【券商聚焦】興業證券維持華潤啤酒(00291)“增持”評級 指啤酒業務穩健增長

金吾財訊 | 興業證券發佈研報指，華潤啤酒(00291)2025年業績核心邏輯在於啤酒業務穩健增長及高端化戰略持續推動盈利改善，同時白酒業務受行業調整影響而承壓。維持對公司的“增持”評級。

財務表現方面，2025年公司營業收入爲379.85億元（人民幣，下同），同比下降1.7%。受益於高端化，毛利率同比提升0.5個百分點至43.1%。歸母淨利潤同比下降28.9%至33.71億元，主要因對白酒業務計提商譽減值28.77億元，以及確認產能優化相關固定資產減值和一次性員工補償安置費用3.06億元。扣除這些特別事項後，調整後歸母淨利潤同比上升19.6%至57.24億元，調整後EBITDA同比上升9.9%至98.79億元。

啤酒業務是增長主要驅動力。2025年啤酒營業額爲364.90億元，銷量達1103萬千升，同比上升1.4%。高端化進程顯著，次高及以上啤酒銷量實現中至高單位數增長，佔整體銷量接近25%；普高檔及以上啤酒銷量增長接近10%。核心高端品牌“喜力”銷量在高基數下仍實現近兩成增長，“老雪”銷量錄得六成增長，“紅爵”銷量同比翻倍。受益於產品結構升級及採購成本節約，啤酒毛利率同比提升1.4個百分點至42.5%。扣除特別事項後，啤酒業務EBITDA同比上升17.4%至96.11億元。公司持續推出新品，包括自研比利時風格白啤與黑啤、茶啤酒、果啤酒，以及“張仲景藥啤”、“牡蠣肽啤酒”等健康概念產品。產能方面，公司優化佈局，停止運營4間啤酒廠，一間位於深圳的智慧精釀啤酒廠已投入運營，截至2025年底在中國共運營59間啤酒廠，年產能1910萬千升。

白酒業務在行業深度調整背景下承壓。2025年白酒營業額爲14.96億元，同比下降30.4%。公司對白酒現金流產生單位計提商譽減值28.77億元；若不考慮此項減值，白酒業務EBITDA爲2.64億元。公司集中發展“摘要”、“金沙”系列大單品，並拓展即時零售等業務。

公司派息表現積極，2025年派息總額達每股1.021元，同比增長34.3%；若不考慮白酒商譽減值影響，派息比率同比提升1個百分點至53%。興業證券預測，公司2026年、2027年、2028年營收分別爲392.1億元、408.6億元、425.8億元，歸母淨利潤分別爲59.2億元、63.5億元、67.2億元。

風險包括高端化進程不及預期、行業競爭加劇、原材料成本上漲快於預期以及食品安全問題。