【券商聚焦】華泰研究維持聯邦制藥(03933)“買入”評級 看好創新管線海外潛力及主業改善

金吾財訊 | 華泰研究發佈研報指，看好聯邦制藥(03933)的創新管線UBT251的海外進展以及主業在2026年的環比改善前景，維持“買入”評級，目標價16.36港元。

報告指，一方面看好公司代謝/自免創新管線的海外商業化潛力，尤其是減重產品UBT251。該產品由諾和諾德負責海外開發，目前全球II期臨牀已啓動，預計於2027年上半年完成。基於其在國內II期中展現的優異減重數據（安慰劑調整下減重17.7%）和安全性，報告看好其海外峯值潛力。此外，公司GLP-1小分子藥物預計於2026年第二季度提交中美臨牀試驗申請，同樣具備對外授權潛力。

另一方面，報告認爲公司主營業務有望在2026年環比修復。具體來看，中間體/原料藥業務在2025年因核心產品6-APA價格下行及下半年停產檢修導致利潤收縮。展望2026年，在印度最低進口價格政策影響下，公司6-APA含稅出口報價已從2025年均價180-190元/千克提升至220元/千克，報告看好該板塊利潤貢獻同比改善。

製劑板塊方面，2025年收入（扣除授權費後）內生增長11%。報告看好2026年該板塊有望實現雙位數增長，主要驅動因素包括：動保業務因內蒙及河南新工廠投產、新品上市，看好其放量；人用胰島素業務方面，二代胰島素在巴西成功續約，國內門冬系列持續放量，新獲批的德谷胰島素有望貢獻新增收入。

財務方面，公司2025年實現收入132.11億元人民幣，歸母淨利潤20.86億元人民幣。報告預計公司2026-2028年每股盈利（EPS）分別爲0.45元、0.55元和0.68元人民幣。估值基於2026年32倍市盈率，與可比公司Wind一致預期均值一致。

風險包括原料藥中間體價格持續下行、臨牀進度不及預期、折舊費用提升及新產能爬坡不及預期。