ブロードコム：決算後2カ月近く横ばい、今は買い場か？

好調な決算にもかかわらず、なぜ株価は軟調な推移が続いているのでしょうか。

ブロードコムが6月に発表した決算は、目立った弱点がほぼ見当たらない内容でした。2026年度第2四半期の売上高は前年同期比48%増、AI半導体売上高は同143%増となり、翌四半期のAI売上高成長率の見通し（ガイダンス）はさらに200%を超えました。

しかし、株式市場の反応はまったく逆のものでした。決算発表後、ブロードコムの株価は13%急落し、6月中は調整が続き、7月に入るとレンジ相場に移行しました。7月28日時点の終値は380.91ドルで、決算発表前の水準から累計で約21%下落しました。

問題は業績にあるのではなく、期待値にあります。市場はそれまで、ブロードコムが長期的なAI目標を継続的に引き上げ、グーグル以外の新規顧客からの売上高を速やかに実現することに賭けていました。しかし決算発表後、経営陣は2027年度のAI半導体売上高目標である1000億ドル以上を維持し、より積極的な新たなガイダンスを示しませんでした。これは、好調な決算内容が新たな期待値の引き上げ（上方修正）に繋がらなかったことを意味します。

グーグルのTPUにおける供給シェアも、最近の株価の重荷となっている重要な要因です。メディアテックがグーグルのサプライチェーンに参入したことを受け、市場ではブロードコムのシェアが急速に50%に低下するか、あるいは時間の経過とともに段階的に排除されるのではないかとの懸念が生じ始めました。

モルガン・スタンレーは、この懸念は過度に弱気すぎると考えています。メディアテックが第2のサプライヤーになったのは事実ですが、長期的にはブロードコムが依然として約80%のTPUシェアを維持する可能性が高いとみられます。市場が「新規サプライヤー参入」を「ブロードコムが大規模に代替される」と直接的に解釈したことは、シェア低下のスピードを過大評価している可能性があります。

過去2ヶ月間、株価が依然としてバリュエーションの調整を行っていた一方で、同社のコア事業は前進を続けました。グーグルのTPUロードマップは安定を維持し、OpenAIのカスタムXPUプロジェクトは次のフェーズに入り、Tomahawk 6の需要は供給を上回りました。

これこそが、現時点で最も注目すべき期待値の乖離（ディバージェンス）です。すなわち、株価は足踏み状態にあるものの、ファンダメンタルズは好調を維持しているという点です。

決算発表後のもみ合いは、より良いエントリーの好機を提供していると考えています。ブロードコムは依然として期待値が高く、ボラティリティの大きい銘柄ですが、現在の株価はすでに楽観論の一部を織り込んでおり、将来の業績見通しが上方修正される余地は依然として残されています。

ブロードコムとはどのような企業なのでしょうか。その売上成長はどこから来ているのでしょうか。

ブロードコムの財務報告書で開示されている公式セグメントは2つだけです。

1. 半導体ソリューション
2. インフラストラクチャ・ソフトウェア

2026年度第2四半期において、半導体ソリューション事業の売上高は150億ドルでグループ全体の売上高の68%を占め、インフラストラクチャ・ソフトウェア事業の売上高は72億ドルで同32%を占めました。このうち、AI半導体の売上高は108億ドルに達しました。同社の開示情報から逆算すると、非AI半導体の売上高は約42億ドルとなります。

同社のビジネスをより明確に理解するために、売上高を5つの調査領域に分解しました。

半導体事業は、「従来型事業が支え、AIが成長を牽引する」構造を確立しています。

ブロードコムの半導体売上高は、大きく次の2つに分けることができます。

• AI半導体：108億ドル（グループ売上高の49%、半導体売上高の72%）
• 従来型半導体：42億ドル（グループ売上高の19%、半導体売上高の28%）

AI半導体にはカスタムAIチップとAIネットワーキングが含まれ、これらは現在、増収の主な原動力となっています。従来型半導体はワイヤレス、ブロードバンド、ストレージ、および産業向けチップをカバーしており、成長スピードは緩やかであるものの、製品ライフサイクルが長く、より安定した顧客関係を維持しています。

