‘การปรับลดอัตราดอกเบี้ยและ QT’? วอร์ชจุดชนวนข้อถกเถียง วอลล์สตรีทตั้งคำถามอีกครั้ง: เขาเป็นสายเหยี่ยวหรือสายพิราบ

TradingKey - นับตั้งแต่โดนัลด์ ทรัมป์ ประกาศเสนอชื่ออดีตผู้ว่าการธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) เควิน วอร์ช เป็นประธานเฟดคนถัดไป ความคาดหวังของตลาดต่อเส้นทางนโยบายการเงินในอนาคตก็ได้เปลี่ยนไปอย่างรวดเร็ว ในฐานะผู้สมัครที่ขึ้นชื่อเรื่องการคัดค้านนโยบายผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) ทัศนคติด้านนโยบายของวอร์ชจึงได้รับความสนใจอย่างมากจากนักลงทุน และทำให้เกิดการอภิปรายอีกครั้งว่าเฟดกำลังเปลี่ยนทิศทางไปในทางสายเหยี่ยว (Hawkish) หรือไม่

ในวันทำการซื้อขายวันแรกหลังการประกาศ ตลาดพันธบัตรสหรัฐเกิดความผันผวนอย่างรุนแรง โดยส่วนต่างอัตราผลตอบแทน (Yield spread) ระหว่างพันธบัตรอายุ 30 ปี และ 2 ปี กว้างขึ้นเป็น 1.35% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดในรอบเกือบ 3 ปี บริษัทจัดการสินทรัพย์หลายแห่งตั้งข้อสังเกตว่า ความเคลื่อนไหวนี้สะท้อนถึงการประเมินใหม่ของตลาดเกี่ยวกับผลกระทบเชิงระบบที่อาจเกิดขึ้นของวอร์ชต่อขนาดงบดุล นโยบายอัตราดอกเบี้ย และแม้กระทั่งต้นทุนการกู้ยืมระยะยาว หากเขาได้เป็นประธานเฟด

แม้โดยทั่วไปเขาจะถูกจัดอยู่ในกลุ่ม "สายเหยี่ยว" แต่การประเมินนี้ก็กำลังถูกตั้งคำถามเช่นกัน ประเด็นคือ หากวอร์ชสนับสนุนการใช้นโยบายการเงินตึงตัวมาโดยตลอด เหตุใดเขาจึงเป็นที่โปรดปรานของทรัมป์ซึ่งผลักดันการผ่อนคลายนโยบายมาอย่างต่อเนื่อง? สัญญาณที่ดูเหมือนขัดแย้งกันนี้ทำให้เกิดการสำรวจอย่างลึกซึ้งถึงแนวโน้มทางนโยบายที่แท้จริงของเขา

สนับสนุนการลดขนาดงบดุล แต่ทำไมถึงสนับสนุนการลดดอกเบี้ยด้วย?

ในช่วงที่เขาดำรงตำแหน่งผู้ว่าการเฟดระหว่างปี 2006 ถึง 2011 เควิน วอร์ช เป็นหนึ่งในผู้คัดค้านภายในที่แข็งกร้าวที่สุดต่อการผ่อนคลายนโยบายที่มากเกินไป ในมุมมองของเขา นโยบายผ่อนคลายเชิงปริมาณที่เฟดนำมาใช้อย่างต่อเนื่องตั้งแต่ปี 2008 ทำให้งบดุลขยายตัวอย่างรวดเร็ว โดยมีการถือครองพันธบัตรรัฐบาลและสินทรัพย์อื่น ๆ รวมกันเกือบ 9 ล้านล้านดอลลาร์ ซึ่งบิดเบือนราคาสินทรัพย์อย่างรุนแรงและอาจเป็นการหว่านเมล็ดพันธุ์ของความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อ

แม้จะยังคงเฝ้าระวังเรื่องเงินเฟ้ออย่างเข้มงวด แต่วอร์ชก็ได้ยอมรับในหลายโอกาสว่าเศรษฐกิจสหรัฐกำลังเผชิญกับแรงกดดัน และนโยบายจำเป็นต้องยังคงมีความผ่อนคลายอย่างเหมาะสม ในการกล่าวสุนทรพจน์เมื่อเดือนเมษายนที่ผ่านมา เขาระบุว่าเฟด "เป็นผู้ซื้อหลักของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐและพันธบัตรอื่น ๆ ที่ได้รับการค้ำประกันโดยรัฐบาลมาตั้งแต่ปี 2008" ซึ่งสะท้อนถึงการตัดสินสถานการณ์ทางเศรษฐกิจที่ลึกซึ้งของเขา

