시가총액 증발과 잇따른 투자의견 하향? 월가, 마이크로소프트의 AI 미래 재평가 착수

TradingKey - 2026년 초, 거대 기술 기업 마이크로소프트( MSFT)는 이상적이지 못한 연초를 보냈다. 현재까지 주가는 연초 대비 12% 이상 하락했으며, 총 시가총액은 잠시 3조 달러 아래로 내려앉기도 했다. 한때 세계에서 가장 가치 있는 기업이라는 타이틀을 확고히 지켰던 이 기술 기업은 현재 글로벌 3위로 밀려난 상태다.

이에 앞서 마이크로소프트의 시장 가치는 애저(Azure) 클라우드 사업의 강력한 성장에 힘입어 한때 4조 달러를 돌파하며 4조 1,500억 달러라는 전례 없는 정점을 찍은 바 있다. 이는 기업 역사상 신기록을 세웠을 뿐만 아니라, 마이크로소프트를 엔비디아에 이어 세계에서 두 번째로 4조 달러 고지를 넘어선 기술 기업으로 만들었다.

과거 기술 혁신의 선두주자였던 마이크로소프트가 왜 이번 AI 파도 속에서 갑자기 휘청거리는 듯한 모습을 보이는 것일까? 그 이면에 숨겨진 문제는 무엇인가?

밸류에이션 아래의 경고 신호

2026년 여러 기술 기업들이 AI 인프라를 중심으로 야심 찬 자본 지출 계획을 발표했다. 마이크로소프트 역시 뒤처지기를 원치 않았으나, 시장이 빅테크 기업들의 높은 밸류에이션 지속 가능성을 재고하게 만든 것은 바로 이러한 '과감한' 투자였다.

데이터에 따르면 마이크로소프트의 선행 주가수익비율(P/E)은 23.0배로 떨어졌으며, 이는 IBM( IBM)의 23.7배보다 낮은 수준이다. 이러한 밸류에이션 역전 현상은 기술 분야에서 매우 드문 일이며, 마이크로소프트의 P/E 비율이 IBM보다 낮았던 마지막 시기는 2013년 7월까지 거슬러 올라간다. 어떤 관점에서는 마이크로소프트의 가치가 시장에 의해 '할인'된 셈이다.

여러 분석가들은 마이크로소프트의 밸류에이션이 억제된 핵심 원인이 성장 잠재력의 상실이 아니라, AI 지출과 실제 수익 사이의 균형에 대한 투자자들의 새로운 검증 논리 때문이라고 지적했다. 수년간 지속된 AI 전략과 제품 출시에 직면해 시장은 이제 미래 지향적인 서사뿐만 아니라 명확하게 가시화된 수익화 경로를 기대하고 있다.

AI 투자에 대한 의구심?

시장 예측에 따르면 마이크로소프트와 알파벳( GOOGL ), 메타( META ), 그리고 아마존( AMZN ) 등 4대 하이퍼스케일 클라우드 서비스 제공업체의 2026년 총 자본 지출은 6,500억 달러에 달할 전망이다. 이 수치는 2025년보다 60% 높을 뿐만 아니라 시장의 당초 기대치를 1,500억 달러 상회하는 수준이다.

AI 구현을 적극적으로 추진해 온 마이크로소프트 역시 투자를 가속화하고 있다. 팩트셋(FactSet)의 전망에 따르면 마이크로소프트의 2026년 자본 지출은 1,150억 달러에 달할 것이며, 데이터 센터 구축 비용은 전년 대비 66% 증가할 것으로 보인다. 이러한 추세는 단기적으로 반전될 가능성이 낮으며, 일각에서는 마이크로소프트의 막대한 투자가 2028년 이후까지 이어질 수 있다고 보고 있다.

한편 아마존은 2026년에 2,000억 달러 이상을 투자할 것으로 예상되며, 구글의 투자는 1,750억 달러에서 1,850억 달러 사이, 메타는 1,150억 달러에서 1,350억 달러를 지출할 계획이다. 이는 AI 인프라를 중심으로 한 군비 경쟁임이 분명하며, 어떤 기술 거대 기업도 뒤처지기를 원하지 않는다.

