《MCGEEVER专栏》美国货币政策隐性收紧，如何平衡政策天平是个问题

路透佛罗里达州奥兰多5月15日 - 美国通胀持续温和回落本无可指摘，但最近它却带来了一个不受欢迎的副作用：“实际”借贷成本上升。

随着美联储政策利率维持不变，指标10年期美债收益率缓步上行，经通胀调整后的利率即实际利率正在上升，实际上收紧了货币政策和金融环境。

按4月整体通胀率2.3%来测算，10年期美债实际收益率现已逼近10年高点2.20%。实际联邦基金利率也从1月的低点1.50%升至2.00%上方，创半年多最高水平。

虽然实际借贷成本尚未达到令美联储官员、公司执行长或首席信息官警觉的水平，但未来走向已相当明朗，在当前已然笼罩高度不确定性的经济环境下，这是可能影响消费者、企业和投资者活动的又一个因素。此外，对于决策者而言，这也凸显出他们始终在艰难地为特定时期确定最优利率水平。

本月早些时候，美联储主席鲍威尔在政策会议后的记者会上至少八次表示，利率“处于良好水平”。他还补充道，当前的政策“略具”限制性且“温和适度”。

然而，实际利率越高，政策就越紧，除非美联储重启宽松周期。自去年8月至12月美联储降息100个基点以来，宽松周期一直处于暂停状态。近几个月关税引发的不确定性和波动性不仅延长了政策宽松暂停期，也导致实际利率上升。

图：美国10年期实际收益率触及2015年以来高位

图：各国实质利率对比

**中性利率**

实际借贷成本释放的信号可能与名义利率截然不同。例如，日本的政策利率和长期债券收益率虽创数年高位，但实际政策利率仍深陷负值区域，迄今在G4国家央行中也是最低的。

当前美国收益率变动背后的信号远谈不上清晰：若实际收益率上升是因为投资者要求持有美元和美债获得风险溢价，则需引起警惕；若反映的是强劲增长预期，则更具积极意义。

但无论如何，显而易见的是，美国实际利率升得越高，离“R-Star”利率水平就越远。该利率指在经济充分就业的情况下既不会刺激也不会抑制经济活动的水平。

由纽约联储主席威廉姆斯参与构建的两个备受关注的R-Star模型显示，去年12月末最优实际利率应为0.8%或1.3%，均为数年低点。本月底更将公布第一季这两个指标的最新数据。美联储决策者对自然实际利率的预测中值约为1.0%，最新预测将于下月公布。

这些预测均假设通胀达到美联储2%的目标，而该目标已多年未实现。R-Star理论自疫情后饱受质疑，但威廉姆斯去年7月为其辩护称，这是所有宏观经济模型和框架的基本组成部分。“假装它不存在或希望其消失，并不能改变现实。”

但威廉姆斯也警告称，鉴于R-Star本身的不确定性，在某一“特定时点”制定适当的货币政策时不应对其“过度依赖”。

那么当实际利率进一步偏离这一理论上最佳水准时，现实影响究竟几何？

目前随着市场从上月“解放日”关税风波引发的动荡中平复，金融环境正趋宽松。但高盛美国金融条件指数显示，若剔除这次特殊的波动期，金融环境自去年9月以来一直在稳步收紧。

若未来数月特朗普关税生效推高通胀，实际收益率进一步上行空间或受限。但对美国债务与赤字的担忧将再次开始压制长债表现。

在投资者持续监测无数经济变量以研判美国经济走向之际，实际收益率高企无疑是需要密切关注的一个因素。(完)