SKハイニックスがストップ高、サムスンは26%超上昇；韓国株は本当に失地を回復したのか？

核心的な理由は、個人投資家のレバレッジ構造にあります。中信建投証券はこれを「三重の入れ子構造」と要約しています。すなわち、場外の信用ローン資金の市場流入、場内での証券会社による信用取引を介したレバレッジの上乗せ、そして2倍または3倍のレバレッジ型ロングETFへの集中的な買いです。これら3つの階層が重なり合うことで、株価下落時には受動的な売り圧力が一段ずつ伝播していくことになります。

今年5月末に設定された16本のレバレッジ型ETFは、初日の純資産総額がわずか5兆ウォンにとどまっていたものの、6月末には16兆ウォンへと急膨張しました。その取引高は一時期、韓国株式の総売買代金の70%超を占め、その保有資産はサムスンやSKハイニックスに極端に集中していました。

7月に入り株価が下落し続けると、主要な4つのレバレッジ型ETFの合算ポジションは、同月最初の15日間のうちに2兆ウォンの含み益から6兆ウォンの純損失へと転落しました。7月末にかけての急落の中で、120万以上のレバレッジ口座がマージンコール（追加保証金請求）の基準に達し、約32万〜46万口座が強制決済（ロスカット）に追い込まれました。

レバレッジ型ETFの日次リバランス（再調整）メカニズムは、上昇局面で買い、下落局面で売るという機械的な売買を実行するため、相場の増幅器として機能します。Bloombergの推計によると、SKハイニックスが15%急落した7月13日、関連するレバレッジ型ETFは約50億ドルの売却を余儀なくされ、これは同日の同社株の売買代金の18%に相当しました。

7月31日の急騰は、このメカニズムが逆回転する形で再現されたものでした。前日の米株式市場でAIハードウェア関連株が軒並み上昇したことを受け、韓国のハイテク株を空売りしていた投資家は買い戻しを余儀なくされました。この買いが株価を押し上げ、さらなる空売りの買い戻しを促すことで、ショートスクイーズ（踏み上げ）が引き起こされました。

このように、7月28日から31日までの4営業日にわたる急落と急騰の中で、利益と損失の双方を増幅させるレバレッジの役割が鮮明に示されました。

韓国の規制当局は、レバレッジ構造を標的として多方面で対策を講じています。Bloombergの7月30日の報道によると、当局は証券市場安定基金の稼働、空売りの禁止、レバレッジ型ETFの規制制限など、より踏み込んだ市場安定化策を検討しています。韓国の企画財政部は緊急会議を招集し、市場への警戒レベルを最高水準に維持するとともに、関係機関による24時間体制の共同監視体制を敷くと発表しました。

今回のボラティリティ局面を振り返ると、KOSPI指数は7月27日の終値時点で依然として6,700ポイントを上回っていた。3日連続の売りに押された後、7月30日には5,593ポイントで引けた。7月31日には6,595ポイントまで反発したものの、依然として損失を完全に取り戻すことはできず、週初から約100ポイントのギャップを残しており、過去最高値の9,385ポイントも大きく下回ったままである。

個別銘柄レベルでも同様である。SKハイニックスがストップ高を記録したとはいえ、株価は先週の高値を下回ったままであり、52週高値の298万7,000ウォンからは依然として約42%乖離している。含み損は大幅に縮小したものの、損益分岐点に達するまでにはまだ明らかな距離がある。

表面的には、韓国株式市場の方向性は外国人資金と為替レートに左右されるが、本質的には、より核心的な2つの変数によって決定される。

第1の変数は、米国株におけるAIセンチメントの強さである。今夜の米国株が調整局面を迎えれば、来週のアジア太平洋市場のセンチメントは急速に冷え込む可能性が非常に高い。韓国のハイテク株は本質的に米国のAIテーマを強く反映しており、マイクロソフトやグーグル（ GOOGL ）、アマゾン（ AMZN）などの巨頭による設備投資ガイダンスがKOSPI指数に与える影響は、韓国国内の政策よりもさらに大きい。

第2の変数は、サムスン電子とSKハイニックスの収益の持続可能性である。両社の第2四半期決算は十分に素晴らしいものだったが、市場の真の関心は第3四半期および第4四半期のガイダンスへと移行している。

このような見通しに基づき、機関投資家はバリュエーションの再評価を始めている。大和証券は最近、SKハイニックスの目標株価を360万ウォンから300万ウォンに引き下げた。これは核心的な強気シナリオを変更するものではないものの、バリュエーションの目安を引き下げることとなった。

一方、ゴールドマン・サックス（ GS）は、DRAM価格が今年2桁の成長を維持し、HBMには来年もまだ大幅な値上げの余地があると予測している。しかし、これらの期待が実現しなかった場合、半導体セクターのバリュエーションはさらなる縮小に直面することになる。

外国人資金は、これら2つの変数をつなぐ重要な架け橋である。過去3週間、外国人資金は韓国株式市場で売り越しを続けており、偶然にもその保有比率が最も高いのがサムスンとSKハイニックスに集中している。7月31日の急反発が外国人資金の流入を呼び込めるかどうかは、最終的には米国株のAIテーマが持続できるか、そして韓国の半導体大手の業績が市場予想を上回り続けられるかにかかっている。

反発はトレンドの転換を意味するものではない。レバレッジの解消がどの程度進んだかについては、未だ正確な定量的指標を欠いている。7月31日の上昇局面を追った資金のうち、どれほどが再びレバレッジをかけたのだろうか。レバレッジ比率が急速に上昇すれば、次のボラティリティ局面が訪れた際に、このメカニズムが再び作動する可能性が非常に高い。今後の数取引日は、これが反転の起点なのか、それとも急落後の単なる一時的な自律反発に過ぎないのかを判断する基準となるだろう。

このコンテンツはAIを使用して翻訳され、明確さを確認しました。情報提供のみを目的としています。