AI半導体の成長は、主に次の3つの方向性から生じています。

• グーグルのTPUの継続的なアップグレードにおいて、ブロードコムが主要サプライヤーとしての地位を維持すると期待されていること。
• OpenAIなどの新規顧客が、検証および量産段階に徐々に移行していること。
• Tomahawk 6が供給不足に陥っており、AIネットワーキングが独自の成長源となっていること。

一方、従来型半導体は売上を安定させる役割を果たしています。7月には、アップルがブロードコムとの複数年にわたる提携関係を拡大し、カスタムシリコン製品や高度なワイヤレス接続技術をカバーしました。また、ストレージ、ブロードバンド、および従来型ネットワーキング事業も、サイクル的な回復の余地を残しています。

ソフトウェア事業は、ブロードコムの高マージンなキャッシュフローの基盤として機能しています。

第2四半期のインフラストラクチャ・ソフトウェア事業の売上高は前年同期比9%増の71億8000万ドルに達し、グループ全体の売上高の32%を占めました。その大部分はVMwareによるもので、残りはCAやシマンテックなどの企業向けソフトウェア資産で構成されています。

その中でも、VMwareはソフトウェア事業の主体となっています。VMware Cloud Foundationは、サーバー仮想化、ストレージ、ネットワーキング、およびクラウド管理を単一のプラットフォームに統合しており、大企業はこれを利用してプライベートクラウドを構築・管理できます。多数の基幹アプリケーションがVMware環境で長期にわたり稼働しているため、顧客が移行するにはシステム、データ、セキュリティアーキテクチャの再構築が必要となり、結果として高い移行コストが発生します。

ソフトウェア製品は一度開発が完了すれば、新規契約や更新にあたってウェーハ、パッケージング、あるいは製造装置への投資を同時に増やす必要はありません。契約期間はより長く、収益は半導体の受注よりも予測可能性が高くなります。

したがって、ブロードコムの現在の事業構造は以下のように要約できます。

AI半導体が成長を牽引し、従来の半導体が収益を安定させ、インフラストラクチャ・ソフトウェアが利益とキャッシュフローの予測可能性を高める。

成長ドライバー1：グーグルがコアビジネスを防衛する一方、新規顧客がASICの成長上限を引き上げる

ブロードコムのASICにおける論理は、顧客がなぜカスタムチップを必要とするのか、どの顧客がそれを採用しているのか、そしてブロードコムが競争優位性を維持できるのか、という3つの問いに要約できます。

なぜ大手のAI顧客はASICの使用を増やし始めているのでしょうか。

GPUの強みは汎用性の高さにあり、異なるモデルやタスクに迅速に対応できます。一方、ASICは特定のワークロードに特化して設計されているため、柔軟性は比較的低いものの、パフォーマンス、消費電力、およびコストをさらに最適化できます。

グーグル、Meta、OpenAIなどの大手顧客にとって、ASICは主に以下の3つの課題を解決します。

• トークンあたりの計算コストの削減
• 電力単位あたりの計算能力の向上
• 単一のGPUサプライヤーへの依存度の低減

この経済的価値は、推論フェーズで特に顕著になります。学習は通常、モデル開発フェーズに集中しますが、推論需要はユーザー数、呼び出し頻度、およびAIアプリケーションの普及率に伴って成長し続けます。タスクが安定しており、規模が大きくなるほど、顧客が専用チップを導入するインセンティブは強くなります。

