델 주식 분석: 여전히 저평가되어 있으며 2026년까지 최고의 AI 인프라 수혜주인가?

델의 인프라 솔루션 그룹(ISG)은 AI 추진의 핵심 동력 역할을 지속하고 있으며, AI 최적화 서버는 이 회사의 제품군 중 가장 빠르게 성장하고 있다. 업계 내부 추산에 따르면 AI 서버 매출은 2026 회계연도에 전년 대비 약 164% 증가한 약 247억 달러에 달한 것으로 보이며, 2027 회계연도에는 500억 달러에 도달할 수 있는데 이는 수요가 NVIDIA(NVDA) 의 Blackwell/Vera Rubin 사이클로 전이되는 데 따른 것이다. 성장은 견고하지만 GPU가 원재료비(BOM)의 대부분을 차지하고 있어 수익성 구조는 아직 최상의 상태가 아니다. 델의 AI 서버 영업이익률은 10%대 초반으로 상승했으나, 여전히 14.8%에 가까운 ISG 전체 이익률보다는 현저히 낮다. 그럼에도 지난 1년간 ISG의 이익률과 매출은 모두 확대되었으며 AI가 이러한 성장의 점점 더 큰 비중을 차지하고 있는데, 이는 영업 레버리지, 서비스 연계 판매, 개선된 공급망 실행 능력이 하락하는 단위 경제성을 상쇄하고 있음을 시사한다. 이러한 추세가 계속된다면 델의 수익 창출력 강화와 주가 멀티플 상승 모두에 긍정적인 신호가 될 것이다.

기업들이 AI 워크플로우 현대화를 위해 IT 자산을 정비하고 추론 작업을 확대함에 따라, 전통적인 x86 서버가 주기적 및 구조적 측면에서 다시 활기를 띠고 있다. 경영진은 최근 x86 기반 AI 워크로드의 새로운 모멘텀을 언급하며 SaaS 기반 소프트웨어 개발, 과학 컴퓨팅 및 금융 분야에서 'AI 지향적(AI-forward)' 사용이 늘고 있다고 밝혔다. 이는 Advanced Micro Devices (AMD)의 논평과도 일치하며, AMD는 올해 서버 CPU 부문에서 두 자릿수 성장을 예상하고 있다. Dell 또한 고객들이 평균 판매 가격은 더 높지만 총소유비용(TCO)은 현저히 낮은 14세대 플랫폼에서 16세대 및 17세대 플랫폼으로 이동함에 따라 대규모 설치 기반 업그레이드 수혜를 입고 있다. 경영진에 따르면 이 두 업그레이드 사이에는 약 7:1의 비용 통합 효과가 있으며, 이는 고객과 Dell의 마진 모두에 윈윈이다. 로컬 측면에서 온프레미스 추론이 활성화됨에 따라 로컬 컴퓨팅 밀도, 보안 및 예측 가능한 지연 시간이 가속기를 탑재한 최신 CPU 중심 아키텍처를 뒷받침하고 있다. 현재 충분히 반영되지 않은 점은 마진이 더 높은 전통적 서버가 AI 최적화 시스템으로 인한 제품 믹스 압박을 최소한 부분적으로나마 상쇄할 수 있다는 것이며, 이것이 Dell 주가 논쟁의 핵심이다.

에이전트형 AI(agentic AI)가 방대한 컨텍스트를 생성하고 재소비하는 지속적인 추론 루프를 확장함에 따라 스토리지가 다시 전면으로 부상하고 있다. 이러한 워크플로우에서 니어 메모리(near-memory) 데이터는 해결책의 일부일 뿐이며, 수많은 추론 라인의 실행 속도를 따라잡기 위해서는 고처리량과 저지연성을 갖춘 공유 스토리지가 필수적이다. 델(Dell)의 포트폴리오는 이러한 수요에 대응하기에 유리한 위치를 점하고 있다. 최근 분기 보고에 따르면, 스토리지 사업은 PowerMax, PowerStore, PowerScale, ObjectScale 및 Data Protection을 포함한 IP 중심 플랫폼의 두 자릿수 성장에 힘입어 전년 동기 대비 약 2%의 성장을 기록했다. 특히 PowerStore는 신규 고객의 절반이 이를 채택하고 그 중 약 30%가 델 스토리지의 완전 신규 고객으로 유입되면서 두 자릿수 성장을 달성했는데, 이는 AI 활용 사례와 연계된 점유율 확대를 나타낸다.

출시 예정인 라이트닝 파일 시스템(Lightning FS)은 AI 추론의 병목 현상을 정확히 겨냥하고 있으며, 델은 경쟁 병렬 파일 시스템보다 약 2배 높은 처리량을 구현한다고 주장한다. PowerStore의 동급 최고 수준인 5:1 데이터 절감 기술과 Data Protection의 최대 75:1 압축 및 중복 제거 기능이 결합됨에 따라, 델의 IP는 메모리 비용 상승과 컨텍스트 창 확장에 맞춰 잠재적 용량을 늘릴 수 있다. AI 구현이 성숙해짐에 따라 고마진 IP 사업으로의 이러한 비중 이동은 수익성 개선에 기여할 것으로 보이며, 이는 델 주식에 관한 대부분의 분석에서 저평가된 사업 영역이다.

PC 산업이 연말에도 여전히 부진했으나, Dell은 매출 1,130억 달러(19% 증가)와 약 27% 성장한 조정 EPS를 기록하며 역대 최고의 회계연도를 달성했다. 이 회사는 지난 한 해 동안 640억 달러 이상의 AI 주문을 확보했으며, 약 430억 달러의 수주 잔고를 보유한 채 한 해를 시작해 하이퍼스케일러와 대기업의 강력한 수요를 입증했다.

