【券商聚焦】國泰海通證券首予小馬智行-W(02026)“增持”評級 指Robotaxi商業化提速

金吾財訊 | 國泰海通證券發佈研報指，首予小馬智行-W(02026)“增持”評級，目標價103.98港元。研報指出，Robotaxi商業化提速，車隊、訂單與用戶三重共振推動公司收入高增確定性增強，技術、安全與成本優化共同支撐長期成長空間。

2026年一季度公司營收3425萬美元，同比大增145%，其中Robotaxi營收857萬美元，同比增長395.4%，乘車費收入同比漲幅達456.5%。公司上調全年經營目標，將Robotaxi年收入指引由原2025年3倍提至3.5倍以上，年末車隊目標由3000臺上調至3500臺，佈局落地城市超20座。當前Robotaxi車隊已超1700臺，北汽、廣汽、豐田第七代新車陸續落地；5月周均付費訂單較1月提升119%。業務持續深化，廣深京三地開通機場接駁，廣州拓展核心商圈。

Robotruck與智能解決方案協同增長，2026年一季度Robotruck收入1020萬美元，同比增長31.0%，受益於幹線長途運輸規模擴張，計劃下半年推進第四代自動駕駛卡車量產；智能解決方案收入1550萬美元，同比增長246.5%，得益於低速無人配送、無人清掃車及人形機器人市場ADC出貨量增長。

成本優化方面，公司計劃於2027年中前將國內市場整車BOM成本降至23萬元人民幣以下，並通過充電效率、調度算法等優化降低單車日均運營成本。共建車隊模式已在2026年一季度與如祺出行、Verne等合作伙伴產生收入，廣州、深圳兩地Robotaxi已實現單車UE盈利轉正。

財務預測方面，預計公司2026-2028年實現營業收入1.44/2.51/5.40億美元，同比增速60.2%/74.2%/114.8%；歸母淨利潤分別爲-2.86/-2.70/-1.23億美元。估值方面，參考可比公司2026年平均PS 47倍，綜合考慮業務模式、盈利質量及成長確定性給予一定折價，按2026年動態PS 40倍折算，對應合理市值450.78億港元。

風險提示：Robotaxi商業化及車隊擴張進度不及預期；監管政策及安全標準變化風險；BOM成本下降及運營效率優化不及預期；海外市場拓展不及預期。