그러나 대규모 자본 지출의 이면에는 잉여현금흐름에 대한 지속적인 압박, 투자 회수 주기 연장, 그리고 가벼운 자산 모델에서 무거운 자산 모델로의 근본적인 변화가 자리 잡고 있다. GW&K 인베스트먼트 매니지먼트의 포트폴리오 매니저인 애런 클라크는 이러한 지출 확대 추세로 인해 빅테크 기업들이 더 무거운 물리적 인프라와 더 높은 운영 비용을 갖게 되고, 잉여현금흐름은 줄어들며, 부채 조달에 더 의존하는 사업 구조를 갖게 될 수 있다고 지적했다.

그는 또한 "현재의 고투자 모델이 시장의 기대치를 바꾸고 있다. 과거 이들 기업은 가벼운 자산에 의존해 높은 밸류에이션을 얻었지만, 지출이 필연적인 '상시 상태'가 되면서 투자자들은 고밸류에이션 프레임워크가 여전히 유지될 수 있을지 의구심을 갖기 시작했다"고 덧붙였다.

클라크는 현재 시장이 고심하고 있는 지점이 이번 투자 사이클이 AI 시대의 '영토 확장 단계'인지, 아니면 비용 구조의 영구적인 재편으로 나아가고 있는 것인지에 대한 여부라고 판단한다. 그는 이러한 지출이 안정적인 수익으로 전환되지 못한다면 아마존과 메타 같은 기업들은 2026년에 마이너스 잉여현금흐름을 기록할 수도 있다고 경고했다.

마이크로소프트를 예로 들면, 주력 AI 제품인 코파일럿(Copilot)에 대한 지속적인 투자는 AI 전략 실현의 핵심 부분으로 평가받는다. 이 기능은 오피스, 윈도우, 애저 등 핵심 제품군에 내장되어 높은 기대를 모았다. 그러나 실제 피드백은 전적으로 이상적이지는 않았다. 시장 관측통들은 기업 채택률이나 개인 사용자 유지력 측면에서 현재 성과가 기대에 미치지 못하고 있으며, 심지어 일부 사용자를 잃을 위험마저 있다고 지적한다.

OpenAI에 대한 과도한 의존

마이크로소프트의 최신 실적 보고서에 따르면, 이 회사는 클라우드 사업에서 OpenAI에 대한 높은 수준의 의존도를 처음으로 명확히 공개했다. 6,250억 달러에 달하는 누적 미래 클라우드 계약 중 약 45%가 OpenAI 관련 파트너십 주문에서 발생한다. 이러한 비율은 OpenAI가 마이크로소프트 전체 매출에 미치는 직접적인 기여도는 여전히 제한적일지라도, 클라우드 서비스 수주 잔고와 미래 조달 약정에서 차지하는 비중은 더 이상 무시할 수 없는 수준임을 보여준다.

즉, 마이크로소프트와 OpenAI 간의 깊게 통합된 파트너십에도 불구하고, 특정 핵심 사업 영역에 집중된 단일 고객에 대한 높은 의존도는 사업 구조의 안정성에 대한 시장의 새로운 논의를 불러일으키고 있다. 일반적으로 소수의 고객에 과도하게 의존하는 핵심 사업은 잠재적인 운영 리스크를 초래할 수 있으며 장기적으로 건강하지 못하다.

마이크로소프트뿐만이 아니다. 2026년 이후 오라클( ORCL ), AMD( AMD ), 등 다른 많은 대형 기술 기업들도 OpenAI와 다양한 수준의 파트너십을 맺었다. 그러나 AI 투자 회수 시점에 대한 시장의 평가가 더 신중해지면서, 이러한 기술주들은 올해 모두 다양한 수준의 조정을 겪었다.

과거 OpenAI는 마이크로소프트의 AI 전략을 추진하는 주요 동력이었으며, AI 시나리오 상용화의 선구적 배치를 상징했다. 그러나 이제 OpenAI는 마이크로소프트와 기술 산업 전체의 밸류에이션 측면에서 '불확실한 변수'가 되었다. 시장은 계약의 과도한 집중, 단일 기술 경로에 대한 과도한 베팅, 미래의 제한적인 이행 능력과 같은 숨겨진 리스크를 우려하며 이 파트너십을 재평가하기 시작했다.