大手顧客は単にGPUをASICに置き換えるのではなく、ポートフォリオを構築する可能性が高いでしょう。

GPUが汎用的で変化の早いタスクを処理し、ASICがコスト圧力が最も高く、最大かつ最も反復的なワークロードを担います。

JPモルガンは、2026年7月にブロードコムの経営陣と協議した後、主要顧客が次世代XPUのテープアウト・スケジュールを加速させており、異なる推論シナリオ向けにさらに多くのチップバージョンを開発していると指摘しました。経営陣は、一部のフロンティアモデル開発企業において、2027年までにXPUとGPUの出荷比率が50:50に近づく可能性があると予想しています。

現在、どのような顧客がブロードコムのASICを使用しているのでしょうか。

グーグルはブロードコムの最も成熟した顧客です。両社は複数世代のTPUを共同開発しており、次世代のTPU v9も計画通りに進捗しています。ブロードコムは、長期的なパートナーシップを通じて今後も供給シェアの大半を維持し続けると予想しています。

現在、市場で最大の議論となっているのは、MediaTekがグーグルのサプライチェーンに参入した後にどれだけのシェアを獲得するかという点です。

モルガン・スタンレーのベースケースでは、ブロードコムは長期的に依然として約80%のTPUシェアを維持でき、MediaTekはセカンダリサプライヤーとして機能する可能性が高いとされています。サプライチェーンへの参入は、ブロードコムを迅速に代替できることと同義ではありません。チップのテープアウト完了後も、HBMや先端パッケージングの生産能力を確保し、システム検証に合格し、大規模クラスターで安定稼働させる必要があります。

したがって、投資家が本当に注目すべきなのは以下の点です。

シェアの低下ペースが、グーグルのTPU需要全体の成長ペースよりも速いかどうか。

Gemini、AI検索、Google Cloud、および外部TPUの需要が拡大し続ける限り、ブロードコムのシェアがわずかに低下したとしても、関連収益は引き続き成長する可能性が高いでしょう。

グーグル以外にも、新規顧客が徐々に検証および量産フェーズに移行しつつあります。

競合他社と比較したブロードコムの強みは何でしょうか。

カスタムチップ市場における競合には、MarvellやMediaTekのほか、顧客自身の社内チップ開発チームも含まれます。

ブロードコムの強みは、単にチップの設計を完了させることだけでなく、顧客が提案したアーキテクチャを量産や大規模展開が可能な製品へと迅速に移行できる点にあります。

この能力は、主に以下の3つの側面に反映されています。

• 設計経験。ブロードコムはすでに複数世代の製品にわたって大手顧客と提携しており、複雑なAIチップの開発において豊富な実績を有しています。
• ネットワークの相乗効果。同社はスイッチングチップ、高速インターフェース、およびインターコネクト製品を同時に保有しており、コンピューティングとネットワーキングのソリューションを統合して提供することができます。
• 量産およびサプライチェーン能力：ブロードコムは、HBMや先端パッケージングのリソースを事前に確保し、システムレベルの検証や大規模なデリバリーを完了することができます。

顧客がモデル、ワークロード、チップアーキテクチャを定義する一方、ブロードコムはチップの実装、ネットワーク接続、量産デリバリーを担当します。

ブロードコムが実際に販売しているのは単なるチップではなく、顧客のAIチップ設計を大規模なコンピューティングシステムへと変貌させる能力です。

ドライバー2：AIクラスタの拡大、ネットワークが次の上振れサプライズの源泉となる可能性

GPUやASICはAI工場における生産設備と捉えることができますが、ネットワークはこれらのデバイス間でデータを伝送する役割を担っています。

クラスタの規模が小さい場合、ネットワーク混雑の影響は限定的です。しかし、クラスタが数万、あるいは数十万基ものアクセラレータに拡大すると、データ伝送速度が追いつかない場合、高価なコンピューティングチップが稼働せず休止状態になり、クラスタ全体の稼働率が低下してしまいます。そのため、顧客がAI計算力を増強する際には、スイッチ、ネットワークインターフェースカード（NIC）、光接続機器を同時にアップグレードする必要もあります。