อย่างไรก็ตาม ท่าที "การลดดอกเบี้ยแบบสายเหยี่ยว" นี้ยังคงดูขัดแย้งกันในสายตาของคนนอก ตัวอย่างเช่น วอร์ชสนับสนุนการปรับลดอัตราดอกเบี้ยในช่วงที่เศรษฐกิจชะลอตัว แต่ในขณะเดียวกันเขาก็เน้นย้ำถึงการลดขนาดงบดุลอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งในทางประวัติศาสตร์ วัตถุประสงค์ทั้งสองนี้อาจหักล้างกันเองได้

เกี่ยวกับเรื่องนี้ มาร์ค ดาวดิง หัวหน้าฝ่ายตราสารหนี้เชิงรุกของ RBC BlueBay Asset Management ตั้งข้อสังเกตว่า "หากคุณต้องการสร้างพื้นที่สำหรับการลดดอกเบี้ยด้วยการลดขนาดงบดุล ในความเป็นจริงมันไม่ได้ช่วยฉุดอัตราดอกเบี้ยระยะยาวให้ต่ำลง หรือปรับปรุงความสามารถในการจ่ายสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยเลย" ทว่านั่นกลับเป็นผลลัพธ์ที่ทรัมป์ต้องการมากที่สุด

บิล แคมป์เบลล์ ผู้จัดการพอร์ตโฟลิโอของ DoubleLine ยังเตือนด้วยว่า ท่ามกลางภาวะเงินเฟ้อที่ยังคงอยู่ในระดับสูงและแรงกดดันจากการขาดดุลการคลังที่เพิ่มขึ้น วอร์ชอาจเผชิญกับความขัดแย้งเชิงนโยบายในตัวหากเขาเน้นทั้งการลดขนาดงบดุลและการลดอัตราดอกเบี้ย โดยเขากล่าวว่า "คุณไม่สามารถดำเนินนโยบายลดขนาดงบดุลและลดดอกเบี้ยไปพร้อมกันได้ เว้นแต่จะมีการควบคุมนโยบายการคลังและเงินเฟ้อปรับตัวลดลงอย่างมีนัยสำคัญ ผมเชื่อว่าวอร์ชเองก็เข้าใจเรื่องนี้"

เช่นนั้นแล้ว เหตุใดวอร์ชจึงดูเหมือนจะพกป้ายกำกับที่ "ขัดแย้งในตัวเอง" อยู่เสมอ?

คำอธิบายหนึ่งคือ เขาต้องตอบสนองต่อความต้องการทางการเมืองของทรัมป์ในเรื่อง "การลดดอกเบี้ยเพื่อกระตุ้นการเติบโต" ในขณะที่ยังคงรักษาทัศนคติพื้นฐานเกี่ยวกับระเบียบวินัยของเฟดและความเสี่ยงของงบดุล เบื้องหลังท่าทีสองด้านนี้คือความพยายามที่จะบูรณาการเข้ากับคำอธิบายเชิงนโยบายแบบใหม่ ตัวอย่างเช่น เขาเน้นย้ำว่า AI กำลังขับเคลื่อนสหรัฐเข้าสู่ยุคการเพิ่มผลิตภาพที่เฟื่องฟู ซึ่งจะส่งผลให้เกิดสภาพแวดล้อมใหม่ที่มีเงินเฟ้อต่ำและการเติบโตสูง สิ่งนี้จึงเป็นเหตุผลสนับสนุนการลดดอกเบี้ยในขณะที่ยังเหลือพื้นที่สำหรับการทำให้นโยบายการเงินกลับสู่ระดับปกติ

นอกจากนี้ เขายังมองว่าการผ่อนคลายนโยบายกำกับดูแลของสหรัฐเป็นปัจจัยช่วยบรรเทาความเสี่ยงเงินเฟ้อจากภายนอก ซึ่งยิ่งช่วยเสริมความเป็นไปได้ของกรอบนโยบายของเขาให้แข็งแกร่งยิ่งขึ้น

การเปลี่ยนทิศทางของ "สายเหยี่ยว"?

