SpaceXの250億ドルのデビュー債券が発行価格を下回る異例の下落、スプレッド急拡大はSPCX株の反発の足かせとなるか？

TradingKey - SpaceXのデビュー社債は下落が続いており、これは同社の評価額の上限を押し下げる要因となるが、Nasdaqへの採用という好材料によって短期的な影響は相殺される可能性がある。

木曜日、インベスコ（Invesco）の北米投資適格債券部門責任者であるマット・ブリル氏は、マスク氏率いるSpaceX（ SPCX）の初の社債発行について、セカンダリー市場でのパフォーマンスが「非常に乱れている」と批判し、「極めて失望している」と述べた。2兆5000億ドルの資産を運用するインベスコは、ポートフォリオにSpaceXの社債を保有していると報じられている。

6月下旬、SpaceXは今年最大の米国企業による社債発行となる、最大250億ドルの投資適格社債を発行した。当初、この社債には最大900億ドルの超過需要が集まったが、セカンダリー市場での取引が始まると、即座に「崖から転落するような売り浴びせ」に見舞われた。

最新のデータによると、満期10年未満のSpaceXの短期債は比較的底堅い推移を見せているものの、スプレッドは同等のテック債よりも約50ベーシスポイント広い水準にまで押し広げられている。一方、30年物の超長期債のスプレッドは、上場後最初の1週間で28〜32ベーシスポイントも激しく拡大し、発行時の1.75%から2.05%超へと急上昇し、プライマリー市場の引き受け手に最大3億500万ドルの未実現含み損をもたらした。

格付け大手3社はSpaceXにBBB（投資適格の最下位）の格付けを与えているが、同格付けの債券の市場平均スプレッドはわずか約0.95%である。しかし、SpaceXの長期債の現在の実質スプレッドは2%を超えており、債券市場は実際にはジャンク債（BB格、平均1.67%）に近いリスクプレミアムで価格を織り込んでいることを意味する。

SpaceX債のパフォーマンス悪化について、マット・ブリル氏は「引受価格の設定に乖離があったか、あるいは長期資金（年金や保険基金など）の参入が不十分だった可能性がある」と考えている。資産運用会社インパックス・アセット・マネジメント（Impax Asset Management）も同様の見方を示し、「当初の発行時における900億ドルの買い熱狂は単なる幻想にすぎなかった。その資金の大部分は、SpaceXのIPOブームに乗じて社債を引き受け、スプレッドから利益を得ようとしたヘッジファンドや短期トレーダーによるものだった」と主張した。

債券市場は常に「スマートマネー（賢い資金）」とみなされており、その価格修正は必然的にSPCX株の投資家に実質的な心理的・技術的プレッシャーを与えることになる。株式市場はもともと「2兆ドルの評価額」というAI熱狂に浸っていたが、債券市場の発行価格割れにより、株主は現実を突きつけられた。SpaceXは5.35%から6.65%という高い固定金利を確定させており、これは同社の年間金利費用だけで14億ドルから16億ドルを消費し、将来の1株当たり利益（EPS）予想を大きく圧迫することを意味している。

SpaceXの債券市場における異例の発行価格割れは、この2兆ドルの巨人の資本コスト（WACC）が受動的かつ大幅に上昇することを意味するため、同社の「評価額の上限」を押し下げることは疑いない。しかし、現在の株式市場は急拡大する債券スプレッドを無視することを選択しており、一時的に150ドルに接触した後に反発し、堅調に推移している。昨日、SpaceXは2.83%上昇して162ドルで取引を終え、依然として上場初日の始値を上回る水準を維持している。 SpaceX株価チャート、出所：TradingView

来週の火曜日（7月7日）、SpaceXはNasdaq 100指数に正式に採用される予定であり、最大430億ドルのパッシブ・インデックス・ファンド（QQQなど）がポジション構築のために市場参入し、株式を買い入れることを余儀なくされると予想されている。したがって、来週は「債券の信用力低下 vs. パッシブ資金の流入」という、マスク氏らしい古典的な金融対決の構図へと発展し、SpaceXの株価は激しいボラティリティに直面して150ドルから170ドルの間で乱高下する可能性がある。