このうち、スイッチチップはネットワーク機器のコアコンポーネントであり、GPU、ASIC、サーバー間でデータを高速に転送する役割を担っています。従来のデータセンターでもイーサネットは使用されていますが、AIクラスタでは極めて多数のアクセラレータを同時に連携させる必要があるため、より高い帯域幅、低レイテンシ、優れた安定性が求められ、結果としてより高性能なAIイーサネットスイッチチップが必要となります。

ブロードコムのTomahawkシリーズは、この市場における主要製品です。最新世代のTomahawk 6はハイパースケールAIクラスタ向けに設計されており、前世代の2倍にあたる102.4 Tbpsのシングルチップスイッチング容量を提供します。

クラスタの規模が数万個のチップから10万個、さらにはそれ以上の規模へと拡大するにつれ、ネットワーク機器の需要は、主に次の3つの要因によってアクセラレータの数を超えるペースで成長すると予想されます。

• 接続数の増加：アクセラレータやサーバーの数が増えるほど、より多くのスイッチポート、NIC、光接続が必要になります。
• ネットワーク階層の増加：大規模クラスタでは、数万、数十万ものチップを接続するため、より多層のスイッチング機器が必要になります。
• 製品仕様のアップグレード：ネットワークは800Gから1.6Tへと進化しており、より高速な製品はポートあたりの価値が高くなります。

ブロードコムは現在、AIイーサネットスイッチチップ市場をリードしています。JPモルガンの推計によると、同市場における同社のシェアは約70%に達しており、主要なフロンティアモデルの顧客がTomahawk 6を採用しているため、現在は需要が供給を上回っています。

ネットワーク事業にはもう一つの大きな強みがあります。それは、顧客がブロードコムのカスタムチップを使用する必要がない点です。データセンターがエヌビディアやAMDのアクセラレータを採用している場合でも、ブロードコムのスイッチング製品や接続製品を購入する可能性があります。

XPUはブロードコムが顧客のコアAIプロジェクトに参入できるかどうかを決定し、ネットワークはクラスタ全体の拡大から同社がどれだけの収益を上げられるかを決定します。

市場は現在、グーグルのTPUやOpenAIのXPUにより注目していますが、クラスタ規模の拡大、ネットワーク速度のアップグレード、そしてTomahawk 6の供給不足に伴い、AIネットワークは今後数四半期にわたり業績予想の上方修正を牽引する可能性が最も高いビジネスセグメントになる可能性があります。

ドライバー3：VMwareの核心は、収益改善を維持できるかどうか

VMwareは、企業向け仮想化およびクラウドインフラストラクチャソフトウェアのグローバルリーディングプロバイダーです。同社の主力製品は、企業がサーバー、ストレージ、ネットワーク、プライベートクラウドを単一のITシステム内で管理するのを支援します。多くの大企業の基幹アプリケーションは長年にわたりVMware環境で稼働しているため、顧客の移行コストが高く、契約更新率と収益の安定性は比較的高い水準にあります。

ブロードコムは2023年11月にVMwareの買収を完了しました。この買収の主な目的は、契約更新率が高くキャッシュフローが豊富なインフラソフトウェア事業を拡大し、グループの半導体サイクルへの依存度を下げ、企業のプライベートクラウドおよびハイブリッドクラウド市場への浸透をさらに進めることにありました。

買収完了後、ブロードコムは速やかに製品と販売チャネルの合理化を進め、サブスクリプションモデルへの移行を加速させ、経営資源を大口顧客とVMware Cloud Foundationに集中させました。

この戦略は顧客数の減少を招く可能性がありますが、顧客単価（契約価値）を高め、顧客ごとの収益貢献度を向上させることもできます。

今後、VMwareの業績を評価する上での注目点は以下の3点です。

• 大口顧客が引き続き契約を更新するかどうか
• VMware Cloud Foundationの採用率が向上するかどうか
• 値上げや製品のバンドル販売が顧客離れを加速させないかどうか