ในช่วงแรกที่เควิน วอร์ช ดำรงตำแหน่งผู้ว่าการเฟด สหรัฐกำลังเผชิญกับวิกฤตการณ์ทางการเงินที่รุนแรงที่สุดนับตั้งแต่ช่วงภาวะเศรษฐกิจตกต่ำครั้งใหญ่ (Great Depression) อย่างไรก็ตาม การประเมินสถานการณ์ของเขาในขณะนั้นถูกตั้งคำถามอย่างกว้างขวาง เมื่อต้องเผชิญกับการผิดนัดชำระหนี้จำนองที่เพิ่มขึ้นและคลื่นการว่างงาน วอร์ชยังคงย้ำถึงความเสี่ยงจากแรงกดดันเงินเฟ้อและสนับสนุนให้คงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ในระดับสูง แม้ว่าเศรษฐกิจจะส่งสัญญาณภาวะเงินฝืดหรือแม้แต่การพังทลายในบางจุดก็ตาม

ข้อเท็จจริงพิสูจน์ให้เห็นว่าความกังวลของเขาไม่ได้เกิดขึ้นจริง แม้หลังจากนั้นอัตราดอกเบี้ยของเฟดจะถูกปรับลดลงอย่างรวดเร็วจนใกล้ระดับศูนย์ แต่เงินเฟ้อก็ยังคงอยู่ในระดับต่ำเป็นเวลาหลายปี ต่อมาในปี 2011 เขายังแสดงความกังวลเกี่ยวกับการตัดสินใจของเฟดในการเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลมูลค่า 6 แสนล้านดอลลาร์ และเปลี่ยนท่าทีหลังจากได้รับการเกลี้ยกล่อมซ้ำหลายครั้งจากเบน เบอร์นันเก้ ประธานเฟดในขณะนั้น

ประสบการณ์นี้ทำให้เขาได้รับป้ายกำกับว่าเป็น "สายเหยี่ยวตัวพ่อ" ซึ่งเป็นเหตุผลสำคัญที่ทำให้ทรัมป์ไม่ได้เลือกเขาเมื่อครั้งพิจารณาหาผู้สมัครประธานเฟดในปี 2017

แต่เมื่อเวลาผ่านไป ทุกอย่างก็เปลี่ยนไป ในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา สัญญาณต่าง ๆ บ่งชี้ถึงการปรับเปลี่ยนทัศนคติทางการเงินของวอร์ชอย่างเงียบ ๆ

ในการสัมภาษณ์เมื่อเดือนกรกฎาคมปีที่แล้ว เขากล่าวอย่างตรงไปตรงมาว่าการที่เฟดปฏิเสธที่จะดำเนินนโยบายลดดอกเบี้ยในเวลานั้นเป็น "ความผิดพลาดครั้งใหญ่" และแสดงการสนับสนุนอย่างเปิดเผยต่อแรงกดดันของทรัมป์ที่มีต่อเฟด นอกจากนี้ เขายังตั้งข้อสังเกตว่าธนาคารกลางในปัจจุบันแตกต่างจากตอนที่เขาเข้าร่วมในปี 2006 อย่างสิ้นเชิง โดยอ้างว่าเฟดได้ทำ "ความผิดพลาดด้านนโยบายมหภาคครั้งใหญ่ที่สุดในรอบ 45 ปี" ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา และต้องรับผิดชอบต่อความแตกแยกของประเทศ

คำพูดเหล่านี้ได้รับการตีความอย่างกว้างขวางว่าเป็นสัญญาณของการ "ทอดสะพาน" ให้กับทรัมป์ ซึ่งสะท้อนว่าทัศนคตินโยบายการเงินของเขาไม่ได้เป็นสายเหยี่ยวอย่างสม่ำเสมออีกต่อไป

ในเดือนพฤศจิกายนปีเดียวกัน วอร์ชได้เขียนบทความใน The Wall Street Journal โดยเสนอประเด็นสำคัญว่า การประยุกต์ใช้ AI อย่างรวดเร็วจะช่วยเพิ่มผลิตภาพได้อย่างมาก ซึ่งจะช่วยยับยั้งเงินเฟ้อและสร้างพื้นที่สำหรับการเติบโตทางเศรษฐกิจในอนาคตโดยไม่ต้องพึ่งพานโยบายตึงตัว เขามองว่า AI จะกลายเป็นปัจจัยใหม่ที่ขับเคลื่อนภาวะเงินฝืด ช่วยเพิ่มความสามารถในการแข่งขันและเสริมสร้างเศรษฐกิจสหรัฐให้แข็งแกร่ง