마이크로소프트 등급 연이어 하향

월가가 인공지능이 소프트웨어 산업에 미칠 잠재적인 구조적 영향을 재평가하기 시작하면서, 거대 기술 기업 마이크로소프트는 단 일주일 만에 두 차례 연속 등급 하향 조정을 겪었다.

가장 최근의 하향 조정은 멜리우스 리서치(Melius Research)에서 발표되었는데, 월요일 마이크로소프트의 주식 등급을 '매수'에서 '보유'로 낮췄다. 주된 이유는 해당 리서치 회사가 마이크로소프트의 늘어나는 자본 지출(CapEx) 부담과 AI 생산성 라인인 코파일럿의 수익성에 대해 강한 우려를 표명했기 때문이다.

그 전주에는 스티펠(Stifel)도 애저 클라우드 컴퓨팅 사업의 소폭 성장 둔화와 성장 복원력에 대한 시장의 의구심을 이유로 마이크로소프트의 등급을 하향 조정했다.

멜리우스의 분석가 벤 라이츠는 보고서에서 마이크로소프트가 현재 여러 과제가 중첩된 상황에 직면해 있다고 언급했다. 한편으로는 앤스로픽(Anthropic)과 같은 신생 AI 기업의 대체 제품(Cowork 등)이 생산성 소프트웨어 시장에서 마이크로소프트의 지배력을 위협하고 있다.

다른 한편으로는 시장 경쟁력을 유지하기 위해 마이크로소프트가 코파일럿을 무료 구성 요소로 번들링해야 할 수도 있으며, 이는 핵심 생산성 부문의 매출과 이익을 잠식할 위험이 있다.

라이츠는 또한 고강도 AI 투자가 외부 고객 서비스에 할당될 애저의 자원을 소모함으로써 클라우드 사업의 수익 실적에 잠재적인 영향을 미칠 수 있다고 언급했다. 그는 "이러한 상황에서 마이크로소프트의 가장 수익성 높은 사업 부문은 한계적인 성장 둔화에 직면할 수 있으며, 애저와 오피스 사업 간의 시너지는 오히려 부담이 되었다"고 솔직히 밝혔다.

사실 마이크로소프트의 올해 전반적인 주가 약세는 연초 실적 발표 당시의 강력한 시장 반응과 관련이 있다. 분석가들은 일반적으로 애저의 성장 둔화와 지나치게 공격적인 AI 자본 지출 계획에 우려를 표명했으며, 이러한 문제들은 주가 하락 압력을 촉발하는 기폭제가 되었다.

라이츠는 마이크로소프트가 '진퇴양난'의 시장 게임에 갇혀 있다고 보고 있다. 알파벳과 아마존을 따라잡으려면 AI 인프라에 막대한 투자를 해야 하고, 이는 잉여현금흐름에 영향을 미쳐 재무적 유연성을 감소시킨다. 그러나 현상을 유지한다면 시장으로부터 실행력이 부족하거나 AI 전환 기회를 효과적으로 포착하지 못한 것으로 간주될 수 있으며, 두 시나리오 모두 밸류에이션 프레임워크에는 잠재적인 악재다.

또한 라이츠는 현재 AI 상업화의 지속 가능성에 의문을 제기했다. 그는 "우리는 고객들이 AI 기능을 위해 '추가 비용'을 지불해야 한다는 논리가 성립하지 않는다고 점점 더 생각하게 된다"라며 "결국 코파일럿을 무료로만 제공하게 된다면 예상되는 성장을 가져오기 어려울 뿐만 아니라 장기적으로 운영 비용만 높이게 될 것"이라고 지적했다.

미래 수익성에 대해 더욱 신중한 전망을 유지하면서, 멜리우스는 마이크로소프트의 목표 주가를 430달러로 추가 하향 조정했다. 이는 현재 월가의 공개 등급 중 비교적 비관적인 전망 중 하나가 되었다.