現在、最大の懸念は中小企業（SME）の顧客にあります。彼らは他の仮想化プラットフォームやパブリッククラウドへと移行する可能性が高く、値上げにも敏感です。大企業は移行コストが高いため契約更新は比較的安定していますが、ブロードコムは値上げが長期的に顧客基盤を毀損しないことを依然として証明する必要があります。

投資家にとって、VMwareの重要性はブロードコムの収益の安定性を高める点にあります。AI半導体の売上高は急成長しているものの、プロジェクトのタイムラインや顧客の設備投資計画、サプライチェーンなどの要因によって変動が生じる可能性があります。これに対し、VMwareは長期契約と低い資本負担により、より予測可能性の高い利益とキャッシュフローを提供します。

2026年度上半期にブロードコムは約183億ドルの累積フリーキャッシュフローを創出しました。VMwareはこのキャッシュフローの唯一の源泉ではありませんが、その高マージンかつ低設備投資（capex）という特性は、グループの研究開発（R&D）、債務返済、配当、自社株買いに不可欠な支えとなっています。

したがって、VMwareが新たな高成長ビジネスである必要はありません。売上高が安定し、コスト管理が改善し続ける限り、ブロードコムの全体的な収益の質を継続的に向上させることができます。

主なリスク：成長の実現性には依然として不確実性がある

1. 顧客集中がグーグルのプロジェクトのボラティリティを増幅

ブロードコムのカスタムAIチップ売上高は、依然としてグーグルへの依存度が高い状態にあります。TPU全体の需要が成長し続けたとしても、グーグルがサプライヤーを増やしたり、調達ペースを調整したり、特定世代の製品導入を延期したりすれば、ブロードコムの売上計上に大きな変動が生じる可能性があります。

このリスクの影響は市場シェアにとどまりません。カスタムチッププロジェクトは通常、案件規模が大きく長期に及ぶため、単一の顧客や単一の製品世代の変更が、四半期売上高、製品構成、利益率に影響を与える可能性があります。現在の2027年度の業績予想は、グーグルのTPUの継続的な成長を前提としています。もし受注の勢いや、ブロードコムが獲得するプロジェクトの価値が予想を下回った場合、市場は売上予測とバリュエーションマルチプルの両方を同時に引き下げる可能性があります。

2. 新規顧客の量産開始時期が想定より遅れる可能性

OpenAIなどのプロジェクトは設計完了（テープアウト）を終えた後も、検証、パッケージング、システム導入を経る必要があるため、本格的な収益貢献にはまだ時間がかかります。ジェフリーズは、同社の第1世代チップの出荷開始を2026年末と予想していますが、本格的な量産は2027年後半までずれ込む可能性があります。生産スケジュールが遅れた場合、2027年度の新規顧客による売上高および利益の予想が下方修正される可能性があります。

3. AIネットワークの成長はイーサネットソリューションの普及率に依存

ブロードコムはAIクラスタの拡大と800Gから1.6Tへのアップグレードの恩恵を受けていますが、ネットワーク市場における競争も同様に激化しています。エヌビディアはInfiniBandと自社のイーサネットソリューションを同時に推進しており、統合システムを通じてコンピューティング、ネットワーク、ソフトウェアのバンドル販売を強化しています。顧客がエヌビディアの統合アーキテクチャの採用を増やすと、個々のクラスタ内におけるブロードコムのスイッチチップの接続比率が圧迫される可能性があります。

バリュエーション：リスク・リターン比率は現在均衡、さらなる上値は業績の継続的な達成次第

ブロードコムの現在の株価は381ドル近辺です。2027年度の調整後EPSのコンセンサス予想である約19.51ドルに基づくと、株価収益率（PER）は約19.5倍に相当します。

このバリュエーションは割高とはみなされませんが、19.51ドルというEPS予想自体、グーグルのTPUの継続的な成長、新規顧客からの収益貢献の開始、そしてAIネットワークの持続的な好調をすでに前提としています。したがって、現在のバリュエーションが魅力的であるかどうかは、主に2027年度の業績が達成できるかどうかに依然として依存しています。