ตรรกะนี้สอดคล้องอย่างมากกับความเข้าใจเรื่อง "การเติบโตที่ขับเคลื่อนด้วยเทคโนโลยี และแรงกดดันเงินเฟ้อที่จัดการได้" ซึ่งทีมงานของทรัมป์ก่อร่างสร้างขึ้นในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา วอร์ชกำลังเดิมพันว่าผลิตภาพที่เพิ่มขึ้นจาก AI จะปูทางไปสู่เส้นทางที่สมดุลของ "การลดดอกเบี้ย + การเติบโต" ซึ่งเป็นรากฐานที่สมเหตุสมผลสำหรับการเปลี่ยนนโยบาย ในขณะที่ตอบสนองความคาดหวังทางการเมืองในปัจจุบันที่ต้องการการผ่อนคลาย

วุฒิสภากำลังจะเริ่มกระบวนการรับฟังการเสนอชื่อวอร์ช โดยคาดว่าคำให้การของเขาจะช่วยให้ตลาดได้รับสัญญาณที่ชัดเจนยิ่งขึ้นเกี่ยวกับจุดยืนทางนโยบายของเขา

Invesco ( IVZ) ไบรอัน เลวิตต์ หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์ตลาดโลกกล่าวว่า คำพูดของวอร์ชในการรับฟังความเห็นจะเป็นหน้าต่างบานสำคัญสำหรับการสังเกตการณ์ของตลาด ช่วยให้นักลงทุนเข้าใจถึงความแตกต่างในสไตล์และแนวทางระหว่างเขาและเจอโรม พาวเวล ประธานคนปัจจุบัน เขาระบุว่า "เราไม่คาดหวังว่าวอร์ชจะแข็งกร้าวอย่างที่คิด และอาจจะไม่ใช่สายเหยี่ยวเท่ากับคำพูดและการกระทำในช่วงแรกของเขาด้วยซ้ำ"

Wells Fargo ( WFC) ในทางกลับกัน สถาบันการลงทุนเชื่อว่าหากวอร์ชได้รับการแต่งตั้งสำเร็จ เขาจะให้ความสำคัญกับการทำให้นโยบายงบดุลของเฟดกลับสู่ระดับปกติ (นั่นคือการใช้นโยบายคุมเข้มเชิงปริมาณ) มากกว่าการมุ่งเน้นไปที่การลดอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น โดยสถาบันฯ ระบุเจาะจงว่า การให้ความสำคัญกับนโยบายในลักษณะนี้อาจนำไปสู่การประสานงานที่ใกล้ชิดยิ่งขึ้นระหว่างเฟดและกระทรวงการคลัง

ขณะเดียวกัน สแตนลีย์ ดรักเคนมิลเลอร์ นักลงทุนรุ่นเก๋าซึ่งเป็นที่ปรึกษาของวอร์ช ก็ได้ออกมาปกป้องจุดยืนของเขาต่อสาธารณะ โดยเขาเชื่อว่าการจัดประเภถวอร์ชกว้าง ๆ ว่าเป็น "สายเหยี่ยวตลอดกาล" นั้นไม่ถูกต้อง "ผมเคยเห็นเขาแสดงความยืดหยุ่นในการกำหนดนโยบาย" เขากล่าว พร้อมเสริมว่าในขณะที่วอร์ชเฝ้าระวังเรื่องเงินเฟ้ออย่างมากในช่วงปี 2008 แต่หลังจากนั้นเขาก็สนับสนุนการลดดอกเบี้ยอย่างแข็งขันในช่วงที่วิกฤตการเงินรุนแรงที่สุด และสนับสนุนการผ่อนคลายในช่วงเริ่มต้นของการแพร่ระบาดของโควิด-19

ในปี 2018 ทั้งสองคนได้ร่วมกันเขียนบทความคัดค้านการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของเฟดต่อไป แม้ว่าท้ายที่สุดการตัดสินใจปรับขึ้นดอกเบี้ยจะถูกนำมาใช้ ก่อนที่จะถูกบีบให้ต้องกลับลำในเวลาต่อมาไม่นาน "เพราะตลาดรับไม่ไหว"

