《MCGEEVER专栏》美债期货未平仓合约骤降，未来市场流动性值得关注

路透佛罗里达州奥兰多3月11日 - 美国公债期货市场的未平仓合约水平很少引起太多关注，但这次可能是其中的一次，因为特朗普总统的关税政策有可能给美国经济踩下刹车，甚至可能使经济陷入倒退。

美国商品期货交易委员会(CFTC)的数据显示，作为衡量投资者对美债期货风险敞口的最广泛指标，未平仓合约正以历史性速度下滑。在某些情况下，例如两年期合约，降幅创有纪录以来最大。

在截至3月4日的一周，两年期期货未平仓合约减少了创纪录的396,525口或近800亿美元。这约占投资者总敞口的10%，意味着总体未平仓合约较11月美国总统大选前后的峰值下降了17%。

而10年期期货未平仓合约减少503,744口或500亿美元，是有纪录以来第三大单周降幅，同样约占总风险敞口的10%。

两年期、五年期和10年期合约的未平仓合约当周价值减少1,790亿美元，降至1.858万亿美元，为去年6月以来最低。更重要的是，这标志着单周大幅下降了9%。

这为什么重要？美联储内部人员Andrew Meldrum和Oleg Sokolinskiy上个月发表的一篇论文指出，现货市场深度"大大影响了美国公债市场所有天期的流动性脆弱性"。换句话说，未平仓合约下降可能意味着全球最重要的市场之一变得更容易受干扰。

图：美国两年期公债期货未平仓合约--周变动

**需要关注的问题**

其中一些是有季节性的，基金会将头寸转入新的指标合约。有些则与所谓基差交易有关，即对冲基金利用现货债与期货之间的微小价差进行套利。

到目前为止，情况还算正常，随着各路投资者--尤其是主要站在"买方"的资产管理公司和"卖方"的对冲基金--重建他们的风险敞口，未平仓合约在未来几周应该会再次回升。

但这些剧烈变动发生之际，所有市场波动性和不确定性都在加剧。华尔街和美国大型科技公司首当其冲，过去三周美股市值蒸发了约5万亿美元。但各地的波动性都在上升。

美国公债收益率过去一个月跌约60个基点，美债波动率指数(MOVE)隐含波动率当周升至四个月来最高。

诚然，尽管价格大幅波动，但并未出现市场功能失调的迹象；不过绝不能因此掉以轻心。

"不确定性可能会让一些投资者望而却步。"道明证券美国利率策略主管Gennadiy Goldberg表示。＂如果未平仓合约没有回升，可能显示风险管理者在降低杠杆水平。目前这是一个需要密切关注、而不是令人担忧的问题。"

图：CFTC美债期货整体未平仓合约

**创纪录的下降**

近几个月的下降很大程度上是由于杠杆基金削减"空仓"的力度远远大于资产管理公司削减相应"多仓"的力度，这表明投机客正在降低杠杆。

目前，杠杆基金在两年期、五年期和10年期合约的空头仓位总价值为9,700亿美元，较去年11月创下的1.186万亿美元最高纪录下降了近五分之一。

这可能并非坏事，监管机构或许乐见这样的发展，因为他们曾警告说，基金无序平仓基差交易可能带来重大的金融稳定风险。这种情况并未发生。

但在波动性上升的时候，进一步削减未平仓合约可能给流动性、价格和投资者的交易能力带来更大压力。

正如美联储的Meldrum和Sokolinskiy所指出的，"市场深度低时，未来出现低流动性状态的可能性会增加。"

在此微妙时刻，任何影响这个全球最重要市场流动性的因素都值得关注。

图：美国10年期公债收益率

(完)