コンセンサス予想の19.51ドルを「ベースケース」としたPER評価法を用い、ベアケース（弱気）とブルケース（強気）をそれぞれ15%下方および上方に修正します。過去のバリュエーション、競合他社との比較、および収益の確実性に基づいて、それぞれ20倍、24倍、28倍のマルチプルを適用します。

ベアケース：プロジェクトの遅延、バリュエーションの低下

グーグルのシェアが低下し、新規顧客向けの量産が遅れ、AIネットワークの成長が予想を下回った場合、2027年度のEPSはコンセンサスを15%下回り、16.58ドルに低下する可能性があります。PER20倍を適用すると、目標株価は約332ドルとなり、現在の株価から約13%の下落（ダウンサイド）となります。

ベースケース：中核プロジェクトが予想通りに稼働

ベースケースでは、コンセンサス予想EPSである19.51ドルを使用します。グーグルが主要サプライヤーとしての地位を維持し、新規顧客が計画通りに進展し、AIネットワーク事業が成長を続けると仮定して、PER24倍を適用すると、目標株価は約468ドルとなり、現在の株価から約23%の上昇余地（アップサイド）となります。

ブルケース：業績の上方修正、バリュエーションが過去平均付近に回帰

グーグルでの導入が予想を上回り、OpenAIなどの他顧客がより迅速に生産を拡大し、AIネットワークが引き続き好調に推移した場合、2027年度のEPSはコンセンサスを15%上回り、22.44ドルに達する可能性があります。PER28倍を適用すると、目標株価は約628ドルとなり、現在の株価から約65%の上昇余地（アップサイド）となります。

結論と投資推奨：横ばいの保ち合い局面は、複数回に分けたポジション構築に適している

ブロードコムは現在、大幅に過小評価されているわけではなく、将来のリターンは依然としてAI成長が実現できるかどうかにかかっています。しかし、決算発表後の株価調整によってバリュエーション面の圧力が一部緩和され、現在のリスク・リワード比率は6月のピーク時と比較して改善しています。

もし私が投資家であれば、一度に全額を投じるのではなく、複数回に分けてポジションを構築することを選択します。主要な投資ストーリーに大きな変化はありませんが、グーグルのTPUシェア、新規顧客向けの量産開始時期、およびAIネットワークの供給に関する不確実性は残っています。したがって、単に市場の方向性を予測するよりも、ポジションの規模とエントリーのペースを管理することの方が重要です。

ファンダメンタルズの観点からは、グーグルのTPUが引き続き短期的な収益の最大の支えであり、新規顧客が中長期的な成長の可能性を左右し、AIネットワークは次の局面における業績上方修正の主な原動力となる可能性があります。一方で、グーグルのシェア、新規顧客の量産開始時期、およびTomahawk 6の供給に関する不確実性は依然として存在します。その結果、短期的な株価は引き続き、プロジェクトの進捗や市場の期待の変化に影響される可能性があります。

今後注目すべき最も重要な3つの指標は以下の通りです。

1. ブロードコムがグーグルのTPUプロジェクトにおいて、70%から80%のシェアを誇る主要サプライヤーとしての地位を維持できるかどうか
2. OpenAIなどの新規顧客が2027年後半に量産フェーズに移行できるかどうか
3. Tomahawk 6の供給状況が改善し、受注残となっている需要を収益に転換できるかどうか

私たちは、現在の横ばいの保ち合い局面を、中長期的なポジションを複数回に分けて構築するための仕込み場と捉えています。ベースケースでもすでに約23%の上昇余地（アップサイド）があり、グーグルのシェアに対する懸念が和らぎ、新規顧客やネットワーク事業が業績の上方修正を牽引するようになれば、株価はさらに大きな上昇ポテンシャルを持つことになるでしょう。