《DOLAN专栏》美联储可以安抚特朗普或公债市场，但无法兼顾

本文作者Mike Dolan为路透专栏作家，以下内容仅代表其个人观点

路透伦敦1月9日 - 债券市场的极端动荡让美联储陷入困境。它可以平息长期通胀担忧，也可以认同候任总统特朗普对利率“过高”的抱怨；但它无法同时做到这两点，而可能会选择解决前者，并且在未来一年不断与白宫打口水战。

美国公债收益率在2025年头几周的飙升，不能再被视为仅仅是最新经济形势所导致的自然波动。市场信号表明，我们正处于令人担忧的新领域，央行和政府需保持谨慎。

其中最主要的危险信号是，持有较长期美国公债的风险溢价再度飙高。该溢价通常用来衡量持有长期债券至到期、而非购买较短期债券所需的额外收益。

十多年来，所谓的期限溢价基本没有在市场中出现。但纽约联储对10年期期限溢价的估值今年大幅攀升，自2014年以来首次超过50个基点，虽然按历史标准衡量或许并不算过高，但较过去10年的平均水平高出50个基点。

期限溢价的走势表明，投资者对长期通胀、债务积累和财政政策感到不确定的程度已达到多年未见的高度。这几乎肯定是由于预算赤字达到历史高位、经济依然火热以及候任总统承诺减税、限制移民和提高关税等因素造成的。

这种不确定性正体现在其他债务指标中，而这些指标越来越不受美联储政策指引的影响。

美联储自9月以来已将政策利率下调了整整一个百分点，但10年期美国公债收益率 US10YT=RR在此期间反而上涨了100个基点。30年期收益率US30YT=RR升势更猛，有望在一年多以来首次达到5%，比2008年银行业危机爆发前的水平仅低25个基点。

最能反映美联储政策的两年期收益率US2YT=RR虽然在过去几个月几乎持平，但两年期/30年期收益率差US2US30=YT已经扩大至美联储近三年前开始收紧政策以来的最阔水平。

通胀保值公债(TIPS)USBEI10Y=RR以及掉期市场USIL10YF10Y=R反映出的长期通胀预期在9月止跌，随后回升至2.5%左右，比美联储目标高出约0.5个百分点。

美联储转向鹰派？

如果美联储失去对长期公债的控制，它可能会被迫采取更偏鹰派的立场，以重申其持续实现2%通胀目标的承诺。

这意味着，除非经济急剧降温或特朗普的许多政策承诺出现逆转，否则美联储很可能不会在本轮周期再次降息。这不太可能让特朗普感到高兴，他已经表达了对美联储的不喜，并质疑其保持独立的必要性。

图：美国10年期公债期限溢价飙升至10年高点

图：期限溢价与美联储政策利率的走势

图：美联储去年9月启动降息后，长期利率的异常表现

美联储理事沃勒(Christopher Waller)周三试图保持中间立场，他表示，以历史标准衡量政策仍偏紧，但不致引发经济衰退，特朗普提高关税造成的一次性价格冲击不会改变美联储的观点。

但他也明确表示，美联储与大多数债券投资者一样，现在基本上处于猜谜游戏之中，他怀疑新政府提出的最“严厉”政策是否能够实施，并称对美联储12月的经济预测做出预估是“非常困难”。

显然，他并不是唯一一个这样想的人。如果美联储高层官员不知道特朗普会做什么，那么普通债券投资者肯定也不知道。因此有可能出现两种情况。

如果美联储按照特朗普的意愿加速降息，而经济基本面并无重大变化来证明此举的合理性，那么债券投资者就会认为，美联储并不太担心实现2%通胀目标的问题。政策专家认为，债券投资者可能会继续反映这种可能性，从而“解绑”通胀预期。

但美联储经常表示，控制通胀预期是其主要职责之一，因此很难想象它会忽视这种状况。

而且，即便特朗普威胁征收的关税本身不会改变通胀计算，他计划延长减税政策以及打击和驱逐非法移民从而导致就业市场收紧，肯定也会加剧本就高涨的通胀风险。

如果特朗普成功削减政府开支和联邦就业岗位，他可能会在解决这个问题上取得一些进展。但几乎没有人认为这是一项快速或简单的任务，尤其是考虑到他在国会可能没有足够的支持票来通过其大部分议程。

或许特朗普可以明确表示，他认为“过高”的借贷利率是长期公债收益率，以此来帮助美联储--以及他自己。这样，他就可以让美联储履行职责，并给自己留出更多的回旋余地。

但现在距离就职典礼仅剩不到两周，围绕可能或不太可能发生什么的猜测或许会引发相当大的市场混乱。

图：美国预算赤字在主要经济体中居首

图：美国2025财年的政府支出大多为强制性支出

(完)

(编审 徐文焰)

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