【首席視野】餘向榮：下半年中國出口有望繼續超預期

7月21日，花旗集團對外發布2025年國內經濟宏觀展望。6月中旬，在將今年中國GDP增速預測上調至5%後，花旗認爲中國全年增長目標可以實現。在繼續鞏固實際增長勢能的同時，花旗認爲下半年中國既有必要、也有可能着力於名義增長修復。

花旗集團董事總經理、大中華區首席經濟學家餘向榮表示，如果增長保持韌勁，物價出現改善，中國資產的吸引力會進一步增加。

三大因素推動出口繼續超預期

“從增長的驅動力來看，今年市場最大的超預期因素就是出口。”在媒體交流中，餘向榮表示，他預計下半年出口隨着基數的抬高會有所放緩。整體來看，全年出口能實現中個位數正增長，與年初悲觀的市場預測形成鮮明對比。

餘向榮指出，下半年出口繼續超預期的原因有三個方面。

第一是美國對華關稅政策的影響將階段性見頂，短期內易降難升。餘向榮認爲，在日內瓦談判後，芬太尼關稅也有望下調。“市場一度不相信這一觀點，但隨着中美談判不斷取得進展，這種可能性正在增加。”餘向榮表示。若美國對其他國家關稅威脅生效，中國與其他國家的“關稅差”還會進一步收窄，相對有利於中國出口。

第二是市場對“搶出口”回補效應的擔心過度。餘向榮指出，從去年美國大選前後，市場將“搶出口”作爲“強出口”現象的原因，從而預測今年出口數據將要崩塌，但這一預測始終沒有兌現。“我們算了一筆賬，去年以來直接對美國‘搶出口’和經過東南亞‘搶轉口’、‘搶供應鏈轉移’的總規模約爲330億美元，不到中國全年出口總額的1%。”他表示，即使下半年這一情況完全回補，影響也相對可控。

第三是中國出口部門的競爭力與韌性猶存。餘向榮表示，中國產品物美價廉且不斷迭代升級，在國際市場有較大吸引力。與此同時，隨着中國企業“出海”與中國產業鏈向外衍生，中間商品和資本品在出口份額中的比重正在提高。以電子產品爲例，他提到，在“關稅解放日”後，中國電子產品的最終產品出口規模出現下滑，但電子產品的中間商品、資本品出口反而在上升，中國對外投資與中國出口存在高度相關性。此外，中國出口網絡近年來更加多元化，美國如今在中國出口中的份額已降至10%左右，而中國對非洲出口在過去幾個月內的增速都超過30%。

“人工智能+”將帶來5000億增量投資

花旗集團認爲，下半年內需將在分化中復甦，行業間“冷熱不均”。

“這是中國經濟轉折之年的必然特徵。”餘向榮表示，不能僅從房地產、傳統投資等舊經濟板塊分析中國經濟增長，近年來，以人工智能、新消費、創新藥爲代表的新經濟對整體增長貢獻越來越大。

在消費領域，一般耐用品銷售有所放緩，但服務消費仍在改善通道上。餘向榮特別提到了“中國遊”拉動的消費增長，據花旗測算，入境遊經濟今年能貢獻0.2個百分點GDP增長，會很大程度地反映在消費服務數據上。

在投資領域，雖然房地產投資與出口部門的資本開支仍面臨不確定性，但新型資本開支、服務業投資正蓬勃發展。據餘向榮預測，今年“人工智能+”能帶來5000億元左右增量投資，貢獻GDP增長約0.4個百分點，從上半年信息服務業投資增長37%來看，新投資增勢良好。

餘向榮向記者進一步分析，“人工智能+”相關政策出臺後，與中國強大製造業相結合將衍生出諸多應用場景，無論在產業端、算力端甚至是能源需求等方面，都將帶來巨大的增幅。

在促內需的相關政策方面，花旗認爲近期內需增長動能邊際走弱，內外需分化有所加劇，在這樣的背景下，增量政策有望加速落地，執行也將提速。

財政政策端，花旗認爲今年不會修改預算或上調債券發行額度，而是會通過以舊換新政策加碼、育兒補貼政策的及時出臺，推動增量措施落地。餘向榮透露，其預測的育兒補貼政策規模將在1000億元左右，如果能成功兌現，將有利於相關服務業消費的改善。另一方面，隨着“蘇超”、“村BA”等新消費場景的出現，也將進一步激活消費服務業發展。

貨幣政策端，將整體呈現“輕總量、重結構”的形式。由於息差和匯率等因素制約，花旗預測下半年政策利率將下調10個基點、準備金率下調50個基點，流動性保持充裕。在餘向榮看來，下半年結構性貨幣政策將持續發力，預計新型政策性金融工具將帶來5000億左右“準財政”刺激，用於支持城市更新、“十四五”重大項目、新質生產力投資、消費設施建設等。

關注“反內卷”部署與“供給側結構性改革”推進

在供應端，花旗重點關注中央財經委關於“反內卷”部署在行業層面的實質性動作。

“是時候下更大決心、採取更大力度來綜合整治低價無序競爭，推動落後產能有序退出。”餘向榮表示。具體措施可包括：行政性以及行業自律性的去產能和限產，環保、能耗、產品安全及品質等監管標準的提高，賬期、槓桿率、流動性等金融監管的收緊，以及對勞動保護等社會責任的強調。同時，一些產業政策，如過度補貼、重複建設等，也需作出相應調整。

餘向榮認爲，若改革措施得當，疊加需求側的增量政策刺激，供需結構有望進一步改善，PPI數據溫和反彈。他指出，在“供給側結構性改革”的推進下，黑色冶煉、燃料加工、化工行業、非金屬類礦產資源、金屬製品等行業有望率先實現價格回升。