《专栏》美元正在摆脱关税风险溢价

路透伦敦7月29日 - 自从美欧达成贸易协议以来，美元涨势乍看似乎有点违反直觉，但此番上涨表明，美元可能正在摆脱其高昂的贸易风险溢价--无论华盛顿是否希望情势如此发展。

周末达成的美欧协议避免了一场可能旷日持久的贸易战，该协议将美国威胁要对欧洲商品征收的进口关税减半，以换取市场准入和投资承诺。该协议与上周与日本达成的类似协议类似，但美欧之间的贸易往来规模是美日的四倍。

但奇怪的是，上周二有关日本达成协议的消息推高了日圆，至少在一开始是如此。周一欧元却没有受到这样的提振--欧元兑美元当天下跌逾1%。

图：欧元/美元在美欧达成贸易协议后大跌

有些人指出，欧洲内部对于其是否过于轻易地屈服、到头来关税还是比年初高出约14个百分点有些不平之鸣。另一些人则关注欧洲投资和支出承诺可能被夸大的影响。

但全球范围内美元上涨的势头似乎还受到其他因素的影响，这种影响远远扩及欧元以外，那就是自4月以来建立在美元身上的风险溢价可能正在消退，这种风险溢价是为了应对华盛顿看似混乱的关税措施和可能的反应。

随着与欧盟、日本和英国达成协议，并正在与中国、加拿大和墨西哥进行密集谈判，华盛顿基本上已经缓解即将到来的8月1日贸易协议最后期限所带来的紧张局势。

目前已达成的协议涵盖了美国全部贸易的60%。与中国的僵局可能会持续下去，不过中美正在斯德哥尔摩谈判，现有协议可能会延长，而美国与其他地区达成贸易协议恐将压缩北京的谈判空间。

更重要的是，特朗普政府似乎成功地应对了这一切，迄今为止遭到的报复降至最低，经济损失也有限。美国实际关税税率最终将在15%至20%之间。

这可能会拖累国内外经济成长，但关税收入正在以相对较低的成本增加美国政府收入。任何即将出现的美国消费者通胀影响，都将使美国联邦储备理事会(FED/美联储)在更长时间内对降息保持谨慎--但如果美元再次对利率前景更加敏感，这也可能提振美元。

图：美国四大零售商每日销售商品价格指数，橘线为进口商品价格指数、红线则为国内商品价格指数

安盛集团首席经济学家Gilles Moec 周一写道：“从国内政治动态来看，特朗普正在赢得贸易战。”

假设这是今年大关税冲击画上句点的开端，企业和市场可能最终对未来几个月有一定程度的确定性，并允许许多暂停的计划和活动恢复--即使成本明显升高。

随着经济衰退风险的进一步消退，美元应该会再次开始回到更正常的走势，反映相对利率和经济讯号，而不是特朗普在他社群媒体平台Truth Social的贴文。

图：美国自2010年以来的各财年关税收入，2025财年前九个月关税收入已经突破之前年度的历史高点

**风险溢价下降？**

不确定性总是很难量化，但投资者可以透过几种方式加以掌握。Baker-Bloom-Davis模型的经济政策不确定性指数中，备受关注的贸易分项指数在4月飙升至前所未有的水平。但此后，该分项指数已回落至1月以来的最低点，目前还不到4月高峰的四分之一。

图：Baker-Bloom-Davis模型经济政策不确定指数的贸易分项指数走势

美国股市已明显从4月的冲击中反弹，再次创下历史新高，因衰退迹象尚未出现，且人工智能(AI)主题仍在推进。然而美国公债收益率(殖利率)仍处于高位，因国会通过会使债务增加的法案，且美联储立场强硬。

但衡量股市.VIX和债市.MOVE的波动率指数均已接近年内最低点。

而美元，这个全年唯一明显的输家，正在逐渐恢复元气。至关重要的是，美元与大西洋两岸间利差的正相关关系正在慢慢重新建立。

4月2日后，大西洋两岸两年期公债收益率利差一度扩大约40个基点，而目前利差仍较4月2日当天高出20个基点。但美元并未像往常一样跟随这一利差波动，反而反向下跌逾6%--这重点反映出在外国投资者忧心忡忡、对冲和资本转移资金的背景下，风险溢价不断上升。

图：美元走势再次与大西洋两岸收益率利差挂勾

最近几周，卖压逐渐减少，周一美元指数飙升1%，这再次表明市场更加积极的倾向，而且这种倾向可能会在如此大的收益率利差下持续下去。

美元恢复升值是否是特朗普真正想要的则是另一个问题。

今年以来，人们普遍认为特朗普希望透过美元贬值来缩小美国赤字并促进出口，而特朗普周五也谈到了这个问题。他说：“这听起来不太好，但美元走弱-不是美元疲软，而是美元走弱-比美元走强能赚到更多的钱。”

如果美元现在显示出强劲反弹的迹象，美联储将继续面临巨大的政治压力，要求其大幅降低利率。(完)