和投资教学经验，
四本投资和理财书籍的作者。
香港证监会持牌人
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