นอกจากนี้ เขายังชี้ให้เห็นว่าหนึ่งในความท้าทายที่ยิ่งใหญ่ที่สุดของวอร์ชในตอนนี้ คือการหาความสมดุลของนโยบายที่เหมาะสมระหว่างการเติบโตทางเศรษฐกิจที่ขับเคลื่อนด้วย AI และการรักษาเงินเฟ้อให้อยู่ในระดับต่ำ ในฐานะนักวิจัยที่มหาวิทยาลัยสแตนฟอร์ด วอร์ชมีความสัมพันธ์ที่ใกล้ชิดกับซิลิคอนแวลลีย์ และมีความเชี่ยวชาญในการประเมินศักยภาพของเทคโนโลยีเกิดใหม่รวมถึงความเสี่ยงในระดับมหภาค

"ผมคิดไม่ออกเลยว่าจะมีใครที่เหมาะสมกับตำแหน่งนี้มากไปกว่าเขา" ดรักเคนมิลเลอร์กล่าวถึงวอร์ช ซึ่งเป็นพันธมิตรที่สำนักงานครอบครัวของเขาที่ชื่อ Duquesne Capital

เส้นทางนโยบายการเงินของเฟดในอนาคตจะดำเนินต่อไปอย่างไร?

แม้ว่าเฟดจะเตรียมต้อนรับประธานคนใหม่ แต่นโยบายการเงินมีแนวโน้มที่จะรักษาทิศทางปัจจุบันไว้ในระยะสั้น

Morgan Stanley ( MS) เซธ คาร์เพนเตอร์ หัวหน้านักเศรษฐศาสตร์ระดับโลกชี้ให้เห็นว่าแม้สมัยของพาวเวลกำลังจะสิ้นสุดลงและความเป็นไปได้ที่วอร์ชจะมาเป็นผู้สืบทอดตำแหน่งนั้นกำลังเพิ่มสูงขึ้น แต่ปฏิกิริยาของนโยบายโดยรวมจะไม่ "เกิดการเปลี่ยนแปลงอย่างมีนัยสำคัญในทันที" โดยเฉพาะในการประชุม FOMC ครั้งล่าสุด แม้จะมีเสียงคัดค้านสองเสียงที่สนับสนุนการลดดอกเบี้ย แต่ในที่สุดที่ประชุมก็ตัดสินใจคงอัตราดอกเบี้ยไว้ ซึ่งสะท้อนถึงการขาดความเห็นพ้องต้องกันที่ชัดเจนภายในคณะกรรมการ

ถึงแม้วอร์ชจะเสนอความจำเป็นในการลดขนาดงบดุลของเฟดอย่างชัดเจน แต่มุมมองกระแสหลักซึ่งรวมถึง Morgan Stanley เห็นว่า การที่จะนำมาตรการดังกล่าวมาใช้ได้นั้น จะต้องได้รับแรงสนับสนุนที่เพียงพอภายใน FOMC เสียก่อน ซึ่งจะทำให้กรอบเวลาเลื่อนออกไปอย่างน้อยเป็นช่วงหลังปีหน้า แม้จะมีการเปลี่ยนผู้นำ แต่รูปแบบการตัดสินใจร่วมกันของเฟดช่วยรับประกันว่าจะไม่เบี่ยงเบนไปจากเส้นทางที่กำหนดไว้ได้ง่ายนัก

ตามการคาดการณ์กรณีพื้นฐานในปัจจุบันของ Morgan Stanley เฟดอาจดำเนินการลดอัตราดอกเบี้ยสองครั้งในช่วงครึ่งหลังของปี 2026 โดยมีเงื่อนไขว่าเงินเฟ้อจะต้องชะลอตัวลงเนื่องจากแรงกดดันด้านภาษีและการเติบโตของราคาพื้นฐานลดลงอย่างมีนัยสำคัญ หากข้อมูลเศรษฐกิจไม่เป็นไปตามเงื่อนไขสองประการนี้ เช่น อัตราว่างงานลดลงอีก การบริโภคของภาคครัวเรือนแข็งแกร่ง และเงินเฟ้อกลับมาพุ่งสูงขึ้น นโยบายการเงินก็อาจยังคงถูกระงับไว้ไปจนถึงสิ้นปี