향후 전망과 관련하여, 기본 시나리오는 2027 회계연도 매출을 전년 대비 24% 증가한 1,406억 달러로 예상하며, 2026 회계연도부터 2031 회계연도까지의 5개년 연평균 성장률은 AI 서버, 전통적 컴퓨팅, 네트워킹 및 스토리지를 동력으로 10%대 초반, ISG 부문은 10%대 후반을 기록할 것으로 전망된다. 핵심은 AI 최적화 서버가 가장 빠르게 성장하더라도 고마진 스토리지와 기존 서버가 수익 안정성을 제공할 수 있다는 점이다.

다만, 이러한 환경에서 Dell 주식은 현재 10%대 초반의 선행 주가수익비율(Forward P/E)에서 거래되고 있다. 이러한 주가는 재무 상태가 아닌 거시경제적 경계심과 믹스 가시성을 반영한 결과다.

장기적으로 7%에서 9% 수준으로 예상되는 경영진의 매출 성장률 전망은 AI 인프라 분야 내 회사의 위상을 고려할 때 다소 보수적인 편으로 보입니다. 2030 회계연도까지의 배당 성장 경로를 포함한 자본 환원은 현금 흐름 안정성에 대한 자신감을 시사합니다. 또한 제품 로드맵은 고객들이 더 많은 온프레미스 구축을 예상하는 대규모 추론 분야에 더욱 집중하고 있습니다. 경영진은 향후 24개월 내에 약 85%의 기업이 생성형 AI를 온프레미스로 도입할 것이라고 밝혔으며, 이는 서버, 네트워킹, 스토리지 및 서비스를 아우르는 Dell의 풀스택 모델에 부합합니다. 따라서 이러한 기업 수요 전환이 실제로 실현된다면, 2026 및 2027 회계연도 실적은 현재의 시장 컨센서스를 상회할 수 있습니다.

가장 단기적인 리스크는 특히 HBM 및 DRAM과 같은 부품 비용이 여전히 높은 GPU 중심 시스템으로 제품 믹스가 쏠리면서 발생하는 마진 압박이다. 메모리 가격 상승은 또한 클라이언트 솔루션 그룹에 부담이 되고 있는데, 이는 PC 업계 전반이 현재 소비 수요 부진과 가격 민감도라는 일시적 침체를 겪고 있기 때문이다. 경쟁은 Hewlett Packard Enterprise (HPE), Super Micro Computer (SMCI) 및 칩 제조사들이 풀랙 솔루션을 추가함에 따라 더욱 치열해지고 있다. NVIDIA 시스템과 더불어 AMD는 헬리오스 플랫폼을 제공할 예정이며, 혼하이 정밀공업(HNHAF/HNHPF)을 비롯한 제조 중심 공급업체들은 스택 상단으로 확장하고 있다. 가격 경쟁은 가뜩이나 얇은 AI 서버 마진을 잠식할 수 있다. 이에 따라 스토리지 성장 둔화나 라이트닝 FS 도입 지연 역시 마진 개선 시나리오를 압박할 수 있다. 또한 하이퍼스케일 설비투자 성장이 기대에 미치지 못하거나 기업용 온프레미스 전환 일정이 지연될 경우, 매출 및 현금 흐름의 잠재적 변곡점이 뒤로 밀리며 Dell의 주가 리레이팅이 지연될 수 있다.

무엇이 "최선"인지는 투자자의 투자 기간과 위험 허용 범위에 따라 달라집니다. 2026년에 이 회사가 또 다른 이중 용도 혁신 기업이 되거나 단순한 전통적 데이터 센터 하드웨어 기업으로 변모할 것으로 예상하는 것이 합리적으로 보이지만, 이번 초기 단계에서 델(Dell)은 적어도 2026년 가장 매력적인 위험 조정 수익률을 기대할 수 있는 강력한 후보를 보유하게 되었습니다. 이 회사는 가장 빠르게 성장하는 AI 세부 분야에서 최적의 위치를 점하고 있을 뿐만 아니라, 많은 모델이 여전히 과소평가하고 있는 레거시 서버 및 스토리지 부문의 수익 창출 동력도 갖추고 있습니다. 실행력은 탄탄하고 일관적이며 수주 잔고는 매우 방대합니다. 또한 기업 고객들이 클라우드보다 온프레미스 추론을 점점 더 선호함에 따라 델의 풀스택 솔루션이 큰 우위를 점하고 있습니다. 제품 믹스와 마진 악화에 대한 우려로 보수적이었던 시장은 그동안 멀티플을 낮게 유지해 왔으나, 이는 ISG 마진이 개선되고 스토리지 및 IP 기여도가 계획대로 성장할 경우 델의 주가가 회복될 여지를 남겨두었습니다.

투자자들은 이번 발표를 통해 AI 서버 믹스가 연결 마진을 희석하지 않는지, 스토리지가 IP 중심 플랫폼 및 라이트닝(Lightning) FS 이정표와 함께 지속적으로 구축되고 있는지, 그리고 메모리 가격 상승 속에서 CSG 가격 책정 및 재고가 안정화되고 있는지 확인하고자 할 것입니다. 이러한 요건들이 충족된다면 성장 속도는 더욱 가팔라질 것입니다. 전반적으로 델은 2026년 최고의 AI 인프라 주 자리를 놓고 주요 경쟁사와 치열하게 다툴 수 있는 유리한 고지에 있는 것으로 보이며, 실행력이 계속해서 순조롭게 이어진다면 현재의 밸류에이션은 더 큰 상승 여력을 제공할 것입니다.

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